11月中旬，隨著菜籽大量到港的情況確定，菜粕期貨2301合約價(jià)格從高位回落近300元/噸。正當(dāng)市場(chǎng)預(yù)期菜粕期價(jià)將因?yàn)楣?yīng)增加而跟隨現(xiàn)貨偏弱時(shí)，菜粕期貨卻走出了一波振蕩反彈行情。筆者分析認(rèn)為，主要有三個(gè)因素支撐菜粕期貨反彈：一是豆粕期貨2301合約價(jià)格堅(jiān)挺；二是菜粕階段性庫(kù)存仍然偏低且菜籽遠(yuǎn)期采購(gòu)少；三是前期以菜粕作為空配的套利平倉(cāng)。

菜粕跟隨豆粕走強(qiáng)

近期，豆粕期貨2301合約走勢(shì)堅(jiān)挺，對(duì)菜粕期貨2301合約構(gòu)成支撐，背后的邏輯是菜粕的性?xún)r(jià)比凸顯。雖然進(jìn)口大豆大量到港，最近大豆壓榨量上升到200萬(wàn)噸/周左右，豆粕現(xiàn)貨價(jià)格大幅回落，但受豆粕庫(kù)存仍然偏低以及遠(yuǎn)期大豆采購(gòu)偏少的影響，豆粕基差穩(wěn)定在480—500元/噸，遠(yuǎn)期基差更是達(dá)到700元/噸。

與此同時(shí)，菜粕價(jià)格也經(jīng)歷了一波下跌，目前菜粕現(xiàn)貨價(jià)格報(bào)RM2301+180元/噸。由此測(cè)算，豆粕和菜粕的現(xiàn)貨價(jià)差在1500元/噸左右，期貨價(jià)差1200元/噸左右。35%蛋白的葵粕大部分報(bào)價(jià)為M2301-1100元/噸，自提價(jià)為M2301-1200元/噸，與菜粕價(jià)格差不多。然而，市場(chǎng)反映今年的菜粕蛋白含量在38%以上，有些甚至達(dá)到40%。從現(xiàn)貨的角度來(lái)說(shuō)，菜粕的性?xún)r(jià)比最高。在這種性?xún)r(jià)比優(yōu)勢(shì)下，豆粕期貨2301合約對(duì)菜粕期貨2301合約的帶動(dòng)和支撐作用更加明顯。短期來(lái)看，因?yàn)镃BOT大豆仍然偏強(qiáng)，并且豆粕維持高基差，使得豆粕期貨2301合約存在期現(xiàn)回歸的上漲驅(qū)動(dòng)，進(jìn)而帶動(dòng)菜粕期貨2301合約偏強(qiáng)運(yùn)行。

遠(yuǎn)期供應(yīng)相對(duì)偏低

雖然菜籽大量到港，企業(yè)庫(kù)存大幅上升，菜籽壓榨量也達(dá)到13萬(wàn)噸/周，但相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，截至12月2日，油廠菜粕庫(kù)存只有1.8萬(wàn)噸，顆粒菜粕庫(kù)存不到4萬(wàn)噸，庫(kù)存仍然偏低。如果按照12月壓榨60萬(wàn)噸菜籽、進(jìn)口15萬(wàn)噸菜粕計(jì)算，預(yù)計(jì)2022年12月底菜粕庫(kù)存在20萬(wàn)—25萬(wàn)噸，2023年1月底的菜粕庫(kù)存不會(huì)超過(guò)40萬(wàn)噸。然而，目前菜粕期貨2301合約持倉(cāng)還有27萬(wàn)手（270萬(wàn)噸），菜粕庫(kù)存相比期貨持倉(cāng)而言偏少。在期貨持倉(cāng)大幅減少之前，菜粕期貨難以大跌。

另外，雖然2022年11月到2023年2月菜籽進(jìn)口量大，但是2023年3月以后的菜籽采購(gòu)偏少。加拿大統(tǒng)計(jì)局上周下調(diào)其菜籽產(chǎn)量預(yù)估，推動(dòng)國(guó)際市場(chǎng)菜籽價(jià)格再度走強(qiáng)，遠(yuǎn)期菜籽盤(pán)面榨利變差，遠(yuǎn)期供應(yīng)的不確定性和成本上升也對(duì)國(guó)內(nèi)菜粕構(gòu)成支撐。

暫不具備大跌條件

9—10月，市場(chǎng)預(yù)期11月菜籽大量到港后，菜粕供應(yīng)將大幅增加，但菜粕需求因?yàn)樗a(chǎn)養(yǎng)殖進(jìn)入淡季而偏差。在供增需減的情況下，菜粕將大幅累庫(kù)。因?yàn)槭袌?chǎng)預(yù)期菜粕在油脂油料板塊中的基本面最差，所以紛紛做空菜粕期貨2301合約作為買(mǎi)入其他油脂油料商品的對(duì)沖。到了11月中下旬，隨著大豆大量到港以及菜油庫(kù)存上升，這些以菜粕為空配的套利出現(xiàn)平倉(cāng)，也對(duì)菜粕期貨構(gòu)成了支撐。

綜上所述，隨著菜籽大量到港和大量壓榨，菜粕供應(yīng)較10月之前明顯增加。不過(guò)，市場(chǎng)之前已經(jīng)對(duì)此有了非常充分的預(yù)期和交易，菜粕相比其他油脂油料的估值已經(jīng)偏低，菜粕的性?xún)r(jià)比優(yōu)勢(shì)明顯。在菜籽遠(yuǎn)期采購(gòu)少、加拿大統(tǒng)計(jì)局下調(diào)菜籽產(chǎn)量預(yù)估，以及豆粕仍然偏強(qiáng)的情況下，暫時(shí)看不到菜粕大跌的驅(qū)動(dòng)，建議逢回調(diào)做多為主。