近期，國內(nèi)玉米市場大幅波動：先是受物流、惜售等因素影響，玉米價格快速上漲100—200元/噸；之后隨著物流好轉(zhuǎn)及春節(jié)臨近，大量積壓糧源集中涌出，價格又普遍跌回起漲點(diǎn)。供應(yīng)端的諸多因素帶來的影響已經(jīng)體現(xiàn)得較為充分，消費(fèi)端的決定性作用正在凸顯。

A    生產(chǎn)供應(yīng)有保障

上半年我國玉米價格整體表現(xiàn)相對溫和，全國平均價格持續(xù)在2800—2900元/噸徘徊，直到9、10月份在生豬養(yǎng)殖規(guī)模恢復(fù)的帶動下，玉米需求有所改善，價格開始企穩(wěn)回升。并且在疫情囤糧、農(nóng)戶惜售等多方面因素共同加持下，11月玉米價格終于出現(xiàn)了“久違”的快速上沖，單月漲幅達(dá)到150—200元/噸，上演翹尾行情；全國均價也沖破3000元/噸水平，達(dá)到歷史高位。然而，本次期貨市場反應(yīng)平平，并沒有跟隨現(xiàn)貨大幅上漲，基差也由負(fù)轉(zhuǎn)正，讓收現(xiàn)貨套期貨也難以操作。這充分說明，在現(xiàn)貨價格達(dá)到歷史新高后，投資市場對玉米遠(yuǎn)期行情已表現(xiàn)出明顯的擔(dān)憂。

我們認(rèn)為其核心是，推動本輪玉米價格上漲的部分因素已經(jīng)開始松動，疫情囤糧及物流情況都在快速改善，疊加春節(jié)前賣糧高峰，都會明顯壓制節(jié)前價格，而需求的恢復(fù)顯然不可能一蹴而就，需要未來反復(fù)確認(rèn)，恢復(fù)程度存在較大不確定性，因此投資者觀望情緒加重，并不敢對需求快速恢復(fù)“輕易下注”，我們認(rèn)為春節(jié)前后市場仍將以觀察新防控形勢下的需求恢復(fù)情況為主。

國家統(tǒng)計局最新數(shù)據(jù)顯示，由于內(nèi)部種植結(jié)構(gòu)調(diào)整，2022年度全國玉米播種面積6.46億畝，雖然比上年減少381.1萬畝，下降0.6%，但由于整體生產(chǎn)情況較好及河南恢復(fù)性增產(chǎn)，最終全國玉米生產(chǎn)克服了部分地區(qū)減產(chǎn)造成的不利影響，再獲豐收，實(shí)現(xiàn)了整體增產(chǎn)，全國產(chǎn)量達(dá)2.77205億噸，比上年增加465萬噸，增長1.7%。與此同時，小麥產(chǎn)量達(dá)到1.37725億噸，比上年增加78萬噸，增長0.6%。玉米和小麥實(shí)現(xiàn)穩(wěn)產(chǎn)、增產(chǎn)，筑牢了我國主糧高自給率的根基，為穩(wěn)定我國糧食市場，應(yīng)對復(fù)雜的國內(nèi)外風(fēng)險與挑戰(zhàn)奠定了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

雖然單純從玉米品種來看可能年度供應(yīng)仍有部分缺口，但考慮到自身的增產(chǎn)、小麥的豐收、進(jìn)口渠道增多、水稻庫存仍大，以及玉米自身高價可能導(dǎo)致的需求萎縮，都讓填補(bǔ)缺口的難度降低，因此可以說我國玉米的供應(yīng)是完全有底氣的。

