注意海外貨幣政策變化、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)回升力度等

從估值和交投活躍度來(lái)看，當(dāng)前A股已經(jīng)處于歷史偏低水平，考慮到近期市場(chǎng)的反彈主要由風(fēng)險(xiǎn)偏好回升驅(qū)動(dòng)，而基本面和流動(dòng)性并未發(fā)生明顯變化，故預(yù)計(jì)短期A股市場(chǎng)將呈橫盤(pán)整理。建議投資者密切關(guān)注海外主要央行對(duì)于貨幣政策的表態(tài)、美元流動(dòng)性的變化以及國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)回升的力度。

國(guó)慶節(jié)假期歸來(lái)，A股市場(chǎng)先抑后揚(yáng)。上證綜指在跌破3000點(diǎn)后連續(xù)上漲，目前上方面臨3100點(diǎn)整數(shù)關(guān)口。從驅(qū)動(dòng)因素來(lái)看，近期的反彈主要源于市場(chǎng)情緒謹(jǐn)慎后的風(fēng)險(xiǎn)偏好修復(fù)，而國(guó)內(nèi)外基本面和流動(dòng)性并未發(fā)生明顯變化。10月10日，受?chē)?guó)慶節(jié)假期美國(guó)非農(nóng)數(shù)據(jù)好于預(yù)期、海外貨幣緊縮擔(dān)憂有增無(wú)減、地緣政治局勢(shì)升級(jí)等因素影響，A股出現(xiàn)調(diào)整。而10月11日以來(lái)，由于9月社融信貸數(shù)據(jù)改善、部分龍頭公司三季報(bào)超預(yù)期、產(chǎn)業(yè)政策預(yù)期偏積極，市場(chǎng)開(kāi)啟反彈行情。在此過(guò)程中，中小指數(shù)表現(xiàn)優(yōu)于大指數(shù)，IM和IC明顯跑贏IF和IH。

通脹拐點(diǎn)尚未出現(xiàn)，美股壓力仍存

10月13日，美國(guó)勞工部發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，該國(guó)9月CPI同比上漲8.2%，預(yù)估為8.1%，前值為8.3%；CPI環(huán)比上漲0.4%，預(yù)估為0.2%，前值為0.1%。從分項(xiàng)來(lái)看，在消費(fèi)需求下降、庫(kù)存偏高的影響下，能源（如原油）和供應(yīng)鏈（如二手車(chē)、服飾等）價(jià)格繼續(xù)回落，而房租、醫(yī)療服務(wù)、機(jī)票等價(jià)格上漲，這是通脹繼續(xù)超預(yù)期的主要原因。

9月CPI數(shù)據(jù)是11月2—3日美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議前公布的最后一個(gè)重要數(shù)據(jù)，加之10月初公布的9月非農(nóng)通脹強(qiáng)勁，其中失業(yè)率為3.5%，創(chuàng)出新低，使得11月加息75BP更加沒(méi)有懸念，12月是否繼續(xù)加息75BP則有待進(jìn)一步觀察。

從海外角度來(lái)看，當(dāng)前影響全球股票市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的關(guān)鍵在于美元流動(dòng)性收緊，而導(dǎo)致美元流動(dòng)性收緊的根源在于通脹居高不下。美國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨著就業(yè)市場(chǎng)過(guò)熱、需求強(qiáng)勁與供應(yīng)鏈?zhǔn)芟薜膯?wèn)題。為了實(shí)現(xiàn)通脹率降至2%的目標(biāo)，就必須通過(guò)較高的利率、放緩的經(jīng)濟(jì)增速與疲弱的就業(yè)市場(chǎng)來(lái)實(shí)現(xiàn)。通脹會(huì)因?yàn)橥涱A(yù)期而自我強(qiáng)化，如果在今年四季度通脹無(wú)法得到壓制，那么市場(chǎng)就會(huì)將通脹預(yù)期帶進(jìn)明年，屆時(shí)壓制通脹的難度更大。因此，金融政策必須保持較長(zhǎng)時(shí)間的緊縮。也就是說(shuō)，美國(guó)通脹確定性拐點(diǎn)不僅決定了市場(chǎng)預(yù)期的拐點(diǎn)，也決定了作為全球資產(chǎn)定價(jià)之錨美債利率的拐點(diǎn)，其能夠有效對(duì)沖美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退所帶來(lái)的分子端企業(yè)盈利的下滑。若通脹趨向長(zhǎng)期化，則美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)持續(xù)緊縮，直至成功壓制通脹，進(jìn)而給美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)帶來(lái)更大壓力。屆時(shí)，分子端企業(yè)盈利的下滑和分母端流動(dòng)性的緊縮會(huì)共同向市場(chǎng)施壓，制約美股估值的提升。

