近期債市氛圍偏暖，國(guó)債期貨走強(qiáng)。8月PMI數(shù)據(jù)表明經(jīng)濟(jì)景氣度有一定恢復(fù)但幅度有限、國(guó)內(nèi)疫情反復(fù)，市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒升溫，在國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇情況下，貨幣政策預(yù)期依舊偏寬。近期受美元指數(shù)走強(qiáng)、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇放緩以及中美利差倒掛加深影響，人民幣匯率加速調(diào)整，昨日收盤(pán)，央行宣布下調(diào)外匯存款準(zhǔn)備金率，緩解人民幣貶值壓力，但對(duì)債市影響有限，不改期債偏暖氛圍。

8月PMI數(shù)據(jù)“底部小幅改善”，雖在收縮區(qū)間，但景氣度略有回升。當(dāng)月，制造業(yè)PMI錄得49.4%，低于臨界值，但略高于市場(chǎng)平均預(yù)期49.2%和前值49.0%，多數(shù)分項(xiàng)指標(biāo)較上月小幅改善。其中，新訂單和新出口訂單指數(shù)均較上月回升0.7個(gè)百分點(diǎn)，進(jìn)口指數(shù)回升幅度更大，為0.9個(gè)百分點(diǎn)，而生產(chǎn)指數(shù)錄得49.8，與上月持平。與此同時(shí)，非制造業(yè)PMI為52.6%，前值為53.8%；綜合PMI為51.7%，前值為52.5%。具體來(lái)看，在需求好轉(zhuǎn)、基建發(fā)力和穩(wěn)增長(zhǎng)政策推動(dòng)下，經(jīng)濟(jì)仍有繼續(xù)修復(fù)空間。PMI絕對(duì)數(shù)據(jù)處于較低水平，相對(duì)歷史同期也處于低位，但相較上月以及歷史同期，均呈底部改善態(tài)勢(shì)。新訂單等分項(xiàng)也有一致趨勢(shì)。另外，建筑業(yè)PMI錄得56.5%，環(huán)比下降2.7個(gè)百分點(diǎn)，而新訂單分項(xiàng)、投入品和銷(xiāo)售價(jià)格項(xiàng)目分項(xiàng)均顯著上升，房地產(chǎn)、基建改善預(yù)期較強(qiáng)。除PMI數(shù)據(jù)外，8月以來(lái)，降息、各地房地產(chǎn)政策放松和保交房政策效果逐步顯現(xiàn)，房地產(chǎn)市場(chǎng)數(shù)據(jù)邊際趨穩(wěn)，與PMI數(shù)據(jù)相互印證。

9月PMI有望重回?cái)U(kuò)張區(qū)間，政策實(shí)施力度和方向還留有一定空間。不過(guò)，近期疫情影響又起，截至目前局部疫情擴(kuò)散，管控趨嚴(yán)將繼續(xù)影響開(kāi)工、線下服務(wù)，進(jìn)而影響經(jīng)濟(jì)修復(fù)進(jìn)度。

8月24日國(guó)常會(huì)部署穩(wěn)經(jīng)濟(jì)一攬子政策的接續(xù)政策措施，其中提到，要持續(xù)釋放貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率改革和傳導(dǎo)效應(yīng)，降低融資成本。8月31日，國(guó)常會(huì)指出，要用“放管服”改革辦法再推進(jìn)穩(wěn)經(jīng)濟(jì)一攬子政策發(fā)揮效能，接續(xù)政策細(xì)則9月上旬應(yīng)出盡出，著力擴(kuò)大有效需求，鞏固經(jīng)濟(jì)恢復(fù)基礎(chǔ)。未來(lái)LPR還有進(jìn)一步的壓降空間，但更有可能參考5月，由銀行主動(dòng)壓縮加點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)LPR的調(diào)降，驅(qū)動(dòng)加點(diǎn)壓縮的核心則是存款成本下行，負(fù)債端釋放空間。

資金方面，8月延續(xù)平穩(wěn)寬松格局。月中降息后，資金利率小幅上行，資金面略有收斂，但整體平穩(wěn)跨月。9月來(lái)看，季末及節(jié)日因素導(dǎo)致資金面面臨季節(jié)性收斂壓力，加之財(cái)政因素對(duì)流動(dòng)性的利好減弱，以及9月政策面將著力引導(dǎo)寬貨幣向?qū)捫庞脗鲗?dǎo)，且未來(lái)1—2個(gè)月財(cái)政和準(zhǔn)財(cái)政政策加碼增加利率債供給，信貸和社融修復(fù)將導(dǎo)致局部流動(dòng)性擠出，預(yù)計(jì)9月資金面邊際收緊，資金利率向政策利率水平回歸，在此過(guò)程中，資金利率的波動(dòng)性也會(huì)加大，債市短端利率面臨調(diào)整壓力。同時(shí)，9月進(jìn)入穩(wěn)增長(zhǎng)政策密集落地期，政策效果也將陸續(xù)兌現(xiàn)，一定程度上修復(fù)市場(chǎng)對(duì)基本面的悲觀預(yù)期，從而對(duì)債市產(chǎn)生邊際利空。

