市場(chǎng)人士認(rèn)為，近期市場(chǎng)波動(dòng)不大，但債市的主線仍然非常清晰，即市場(chǎng)將不斷確認(rèn)穩(wěn)增長(zhǎng)與寬信用政策落地的效果，收益率上行過(guò)程并不會(huì)一帆風(fēng)順。

近期，國(guó)債期貨延續(xù)振蕩行情，市場(chǎng)成交活躍度有所降溫。債市投資者等待3月PMI數(shù)據(jù)給出基本面指引信號(hào)的同時(shí)，出于對(duì)季末資金面收緊和外資拋債的擔(dān)憂，傾向于持倉(cāng)觀望。

一德期貨國(guó)債分析師劉曉藝表示，3月以來(lái)，降準(zhǔn)降息落空、美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)啟加息以及公開(kāi)市場(chǎng)投放克制令機(jī)構(gòu)投資者對(duì)于后期流動(dòng)性預(yù)期謹(jǐn)慎。臨近季末，銀行對(duì)非銀資金融出意愿進(jìn)一步減弱，跨季資金利率明顯上行。不過(guò)，跨季之后資金面大概率會(huì)重回寬松，4月資金面壓力并不大。一方面公開(kāi)市場(chǎng)到期量和利率債發(fā)行量并不大，另一方面考慮多項(xiàng)減稅措施4月開(kāi)始落地，月內(nèi)財(cái)政支出規(guī)?？捎^，基礎(chǔ)貨幣缺口不大。3月疫情發(fā)展導(dǎo)致國(guó)內(nèi)多地采取封鎖措施，對(duì)企業(yè)生產(chǎn)、投資和消費(fèi)均產(chǎn)生較大影響，后期隨著封鎖措施的解除，企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)逐步恢復(fù)，貨幣政策有望進(jìn)一步放松以刺激實(shí)體經(jīng)濟(jì)修復(fù)。

此外，劉曉藝認(rèn)為，需要警惕的是外資拋債操作可能持續(xù)。近三周外資持續(xù)減持中國(guó)國(guó)債和政金債，其原因是市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)加息縮表節(jié)奏加快。繼本周美國(guó)十年期國(guó)債收益率突破長(zhǎng)期趨勢(shì)線后，周二10年—2年美債收益率曲線出現(xiàn)倒掛，這使得美聯(lián)儲(chǔ)收緊步伐變得更加緊迫。不斷收窄的中美利差使得外資拋售中債的操作可能持續(xù)，盡管目前外資持有的中債在市場(chǎng)占比不到一成，但階段性的拋售仍會(huì)影響市場(chǎng)情緒?！扒迕鞴?jié)后債市相對(duì)樂(lè)觀，但考慮外資拋售風(fēng)險(xiǎn)，建議投資者分批建倉(cāng)?！?/p>

據(jù)中國(guó)國(guó)際期貨國(guó)債分析師黃楚楚介紹，近期中美利差收斂突破“80—100BP的舒適區(qū)間”下探32BP，來(lái)到歷史低值區(qū)間，美債收益率的快速上行對(duì)國(guó)內(nèi)債券收益率的進(jìn)一步下行形成制約，中美貨幣政策的背馳與前期降息落空，使市場(chǎng)對(duì)期債能否繼續(xù)上行產(chǎn)生擔(dān)憂。本周起央行為維護(hù)季末流動(dòng)性平穩(wěn)，連續(xù)在公開(kāi)市場(chǎng)上進(jìn)行千億元凈投放，資金面釋放暖意使期債連續(xù)兩日高開(kāi)，但后續(xù)動(dòng)力明顯不足。可以看到，目前市場(chǎng)走勢(shì)較為糾結(jié)，雖然寬松預(yù)期猶在但信心不足。

據(jù)黃楚楚分析，從“新焦點(diǎn)”中美利差角度看，兩國(guó)債券收益率之差或?qū)⒗^續(xù)收斂，不排除倒掛可能。雖然市場(chǎng)認(rèn)為中美利差本沒(méi)有固定的合理尺度，不過(guò)利差的壓縮可能會(huì)帶來(lái)較大的資本外流風(fēng)險(xiǎn)，且將抬升人民幣匯率貶值預(yù)期。若央行進(jìn)一步全面寬松貨幣、降低名義利率，較低的資本回報(bào)率或加快資本外流?；谶@類風(fēng)險(xiǎn)，國(guó)內(nèi)貨幣政策空間將受到一定約束，全面降息的可能性被削弱。前兩個(gè)月的金融數(shù)據(jù)體現(xiàn)出社融總量與信貸結(jié)構(gòu)仍不佳的情況，企業(yè)和居民的中長(zhǎng)期貸款增速不及預(yù)期。2021年金融機(jī)構(gòu)超儲(chǔ)率呈現(xiàn)中樞下移趨勢(shì)，這與去年有意“穩(wěn)信用”相關(guān)，但是偏低的超儲(chǔ)率不利于市場(chǎng)信用與投資的擴(kuò)張，今年已有明確的“擴(kuò)大信貸投放，增強(qiáng)信貸總量增長(zhǎng)的穩(wěn)定性”需求，在目標(biāo)實(shí)現(xiàn)前，不支持貨幣平衡偏松環(huán)境的轉(zhuǎn)變。此外，可以看到當(dāng)前國(guó)內(nèi)通脹增速溫和，具有安全空間。

同時(shí)，黃楚楚認(rèn)為，國(guó)債收益率的下行空間有限，一是資金利率圍繞政策利率運(yùn)行，近一個(gè)月DR007加權(quán)利率與7天期公開(kāi)市場(chǎng)操作利率利差在±10區(qū)間運(yùn)行，降準(zhǔn)后資金利率下行范圍有限。二是寬貨幣的目的是寬信用，在此邏輯下長(zhǎng)債利率易上難下，底部將較為夯實(shí)。綜合來(lái)看，貨幣政策調(diào)整的重點(diǎn)或仍落在內(nèi)部的“穩(wěn)增長(zhǎng)”與“寬信用”，兼顧外部，后續(xù)采用降準(zhǔn)或其他結(jié)構(gòu)性工具支持信用擴(kuò)張的概率更大，短期降息的可能性較小，依然維持年報(bào)中底部2.6%的判斷，階段性頂部預(yù)計(jì)2.85%。

在中信期貨研究部分析師張菁看來(lái)，近期市場(chǎng)波動(dòng)不大，但多空因素卻非常多，交易邏輯較為短期且混亂，不過(guò)債市的主線仍然非常清晰，即市場(chǎng)將不斷確認(rèn)穩(wěn)增長(zhǎng)政策與寬信用落地的效果，但收益率上行過(guò)程并不會(huì)一帆風(fēng)順。因此，在主線確認(rèn)的情況下，債市整體仍然以防守態(tài)度去參與。盡管短期市場(chǎng)偏強(qiáng)，特別是國(guó)債期貨頻繁出現(xiàn)午后拉漲現(xiàn)象，但持倉(cāng)量未有明顯累積，且多頭席位也出現(xiàn)頻繁切換，這一定程度體現(xiàn)出多頭合力不足的問(wèn)題。近期可重點(diǎn)關(guān)注3月PMI的情況。