今年以來風(fēng)格因子分化較為明顯，其中大盤價值下跌8.19%，大盤成長下跌28.76%，中盤價值下跌17.16%，中盤成長下跌30.86%，小盤價值下跌17.30%，小盤成長下跌33.12%。無論是大盤、中盤還是小盤，價值因子均顯著強于成長因子，且大盤價值表現(xiàn)最為抗跌。從IH、IF、IC指數(shù)各風(fēng)格因子權(quán)重占比可以看出，大盤價值因子在IH權(quán)重占比高達43.80%，遠遠超過大盤價值因子在IF與IC的比重，這也是IH強，IF、IC相對較弱而形成結(jié)構(gòu)化行情的重要原因。

估值處于歷史低位

從上證50指數(shù)與中證500指數(shù)比值可以看出，該比值自去年2月至9月形成一波流暢的結(jié)構(gòu)化行情（即IC強IH弱）之后形成了寬幅振蕩區(qū)間，并維持了接近7個月的時間周期，然而自今年4月12日突破振蕩區(qū)間之后，IH強、IC弱的結(jié)構(gòu)化趨勢逐步形成，多IH空IC的跨品種套利收益逐步增強，其中做空IC端做出了較大的貢獻。

估值方面，目前上證50指數(shù)PE為9.95，滬深300指數(shù)PE為11.85，中證500指數(shù)PE為16.63，分別處于歷史49.02分位水平、歷史39.84分位水平以及0.59分位水平。隨著市場整體繼續(xù)回落后估值再度下降，IH和IF無論從絕對估值還是相對估值均處于歷史較低水平，配置價值在此過程中已經(jīng)顯現(xiàn)；IC估值亦處于歷史極低位置，然而與IH、IF相比走勢較弱并率先跌破年內(nèi)低位，中期配置價值顯現(xiàn)，但市場短期對IC的情緒較為謹慎。

基差方面，IC、IF與IH5月合約基差分別為54.38、1.45與-1.07點，其中IC近月合約貼水擴大，IF、IH近月合約則在基本收斂，但IH維持期貨升水狀態(tài)，盤中基差波動劇烈，并且IC與IF、IH基差延續(xù)背離。上周現(xiàn)貨市場成交額今年首次跌破8000億元關(guān)口，如此低迷的成交量與成交額無法支撐市場的全面反彈，在存量資金博弈的情況下更容易形成結(jié)構(gòu)化行情。從期貨衍生品的角度來看，IC貼水幅度較大，表明市場短期對其預(yù)期較為悲觀，投資者利用IC期貨對沖現(xiàn)貨的力度較強；IH期貨繼續(xù)保持小幅升水，表明市場繼續(xù)對IH保持較高的積極預(yù)期。

流動性無憂

盡管央行4月降準幅度低于預(yù)期，與去年的兩次降準對比相當于半次降準，然而當前金融機構(gòu)加權(quán)平均存款準備金率為8.1%，仍處于歷史較低水平，表明市場資金面較為充裕。央行在降準后的公開市場操作中亦表現(xiàn)得中規(guī)中矩，shibor利率各期限均顯著回落，銀行間質(zhì)押式7天回購加權(quán)利率亦創(chuàng)近2年以來的新低，表明當前市場流動性無虞，真正缺乏的信心，這一點可以從兩融數(shù)據(jù)得到體現(xiàn)。截至上周四，今年以來融資凈賣出合計1824億元，并且錄得連續(xù)7周凈賣出，投資者加杠桿意愿顯著降低，市場信心的恢復(fù)仍需時日。

人民幣兌美元自3月初以來從6.3048運行至當前最高的6.5775，貶值超過2700個基點，這也是外資凈流出的重要原因，然而在人民幣近一周加速貶值之際，央行為提升金融機構(gòu)外匯資金運用能力，首次下調(diào)外匯存準率1個百分點，由現(xiàn)行的9%下調(diào)至8%，有利于人民幣幣值的穩(wěn)定。此外，6.57—6.58亦是人民幣兌美元的重要的支撐位，預(yù)計人民幣短期將準備企穩(wěn)。北上資金盡管今年以來整體凈流出，但流出金額開始邊際遞減，一方面權(quán)益市場在下跌后的配置價值逐步顯現(xiàn)，并且在人民幣貶值后可以兌換更多的人民幣進行配置；另一方面，從長期看，外資凈流入的趨勢尚未改變。

后市展望

繼上周創(chuàng)業(yè)板指、科創(chuàng)50、深證成指與中證500指數(shù)先后創(chuàng)年內(nèi)新低后，本周上證綜指、滬深300指數(shù)與上證50指數(shù)亦創(chuàng)年內(nèi)新低。私募基金在此背景下，產(chǎn)品接近，觸發(fā)預(yù)警線、止損線的數(shù)量增加，短期依然有產(chǎn)品因降低倉位的拋壓；公募基金方面，目前公募基金一季報已全部披露完畢，由于一季度權(quán)益市場劇烈波動，公募基金整體虧損高達1.3萬億元，賺錢效應(yīng)大幅降低。私募基金、公募基金以及各類資產(chǎn)管理計劃作為場外資金流入場內(nèi)的重要渠道，在市場景氣度不高的情況下，場外資金流入場內(nèi)的速度持續(xù)下降，不排除凈流出的可能。

當前一方面資金價格較低，另一方面市場成交量低迷。究其原因，資金大概率投向了貨幣市場，使得資金價格逐漸回落，并且場內(nèi)資金不足，這也是市場資金充裕但未流入場內(nèi)的重要表現(xiàn)，投資者觀望情緒較重。

此外，5月美元加息50個基點的預(yù)期逐步升溫，這對于美國成長股為主的納斯達克指數(shù)負面影響較為深遠，國內(nèi)成長板塊亦難獨善其身，IF、IC因成長板塊比重較高，受到拖累的概率依然存在。相比之下，IH因大盤價值板塊比重較高或再次起到定海神針的作用。目前，市場估值降到了歷史低位水平后，更多的是短期負面情緒殺跌與長期價值投資的換手，當情緒釋放完畢之后市場底自然顯現(xiàn)。在此過程中，市場內(nèi)部的結(jié)構(gòu)分化有望得到延續(xù)，策略上多IH空IC的跨品種套利或是較好的選擇。