B    豬周期節(jié)奏加快

飼料行業(yè)獨(dú)占玉米用量65%，其生產(chǎn)情況無疑是玉米市場的重要風(fēng)向標(biāo)，其中生豬養(yǎng)殖的玉米需求又占據(jù)飼用玉米需求的主導(dǎo)地位。而本年度下半年，玉米價格快速上漲的核心原因就是國內(nèi)生豬養(yǎng)殖規(guī)模的快速恢復(fù)，5月份能繁母豬存欄開始筑底并持續(xù)反彈，考慮到母豬4個月的孕期，對應(yīng)9—10月份生豬存欄快速增長，并且較高的養(yǎng)殖盈利讓飼料企業(yè)也能夠?qū)τ衩住俺ㄩ_”收購，從而托起玉米價格。

不過在連續(xù)6個月左右的快速擴(kuò)張之后，生豬產(chǎn)能不斷增多，已經(jīng)接近年初高位。作為蹺蹺板的另一端，養(yǎng)殖利潤則快速下滑，12月上旬自繁自養(yǎng)生豬每頭養(yǎng)殖利潤已經(jīng)跌至524元，較年內(nèi)高點(diǎn)跌去近六成；外購仔豬養(yǎng)殖理論盈利跌至373元，較年內(nèi)高點(diǎn)跌去約七成。當(dāng)前生豬養(yǎng)殖擴(kuò)張勢頭似乎已經(jīng)出現(xiàn)疲態(tài)，有機(jī)構(gòu)統(tǒng)計11月能繁母豬存欄量已經(jīng)停止增長，并且從當(dāng)前盈利收縮的情況看，能繁母豬存欄去化可能持續(xù)。那么有理由推測明年二、三季度開始，生豬存欄規(guī)模有可能也開始收縮，這就意味著明年上半年生豬養(yǎng)殖玉米飼用需求可能呈現(xiàn)由高走低的格局，下半年則有可能成為明確的利空。

相較通常四年一個輪回的豬價漲跌循環(huán)而言，本年度豬周期演化顯得尤為迅速，從今年4月豬價反彈開始，僅用5—6個月便見到價格高點(diǎn)，考慮到當(dāng)前能繁母豬和生豬存欄都已達(dá)到歷史高位，本年豬價高點(diǎn)極有可能就是本次豬周期價格高點(diǎn)。而通常需要一年時間走完的上漲行情，本次豬周期之中半年便走完，這充分說明經(jīng)過多年的發(fā)展，市場成熟度已經(jīng)大幅提高。尤其是在行業(yè)集中度不斷提高，集團(tuán)化企業(yè)憑借技術(shù)、資金、供應(yīng)鏈、品牌甚至政策優(yōu)勢不斷擴(kuò)張，而小散逐步退出的大形勢下，企業(yè)對于市場變化更為敏感、生產(chǎn)規(guī)劃更具前瞻性，客觀上也起到了熨平豬周期的作用，讓市場波動的頻率加大，而整體波動幅度變小。那么對于一季產(chǎn)銷一年的玉米而言，其年內(nèi)的機(jī)會可能更多，也需要市場參與者“踏對點(diǎn)”。

C    進(jìn)口源選擇增多

由于我國前兩年我國進(jìn)口增幅較大，拉高國際玉米價格，疊加2月份俄烏沖突加劇，讓本就較強(qiáng)國際玉米價格進(jìn)一步大幅上漲，進(jìn)口玉米完全不具備經(jīng)濟(jì)性，因此本年度進(jìn)口大幅下降。為了穩(wěn)定國內(nèi)玉米供應(yīng)，保障糧食安全，我國積極擴(kuò)展玉米進(jìn)口渠道，全球第三大玉米生產(chǎn)國、第二大玉米出口國巴西自然成了主要開拓方向。隨著11月我國公司進(jìn)口的第一船巴西玉米從當(dāng)?shù)匮b船出海，標(biāo)志著巴西進(jìn)口渠道已經(jīng)完全打通。并且據(jù)巴西咨詢機(jī)構(gòu)TF農(nóng)經(jīng)公司報道，截至11月底，中國已經(jīng)從巴西購買了約100萬噸玉米，進(jìn)口推進(jìn)力度和速度都超出了市場預(yù)期，充分展示了有關(guān)方面保障國內(nèi)玉米供應(yīng)穩(wěn)定的決心，也是對遠(yuǎn)期過高價格預(yù)期的無聲反駁。