地方債方面，今年前8個(gè)月，地方債發(fā)行規(guī)模突破6萬(wàn)億元，達(dá)到60474億元，同比增長(zhǎng)24%。其中，新增地方債發(fā)行40210億元，同比增長(zhǎng)62.4%。今年地方債發(fā)行規(guī)模擴(kuò)大、發(fā)行速度加快，體現(xiàn)出積極財(cái)政政策靠前發(fā)力、著力穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)大盤(pán)。2022年預(yù)算安排新增地方政府債務(wù)限額43700億元。其中，一般債務(wù)限額7200億元，專(zhuān)項(xiàng)債務(wù)限額3.65萬(wàn)億元。數(shù)據(jù)顯示，前8個(gè)月發(fā)行的新增地方債中，新增一般債券發(fā)行6909億元，新增專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行35191億元，其中用于項(xiàng)目建設(shè)的新增專(zhuān)項(xiàng)債3.45萬(wàn)億元，早在上半年已經(jīng)基本發(fā)行完畢。今年新增專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模超預(yù)期，成了穩(wěn)投資的重要抓手，保障了基建項(xiàng)目融資需求，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)發(fā)揮了積極作用。

海外方面，目前美國(guó)經(jīng)濟(jì)維持韌性，勞動(dòng)力薪資水平增速對(duì)核心通脹有所支撐，疊加近期石油等能源價(jià)格反彈導(dǎo)致高物價(jià)風(fēng)險(xiǎn)未能完全解決，美聯(lián)儲(chǔ)官員強(qiáng)調(diào)需持續(xù)加息來(lái)壓低通脹，甚至不惜犧牲經(jīng)濟(jì)來(lái)達(dá)到目標(biāo)。市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)緊縮預(yù)期再次加強(qiáng)。另外，歐洲國(guó)家面臨通脹高企、流動(dòng)性收緊以及極端高溫天氣沖擊供應(yīng)鏈的情況，四季度的衰退風(fēng)險(xiǎn)加劇。目前，美聯(lián)儲(chǔ)和歐洲央行9月加息預(yù)期升溫，對(duì)全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)造成沖擊。

近期受美元指數(shù)走強(qiáng)、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇放緩以及中美利差倒掛加深影響，人民幣匯率加速調(diào)整，9月5日盤(pán)中，離岸人民幣匯率（CNH）跌破6.95元/美元，逼近“7”的心理關(guān)口。央行在9月5日盤(pán)后宣布，自9月15日起下調(diào)金融機(jī)構(gòu)外匯存款準(zhǔn)備金率2個(gè)百分點(diǎn)至6%，意在增加外匯流動(dòng)性，緩解人民幣貶值壓力。下調(diào)外匯存款準(zhǔn)備金率可以短期增加外匯供給，但不會(huì)改變?nèi)嗣駧艆R率走勢(shì)。從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，外匯存款準(zhǔn)備金率調(diào)整并不足以扭轉(zhuǎn)市場(chǎng)情緒或改變供需基本面。不過(guò)，即便短期人民幣匯率跌破7，也無(wú)需過(guò)度擔(dān)心。四季度，隨著美聯(lián)儲(chǔ)緊縮節(jié)奏放緩、美元指數(shù)見(jiàn)頂回落、國(guó)內(nèi)穩(wěn)增長(zhǎng)政策逐步見(jiàn)效，人民幣匯率也將振蕩回升。

總體上看，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行緩中趨穩(wěn)，但疫情影響又起，對(duì)經(jīng)濟(jì)修復(fù)產(chǎn)生一定阻礙。三、四季度可能續(xù)發(fā)政策性金融工具，促進(jìn)基建形成更多工作量來(lái)穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)和就業(yè)。流動(dòng)性方面，9月流動(dòng)性維持在高于合理充裕水平，但因增量財(cái)政政策落地，資金利率有所收斂。中美利差進(jìn)一步倒掛，人民幣相對(duì)弱勢(shì)，其外溢效應(yīng)將對(duì)國(guó)債造成潛在壓力，對(duì)國(guó)內(nèi)流動(dòng)性進(jìn)一步寬松形成制約，后續(xù)需關(guān)注9月22日美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議內(nèi)容。短期內(nèi)，國(guó)債將維持高位振蕩格局，逢調(diào)整可適當(dāng)做多，但追漲需謹(jǐn)慎。