關(guān)注結(jié)構(gòu)性通脹壓力

縱觀期債走勢，政策利率下調(diào)的利好基本消化完畢，疊加下半月進(jìn)入數(shù)據(jù)真空期，短線期債預(yù)計(jì)振蕩調(diào)整，而長線在融資成本進(jìn)一步下降、經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇的影響下，運(yùn)行重心仍將上移。

8月15日盤前，人民銀行開展4000億元中期借貸便利（MLF）操作和20億元公開市場逆回購操作，中標(biāo)利率均下降10個(gè)基點(diǎn)?，F(xiàn)券市場迅速作出反應(yīng)，10年期國債活躍券到期收益率下行4個(gè)基點(diǎn)。國債期貨全品種開盤跳漲，2209合約日內(nèi)最高觸及102.15元，達(dá)到2020年5月的水平。同日，國家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布7月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，基本符合預(yù)期，未對債市造成過大影響。當(dāng)日，期債合約均保持高位運(yùn)行，2209合約收于101.94元，上漲0.7%。8月16日，債市熱度延續(xù)，期債盤中再?zèng)_新高，隨后回落。8月17日，期債窄幅波動(dòng)，2209合約收于102.015元。

流動(dòng)性寬松而融資需求不足

二季度以來，央行降準(zhǔn)、央行利潤上繳、財(cái)政資金投放等方式向市場投放了大量基礎(chǔ)貨幣。7月，M1同比增速上升0.9個(gè)百分點(diǎn)，至6.7%，為2021年4月以來的最高水平；M2同比增速上升0.6個(gè)百分點(diǎn)，至12%，為2016年4月以來的最高水平。更進(jìn)一步，8月15日，MLF和OMO中標(biāo)利率下調(diào)10個(gè)基點(diǎn)，遠(yuǎn)超市場預(yù)期，政策利率中樞繼今年1月后再次下移，與市場資金利率的利差有所修復(fù)，且有望引導(dǎo)后續(xù)調(diào)降5年期LPR和信貸利率，從而進(jìn)一步降低融資成本。

然而，局地疫情反復(fù)下，居民和企業(yè)主觀需求不振。7月，社會(huì)融資規(guī)模存量同比增速下降0.1個(gè)百分點(diǎn)，至10.7%，大幅低于市場預(yù)期。當(dāng)月，新增人民幣貸款6790億元，低于季節(jié)性水平，且居民和企業(yè)部門的新增貸款均不及往年同期。

總的來說，當(dāng)前市場流動(dòng)性充裕，融資成本下降，但融資需求不足，供大于求的環(huán)境下，利率受到壓制，進(jìn)而托底債市。今年1—7月，10年期國債期貨始終在99.2—101元的區(qū)間內(nèi)寬幅波動(dòng)，而政策利率下調(diào)，國債期貨價(jià)格勢必抬升。

經(jīng)濟(jì)恢復(fù)基礎(chǔ)仍需穩(wěn)固

7月，制造業(yè)PMI下降1.2個(gè)百分點(diǎn)，至49%，重回臨界點(diǎn)以下。生產(chǎn)、新訂單、原材料、從業(yè)人員等分類指數(shù)出現(xiàn)不同程度的下降，且均處于收縮區(qū)間，反映出當(dāng)前市場需求不足。同時(shí)，固定資產(chǎn)投資完成額累計(jì)同比增速較6月下降0.4個(gè)百分點(diǎn)，至5.7%。其中，制造業(yè)投資增速放緩，地產(chǎn)開發(fā)投資額進(jìn)一步收縮，但基建投資仍在發(fā)力。

此外，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增速較6月下降0.1個(gè)百分點(diǎn)，至3.8%；社會(huì)消費(fèi)品零售額同比增速較6月下降0.4個(gè)百分點(diǎn)，至2.7%?？傮w而言，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)處于弱復(fù)蘇階段，基本面對期債的壓制有限。

當(dāng)前通脹數(shù)據(jù)處于合理區(qū)間

7月，豬肉、鮮菜等食品價(jià)格上漲，帶動(dòng)CPI由6月的基本持平轉(zhuǎn)為上漲0.5個(gè)百分點(diǎn)，同比漲幅也擴(kuò)大0.2個(gè)百分點(diǎn)。然而，扣除食品和能源價(jià)格的核心CPI同比增速則較6月回落0.2個(gè)百分點(diǎn)，至0.8%。7月，工業(yè)品價(jià)格整體下行，PPI由6月的基本持平轉(zhuǎn)為下降1.3個(gè)百分點(diǎn)，同比漲幅回落1.9個(gè)百分點(diǎn)，至4.2%。整體來看，當(dāng)前，國內(nèi)通脹處于合理區(qū)間。

不過，也要注意，央行在二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中提及，疫情受控后，未來消費(fèi)復(fù)蘇回暖、新一輪“豬周期”開啟，以及能源進(jìn)口成本攀升等諸多因素疊加驅(qū)動(dòng)下，今年下半年我國CPI運(yùn)行中樞將較上半年1.7%的水平有所抬升，部分月份的漲幅甚至可能階段性突破3%，結(jié)構(gòu)性通脹壓力加大。

長遠(yuǎn)來看，全球經(jīng)濟(jì)增長動(dòng)能放緩，部分經(jīng)濟(jì)體面臨高通脹的挑戰(zhàn)，加之疫情反復(fù)，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)弱勢復(fù)蘇，期債的市場環(huán)境相對溫暖。此外，融資成本進(jìn)一步下降也有利于期債價(jià)格走高。