修復(fù)之路坎坷

對(duì)于A股而言，基本面預(yù)期的扭轉(zhuǎn)仍需時(shí)間等待，盈利下修的壓力代替估值成為影響A股走勢(shì)的主要因素。

近日，A股表現(xiàn)疲軟，三大期指集體下探，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好持續(xù)回落。疫情沖擊下，宏觀經(jīng)濟(jì)面臨結(jié)構(gòu)性壓力，微觀上市公司龍頭企業(yè)的業(yè)績(jī)問(wèn)題也頻頻困擾市場(chǎng)，疊加人民幣貶值壓力，資金有一定外流趨勢(shì)，未來(lái)盈利下修的壓力代替估值收縮成為影響A股的主要矛盾。

國(guó)內(nèi)一季度經(jīng)濟(jì)成績(jī)單公布，2022年一季度GDP增速4.8%，與預(yù)期持平。受一季度疫情散發(fā)、頻發(fā)影響，一季度經(jīng)濟(jì)增速較去年四季度略有提升，但受到的沖擊也較為明顯。分產(chǎn)業(yè)看，第三產(chǎn)業(yè)受沖擊較大，第一產(chǎn)業(yè)增加值同比增長(zhǎng)6.0%；第二產(chǎn)業(yè)增加值增長(zhǎng)5.8%；第三產(chǎn)業(yè)增加值增長(zhǎng)4.0%。3月接觸式服務(wù)業(yè)的各行業(yè)PMI大多下降20個(gè)百分點(diǎn)，足見(jiàn)疫情對(duì)第三產(chǎn)業(yè)的顯著影響。

結(jié)合此前的社融以及PMI等，數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu)分化的特征較為明顯。地產(chǎn)投資增速持續(xù)下降幾乎零增長(zhǎng)，社零3月再度轉(zhuǎn)負(fù)，工業(yè)生產(chǎn)增速下滑，下游消費(fèi)和中游制造增速拖累較大，主要是成本壓力造成的。此外，3月城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率逆季節(jié)性上升至5.8%，顯示當(dāng)前穩(wěn)就業(yè)壓力較大。

總體看，當(dāng)前國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)面臨較大的結(jié)構(gòu)性壓力，世界局勢(shì)復(fù)雜多變，國(guó)內(nèi)疫情影響持續(xù)，有些突發(fā)因素超出預(yù)期。對(duì)于A股而言，基本面預(yù)期的扭轉(zhuǎn)仍需時(shí)間等待，盈利下修的壓力代替估值成為影響A股走勢(shì)的主要因素。

未來(lái)疫情仍是國(guó)內(nèi)基本面重要的影響因素，今年疫情確診人數(shù)（含無(wú)癥狀）已遠(yuǎn)超2020年武漢波峰時(shí)期數(shù)據(jù)：近期無(wú)癥狀感染人數(shù)仍處于20000人以上的高位。數(shù)據(jù)趨勢(shì)上看，目前無(wú)癥狀感染人數(shù)或已出現(xiàn)拐點(diǎn)，疫情防控措施取得成效，二季度全國(guó)大概率將回到正常動(dòng)態(tài)清零狀態(tài)。

4月是傳統(tǒng)的生產(chǎn)旺季，疫情將繼續(xù)襲擾二季度生產(chǎn)情況：人員與物資的流動(dòng)不通暢，將有可能對(duì)基建、地產(chǎn)、消費(fèi)等多因素產(chǎn)生不利影響，我們對(duì)于二季度經(jīng)濟(jì)的總體判斷仍偏謹(jǐn)慎。接下來(lái)，政策可能在二季度進(jìn)入“寬貨幣、寬信用”的時(shí)期。在疫情好轉(zhuǎn)的背景下，若經(jīng)濟(jì)讀數(shù)仍疲乏，二季度或存在貨幣政策邊際放松的可能。

在此背景下，貨幣與財(cái)政政策的發(fā)力顯得尤為關(guān)鍵。4月15日，央行公告于4月25日下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.25個(gè)百分點(diǎn)，本輪降準(zhǔn)低于市場(chǎng)普遍預(yù)期水平。央行表現(xiàn)克制的原因在于，當(dāng)前流動(dòng)性已處于合理充裕水平，社融表現(xiàn)出短貸強(qiáng)于長(zhǎng)貸的特征，社會(huì)實(shí)際融資需求并不高，為防止資金空轉(zhuǎn)，央行繼續(xù)全方面降息擴(kuò)表的空間并不大。此外，通脹與美聯(lián)儲(chǔ)的加息進(jìn)程或制約貨幣政策邊際放松，中美利差的收窄甚至倒掛將進(jìn)一步約束央行貨幣政策的邊際調(diào)整。所以，我國(guó)貨幣政策進(jìn)一步放松的空間較為有限，將更多采取結(jié)構(gòu)性政策（如支農(nóng)支小再貸款、碳減排支持工具以及兩項(xiàng)新增工具），同時(shí)引導(dǎo)金融體系合理讓利，以加大對(duì)實(shí)體企業(yè)的支持，穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)大盤(pán)。

從市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)來(lái)看，為應(yīng)對(duì)上述基本面的壓力，前期與穩(wěn)增長(zhǎng)相關(guān)的權(quán)重表現(xiàn)較好，成長(zhǎng)類的中小市值表現(xiàn)相對(duì)較弱，IC/IH比價(jià)持續(xù)下行，市場(chǎng)對(duì)于下半年經(jīng)濟(jì)修復(fù)有較高期待，相關(guān)預(yù)期已經(jīng)開(kāi)始在盤(pán)面提前反應(yīng)。

一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)落地后，市場(chǎng)對(duì)于穩(wěn)增長(zhǎng)發(fā)力點(diǎn)仍存疑慮，目前未見(jiàn)業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)驗(yàn)證實(shí)質(zhì)，IC/IH出現(xiàn)短暫反彈，短期風(fēng)格難有定論。目前兩市量能持續(xù)萎縮至8000億元左右，賽道股的企穩(wěn)有利于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的修復(fù)，但由于機(jī)構(gòu)套牢盤(pán)比重較大，修復(fù)之路坎坷，龍頭個(gè)股受到業(yè)績(jī)沖擊，指數(shù)處于易跌難漲的狀態(tài)。

策略上，當(dāng)前正處于一季報(bào)密集披露期，操作上建議耐心等待。