在美聯(lián)儲(chǔ)12月議息會(huì)議之前，至少還有兩次CPI和非農(nóng)數(shù)據(jù)發(fā)布，尤其是11月中旬的10月通脹數(shù)據(jù)較為重要。由于存在明顯的高基數(shù)，通脹數(shù)據(jù)大概率明顯回落，除非環(huán)比再度大幅超預(yù)期。如果通脹數(shù)據(jù)能夠明顯改善，那么就可以成為緊縮政策退坡的一個(gè)契機(jī)。反之，若通脹數(shù)據(jù)居高不下，則在衰退和緊縮預(yù)期的共同作用下，不排除美股市場(chǎng)再度劇烈調(diào)整的可能性?？偠灾?，只要美國(guó)通脹尚未見(jiàn)到明顯拐點(diǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)緊縮的腳步就不會(huì)停止。在此背景下，全球總需求將繼續(xù)回落，美股市場(chǎng)壓力仍存，十年期美債收益率勢(shì)必高位盤(pán)整，北向資金的雙向波動(dòng)也會(huì)更加頻繁。

A股維持振蕩態(tài)勢(shì)，風(fēng)格趨向均衡

從估值和交投活躍度來(lái)看，A股已經(jīng)處于歷史偏低水平，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)有限，但轉(zhuǎn)機(jī)仍需主要矛盾緩解及政策面出現(xiàn)更多潛在催化劑。海外衰退和緊縮的風(fēng)險(xiǎn)揮之不去，地緣政治問(wèn)題又懸而未決，國(guó)內(nèi)穩(wěn)增長(zhǎng)政策的力度和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的強(qiáng)度將成為支撐A股估值的關(guān)鍵。目前來(lái)看，政策發(fā)力向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)傳導(dǎo)能否更加順暢、中長(zhǎng)期貸款增速能否持續(xù)回升，還有待進(jìn)一步觀察。

具體而言，海外方面，經(jīng)過(guò)數(shù)輪鷹派加息，美聯(lián)儲(chǔ)政策利率進(jìn)入更加限制性的區(qū)間。9月CPI數(shù)據(jù)公布后，市場(chǎng)開(kāi)始預(yù)期最快的加息時(shí)刻已經(jīng)過(guò)去，并一度引發(fā)美股反彈。然而，通脹的黏性和“工資-通脹”的螺旋性并未指示加息的必要性下降，非農(nóng)數(shù)據(jù)的強(qiáng)勁也表明美聯(lián)儲(chǔ)加息的基礎(chǔ)仍存。這意味著四季度通脹數(shù)據(jù)的走向非常關(guān)鍵，如果通脹數(shù)據(jù)明顯回落，那么加息周期將走到一個(gè)方向和速度需要相應(yīng)調(diào)整的節(jié)點(diǎn)。歷史上看，美聯(lián)儲(chǔ)緊縮周期結(jié)束后，美元指數(shù)大概率隨之下行，美元流動(dòng)性收緊的壓力也將得到緩解，其有利于全球股票市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的回升。國(guó)內(nèi)方面，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇在局部地區(qū)疫情反復(fù)、地產(chǎn)周期尚未見(jiàn)到明顯拐點(diǎn)、海外需求繼續(xù)回落的背景下存在挑戰(zhàn)。9月CPI數(shù)據(jù)并未突破3%，進(jìn)一步打消了市場(chǎng)對(duì)于今年政策收緊的顧慮。如果后續(xù)沿著短期政策穩(wěn)增長(zhǎng)、中長(zhǎng)期改革提活力的方向釋放內(nèi)需潛力、激發(fā)創(chuàng)新活力、促使經(jīng)濟(jì)及企業(yè)盈利增長(zhǎng)逐步回歸正常增長(zhǎng)軌道，那么A股市場(chǎng)就會(huì)迎來(lái)趨勢(shì)性機(jī)會(huì)。

操作上，當(dāng)前A股已經(jīng)處于歷史偏低水平，考慮到近期市場(chǎng)的反彈主要是由短期風(fēng)險(xiǎn)偏好回升所驅(qū)動(dòng)，基本面和流動(dòng)性并未發(fā)生明顯變化，故預(yù)計(jì)短期A股市場(chǎng)將呈橫盤(pán)態(tài)勢(shì)，建議投資者密切關(guān)注海外主要央行對(duì)于貨幣政策的表態(tài)、美元流動(dòng)性的變化以及國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)回升的力度。若上述因素發(fā)生不利變動(dòng)，則多單止盈離場(chǎng)。