對我國而言，當(dāng)前玉米進(jìn)口不僅價格合適，而且來源也更有保障。得益于黑海港口農(nóng)產(chǎn)品外運(yùn)協(xié)議得以延期，歐洲方面重要的糧食出口通道的不確定性已經(jīng)下降，供應(yīng)鏈穩(wěn)定性得以保障，因此包括玉米在內(nèi)的國際谷物價格大幅下跌，CBOT美玉米主力合約已經(jīng)跌至俄烏沖突開始時的水平，美國玉米進(jìn)口至我國理論完稅價已經(jīng)跌至2800元/噸，壓制國內(nèi)港口價格。而烏克蘭和巴西的進(jìn)口玉米理論價格更低，也會進(jìn)一步拉低美國玉米價格，并且本年度巴西玉米豐產(chǎn)預(yù)期較強(qiáng)，可供我國進(jìn)口的份額較多。根據(jù)咨詢公司Datagro預(yù)計，巴西2022/2023年度玉米產(chǎn)量有望達(dá)到1.2630億噸，比2021/2022年度的歷史最高紀(jì)錄1.1965億噸提高6%。鑒于豐產(chǎn)預(yù)期，ANEC總干事塞爾吉奧·孟德斯預(yù)測巴西有可能在2023年出口更多玉米，數(shù)量有望達(dá)到5000萬噸，將遠(yuǎn)高于近兩年水平。

D    深加工處境尷尬

玉米深加工方面，雖然從下半年開始，整體行業(yè)綜合盈利情況逐步好轉(zhuǎn)，尤其是10月至11月綜合理論盈利普遍在100元/噸以上，但主要得益于玉米副產(chǎn)品價格的優(yōu)異表現(xiàn)，而作為主產(chǎn)品的淀粉價格一直不強(qiáng)，期貨市場甚至一度出現(xiàn)淀粉與玉米同價的異常景象。并且持續(xù)升高的產(chǎn)品庫存和持續(xù)偏低的開機(jī)率，充分說明了當(dāng)前行業(yè)正處在非正常狀態(tài)，各企業(yè)由于其自身的產(chǎn)品線不同，處境也會大不相同。

歸根到底，副產(chǎn)品盈利更多是受飼料方面需求提振，深加工自身主產(chǎn)品淀粉下游的行業(yè)覆蓋較廣，包括但不限于食品、藥品、造紙、飲料、醫(yī)藥和化工等諸多領(lǐng)域，但上述領(lǐng)域基本都是與宏觀經(jīng)濟(jì)的表現(xiàn)情況“休戚與共”，現(xiàn)實(shí)是整體消費(fèi)市場表現(xiàn)不佳，嚴(yán)重拖累玉米深加工主產(chǎn)品盈利，并且仍在持續(xù)。近期行業(yè)開機(jī)率僅在55%左右，遠(yuǎn)低于近兩年10—15個百分點(diǎn)，本年度玉米深加工方面的玉米消費(fèi)可能出現(xiàn)負(fù)增長的情況，僅從當(dāng)前情況來看深加工對玉米價格支撐力度有限。不過隨著年底穩(wěn)經(jīng)濟(jì)促發(fā)展的措施逐步出臺，遠(yuǎn)期若宏觀經(jīng)濟(jì)恢復(fù)情況較好，則深加工企業(yè)有望走出尷尬境地，扛起支撐玉米價格的大旗。

