最近兩周，三大國債期貨強勢反彈。一方面，海外衰退擔憂席卷全球市場，大宗商品全線大跌，市場避險情緒升溫；另一方面，國內(nèi)疫情反復(fù)發(fā)生，對經(jīng)濟持續(xù)復(fù)蘇影響較大，疊加跨半年時點后資金面持續(xù)寬松。此外，國內(nèi)股市年線附近承壓回落，股債蹺蹺板效應(yīng)凸顯，三大因素共同支撐期債延續(xù)暖意。

經(jīng)濟基本面來看，本周陸續(xù)公布了6月通脹、信貸社融、進出口數(shù)據(jù)，各類總量數(shù)據(jù)表現(xiàn)向好，但并未對債市產(chǎn)生明顯拖累。很大程度上是因為市場擔憂國內(nèi)疫情不斷反復(fù)及防控可能帶來的衍生風險、房地產(chǎn)市場回暖前景、海外通脹與衰退共存局面等對國內(nèi)經(jīng)濟恢復(fù)進程帶來的不確定性。

第一，6月通脹數(shù)據(jù)基本符合市場預(yù)期，對債市或無明顯影響，通脹短期內(nèi)不會對央行貨幣政策形成掣肘。伴隨豬肉價格進入上行期，下半年CPI同比有一定上行趨勢，不排除階段性突破3%的可能性。而在油價進一步上升空間有限、基數(shù)抬高、國內(nèi)保供穩(wěn)價政策持續(xù)發(fā)力等因素支撐下，下半年P(guān)PI同比還將保持下行勢頭，市場關(guān)注重點也將從PPI轉(zhuǎn)向CPI。在經(jīng)濟修復(fù)內(nèi)生動力不足，仍然需要較為寬松的貨幣金融環(huán)境的背景下，央行不太可能在核心CPI仍低的情況下，僅因豬肉價格上漲推動CPI暫時性突破控制目標就改變貨幣政策穩(wěn)增長的取向。

第二，6月金融數(shù)據(jù)大超預(yù)期，M2同比增長11.4%，社融余額同比增長10.8%，均創(chuàng)下今年以來同比增速新高，也未對債市產(chǎn)生負面影響。一方面，6月新增專項債已基本發(fā)行完畢，7月政府債券融資規(guī)模將大概率下降；另一方面，7月5日以來，奧密克戎BA.5變異株及分支在西安、上海、北京、天津等7地陸續(xù)檢出，持續(xù)近三年的疫情令居民部門資產(chǎn)負債表受損，就業(yè)和收入預(yù)期惡化，抑制居民加杠桿購房的意愿和能力。近兩日一些爛尾樓業(yè)主單方面宣布停止償還商品房按揭貸款，引發(fā)聲勢愈大的“強制停供潮”。疫情拖累下實體經(jīng)濟內(nèi)生融資需求仍弱，這會制約信貸擴張的力度和后勁。

政策與流動性方面，自上周以來，央行持續(xù)在公開市場進行每日30億元的逆回購的“地量”操作，但是銀行間資金流動性依然維持寬松局面，隔夜和7天期回購利率繼續(xù)低位徘徊。周三央行貨幣政策司司長在回應(yīng)下半年降準降息計劃時表示，目前流動性保持在較合理充裕還略微偏多的水平上，我國作為超大型經(jīng)濟體，國內(nèi)貨幣和金融狀況主要由國內(nèi)因素決定，貨幣政策會繼續(xù)堅持以我為主的取向，兼顧內(nèi)外平衡。因此，政策大概率會維持穩(wěn)增長方向，進一步推動金融機構(gòu)降低企業(yè)融資成本，為經(jīng)濟復(fù)蘇創(chuàng)造較為寬松的貨幣金融環(huán)境。

海外方面，受能源價格高企、全球貿(mào)易條件惡化等不利因素影響，歐美國家正面臨進一步通脹壓力。與此同時，全球經(jīng)濟增長前景受到削弱。周四美國勞工部數(shù)據(jù)顯示，美國6月CPI同比上漲9.1%，為1981年11月以來最大增幅，美國通脹數(shù)據(jù)持續(xù)“爆表”，通脹報告比預(yù)期高得多，可能意味著美國聯(lián)邦儲備委員會會采取更激進的措施，美聯(lián)儲7月26—27日的會議或再度加息75個基點，甚至不排除加息100個基點的可能，以迅速將利率提高到足以減緩經(jīng)濟增長的水平，這會導(dǎo)致經(jīng)濟衰退的可能性也會更高。

上述幾大因素均是支撐國內(nèi)債市近期反彈的動力，目前期債在技術(shù)上已連續(xù)反彈至20日動態(tài)區(qū)間的上沿附近，有一定止盈離場壓力。未來疫情及防控政策的演變、經(jīng)濟數(shù)據(jù)的表現(xiàn)、央行的操作動態(tài)以及資金流動性的動態(tài)變化，將會影響債市的波動節(jié)奏。隨著月度稅期臨近，周五公布的6月經(jīng)濟數(shù)據(jù)以及央行對MLF如何續(xù)做將備受關(guān)注。

需要注意的是，隨著美聯(lián)儲不斷加息，中美利差持續(xù)倒掛，外資對國內(nèi)債券的配置力量在減弱，而后續(xù)如果美債利率上行趨緩的預(yù)期形成，美債的配置力量將顯著增強，這將會導(dǎo)致國內(nèi)債券投資的吸引力下降，給國內(nèi)利率帶來一定的上行壓力。但如果國內(nèi)政策持續(xù)保持寬松狀態(tài)，那么國內(nèi)利率的上行幅度依然有限。