進入四季度后期，產(chǎn)業(yè)補庫預(yù)期轉(zhuǎn)弱，且由于明年一季度產(chǎn)業(yè)市場大概率會面臨被動去庫階段，因此價格邏輯將從交易產(chǎn)業(yè)需求回暖轉(zhuǎn)回供給過剩。

進入四季度，一方面，宏觀面預(yù)期樂觀，在一定程度上刺激產(chǎn)業(yè)積極補庫；另一方面，產(chǎn)業(yè)利潤修復(fù)，鋼廠加快復(fù)產(chǎn)步伐，預(yù)計不銹鋼產(chǎn)量同比增長12%—15%。不銹鋼增產(chǎn)帶動原料端鎳鐵補庫需求，由于鎳鐵階段性資源緊張，價格快速回升至1400元/鎳點附近。而后隨著不銹鋼旺季被證偽，弱需求預(yù)期下，不銹鋼價格繼續(xù)上沖乏力。鋼材減產(chǎn)以及檢修提前發(fā)生，不銹鋼產(chǎn)業(yè)鏈自下而上負反饋于原料端，鎳鐵及鎳礦價格承壓。

鎳金屬新能源需求是本輪鎳價反彈的主要支撐，特別是四季度三元動力電池產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)能爬坡，加之年底企業(yè)有沖量需求，原料端硫酸鎳資源緊張價格維持強勢，帶動資源端MHP及高冰鎳折扣系數(shù)提升，從而支撐鎳價。但從整個新能源電池級產(chǎn)業(yè)鏈分析，當(dāng)前電芯廠由于原料價格高企，利潤不佳部分企業(yè)有減產(chǎn)發(fā)生，同時正極以及前驅(qū)體企業(yè)產(chǎn)業(yè)利潤較差，加上硫酸鎳新增產(chǎn)能釋放，硫酸鎳產(chǎn)能瓶頸緩解后，價格有走弱預(yù)期。疊加原料端印尼新能源中間品回流國內(nèi)量級增加，產(chǎn)業(yè)鏈供需矛盾扭轉(zhuǎn)，價格邏輯有望從需求支撐向供給過剩切換。

雖然產(chǎn)業(yè)層面不銹鋼及新能源需求對鎳金屬價格支撐走弱，但短期低庫存背景對價格仍有支撐，因此我們認為短期價格維持高位振蕩，中長期價格將逐步走弱。其主要邏輯為：

電鎳價格短期回落后，產(chǎn)業(yè)鏈端電鍍合金領(lǐng)域?qū)︽嚢迦杂幸欢ǖ难a庫需求，加之今年春節(jié)時間靠前，節(jié)前有一定的備貨需求。因此隨著價格的回落，國內(nèi)鎳板將有一定的去庫預(yù)期，屆時現(xiàn)貨升水以及月差也將重新走強。

中期來看，進入12月，不銹鋼及新能源需求端對四季度沖產(chǎn)量備貨需求走弱，且產(chǎn)業(yè)鏈有減產(chǎn)發(fā)生，需求對價格支撐弱化。同時，由于四季度產(chǎn)業(yè)有一定的累庫，明年一季度大概率產(chǎn)業(yè)有被動去庫需求。即使春節(jié)前新能源及不銹鋼產(chǎn)業(yè)也有備貨需求，但需求端預(yù)期的弱化將掣肘價格反彈，價格大概率轉(zhuǎn)向的時間節(jié)點臨近。

長期來看，隨著印尼新增項目的投產(chǎn)，鎳市供給端將從二級鎳結(jié)構(gòu)性過剩轉(zhuǎn)為全面過剩，明年一季度鎳板庫存拐點或出現(xiàn)。因此，對于遠期鎳價，我們認為，將逐步回落至新的產(chǎn)業(yè)均衡區(qū)間。

對于市場熱議的印尼政府對鎳中間冶煉產(chǎn)品加征出口關(guān)稅問題，根據(jù)印尼政府密集的表態(tài)行為，我們認為，印尼稅收政策中短期落地的概率較大。至于對價格的影響方面，雖然征收關(guān)稅實際上是增加鎳相關(guān)產(chǎn)品的流通成本，但由于印尼相關(guān)產(chǎn)業(yè)利潤空間豐厚，且后市鎳供給端轉(zhuǎn)過剩，稅收成本很大一部分將會轉(zhuǎn)嫁給生產(chǎn)端。征稅或許會造成短期價格波動，但不影響長期價格方向，也不影響明年供給大幅過剩的預(yù)期。

綜上所述，進入四季度后期，產(chǎn)業(yè)補庫預(yù)期轉(zhuǎn)弱，且由于明年一季度產(chǎn)業(yè)市場大概率會面臨被動去庫階段，因此價格邏輯上將從交易產(chǎn)業(yè)需求回暖邏輯轉(zhuǎn)回供給過剩邏輯。但基于低庫存及結(jié)構(gòu)性矛盾，短期價格下破不易，且價格回落后鎳板仍有產(chǎn)業(yè)備庫需求，預(yù)計本輪價格回落到18萬元/噸附近仍有反彈預(yù)期。中長期價格回落需一季度產(chǎn)業(yè)累庫預(yù)期得以驗證。