據(jù)國家統(tǒng)計局網(wǎng)站消息，11月份中國采購經(jīng)理指數(shù)回落，其中制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)、非制造業(yè)商務(wù)活動指數(shù)和綜合PMI產(chǎn)出指數(shù)分別為48.0%、46.7%和47.1%，表現(xiàn)持續(xù)低迷；11月進(jìn)出口數(shù)據(jù)也雙雙下降，出口同比下降8.7%，進(jìn)口下跌10.6%。宏觀方面，隨著防疫進(jìn)入新的階段，市場預(yù)期也出現(xiàn)了明顯的變化，穩(wěn)經(jīng)濟(jì)的政策和措施勢必會不斷推出，基建等領(lǐng)域預(yù)計會有較大發(fā)力，而近兩年因?yàn)檗r(nóng)產(chǎn)品收益較好而涌入農(nóng)產(chǎn)品市場的部分游資，極有可能從農(nóng)產(chǎn)品撤出，轉(zhuǎn)投收益期望更高的其他領(lǐng)域，導(dǎo)致農(nóng)產(chǎn)品熱度降低，利空價格。

隨著疫情帶來的不確定性逐漸減弱，包括玉米在內(nèi)的主糧“囤貨”熱度可能逐步降低，甚至部分基層谷物“自留糧”有望更多轉(zhuǎn)向市場銷售，供應(yīng)增加也會在一定程度上限制價格上漲，最近物流順暢之后山東企業(yè)門前玉米大量到貨就能體現(xiàn)一二。并且谷物“自留糧”減少也會釋放出大量小麥，而小麥自身年度產(chǎn)量是相對富余的，流入市場較多后勢必壓制玉米價格，讓其更有“性價比”才能守住市場份額。

E    期貨重要性凸顯

近兩年隨著玉米現(xiàn)貨價格走強(qiáng)，玉米期貨也更加活躍，期貨的價值發(fā)現(xiàn)作用體現(xiàn)得愈發(fā)明顯，多次大的行情都是期貨率先發(fā)力帶動現(xiàn)貨啟動。并且近兩年較強(qiáng)的市場預(yù)期形成了期貨長期升水現(xiàn)貨的結(jié)構(gòu)，許多收糧主體為了鎖定利潤、規(guī)避風(fēng)險，都選擇了對收購頭寸進(jìn)行套保，從而在后續(xù)下跌行情中立于不敗之地。尤其是今年5月份，隨著期現(xiàn)貨價格上沖無力，不少持糧主體就開立了空頭頭寸進(jìn)行套保，而在隨后的6、7月份，期貨價格快速下跌而現(xiàn)貨價格相對堅(jiān)挺，期貨升水現(xiàn)貨變成了期貨貼水現(xiàn)貨，參與套保的企業(yè)不僅現(xiàn)貨沒怎么虧損，期貨頭寸反而盈利頗豐，不僅規(guī)避了價格下跌風(fēng)險，而且還在弱勢行情中實(shí)現(xiàn)了更多的盈利，對比沒有進(jìn)行套保的貿(mào)易主體而言可謂是“贏麻了”。而年底玉米期貨價格再次貼水現(xiàn)貨，充分表明了市場投資主體對玉米遠(yuǎn)期行情已由看好轉(zhuǎn)為擔(dān)憂，也是對現(xiàn)貨貿(mào)易主體囤糧的一個警示。

綜上所述，遠(yuǎn)期消費(fèi)恢復(fù)情況是決定玉米能否延續(xù)強(qiáng)勢的關(guān)鍵。一方面，隨著春節(jié)前售糧壓力逐步釋放，節(jié)后一樣會有明顯的惜售情緒來支撐市場，但是沒有了物流受阻的不利因素加持，惜售的影響力會大幅下降。而另一方面，需求端疲態(tài)已現(xiàn)，生豬養(yǎng)殖規(guī)?？赡艿氖湛s、進(jìn)口選擇的增多、小麥價格可能回落，以及定向水稻等其他替代仍未出場，都會限制玉米價格反彈的高度和力度。如果沒有消費(fèi)端配合，時間終究會消磨掉惜售的影響，玉米價格將由供應(yīng)驅(qū)動向消費(fèi)驅(qū)動換擋。