12月中旬以來(lái)，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議穩(wěn)增長(zhǎng)手段相對(duì)克制，同時(shí)市場(chǎng)對(duì)未來(lái)房地產(chǎn)政策的進(jìn)一步放松的預(yù)期也有所降溫，債市走出一波修復(fù)行情。后期看，疫情防控全面放開，但其對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響仍在，高頻數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟(jì)活動(dòng)仍在走低。中長(zhǎng)期看，2023年政策基調(diào)是貨幣政策精準(zhǔn)、財(cái)政政策加力增效，市場(chǎng)對(duì)寬信用的預(yù)期不減，長(zhǎng)端債市仍承壓。

中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議對(duì)穩(wěn)增長(zhǎng)政策相對(duì)克制，短期利多債市。中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議強(qiáng)調(diào)2023年經(jīng)濟(jì)面臨“三重壓力”的表述，在出口面臨較大下行壓力的情況下，穩(wěn)增長(zhǎng)、擴(kuò)內(nèi)需已經(jīng)成為2023年的經(jīng)濟(jì)工作的重中之重。從中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議全文可以看出，政策層面對(duì)高質(zhì)量發(fā)展的要求并未放松。一是對(duì)明年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的展望要求為“實(shí)現(xiàn)質(zhì)的有效提升和量的合理增長(zhǎng)”，對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展“質(zhì)”的要求表述較前。二是本次會(huì)議相較于2021年年底的會(huì)議在產(chǎn)業(yè)政策和科技創(chuàng)新方面的表述較多，政策層面繼續(xù)推進(jìn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和高質(zhì)量發(fā)展的意圖較為明顯。

貨幣政策方面，仍提及“保持流動(dòng)性合理充?！?，“總量要夠+結(jié)構(gòu)要準(zhǔn)”的特征較為清晰。貨幣政策需要服務(wù)于穩(wěn)增長(zhǎng)大局，“保持流動(dòng)性合理充裕”有助于推進(jìn)寬信用落地，“引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)加大對(duì)小微企業(yè)、科技創(chuàng)新、綠色發(fā)展等領(lǐng)域支持力度”則是通過(guò)各項(xiàng)結(jié)構(gòu)性貨幣政策對(duì)經(jīng)濟(jì)重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)定向提供低成本資金。貨幣政策雖然談不上轉(zhuǎn)向，但是更加注重結(jié)構(gòu)性的寬松。

財(cái)政政策方面，本次會(huì)議的表述為“積極的財(cái)政政策要加力提效”，即財(cái)政支出力度和資金使用效率上可能都會(huì)有所提高?！凹恿Α敝赶蛎髂曦?cái)政赤字、新增專項(xiàng)債規(guī)模及政策性金融工具規(guī)模會(huì)適度增加，繼續(xù)為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提供支撐。“提效”說(shuō)明財(cái)政資金使用效率方面的提高也是明年財(cái)政政策的重要發(fā)力點(diǎn)。本次會(huì)議明確要求財(cái)政政策“提效”，并重點(diǎn)提及了“優(yōu)化組合赤字、專項(xiàng)債貼息等工具”。明年若財(cái)政資金使用效率進(jìn)一步提高，對(duì)經(jīng)濟(jì)的支撐力度將進(jìn)一步提升。

房地產(chǎn)方面，依然堅(jiān)持“房住不炒”，并稱穩(wěn)定房地產(chǎn)市場(chǎng)的目的是為了防風(fēng)險(xiǎn)，最終目標(biāo)是推動(dòng)房地產(chǎn)向新發(fā)展模式過(guò)渡。從民生的角度需要推動(dòng)“保交樓”、支持合理的住房需求、解決新市民、青年人等住房問(wèn)題，探索長(zhǎng)租房市場(chǎng)建設(shè)。從防范風(fēng)險(xiǎn)的角度需要滿足房地產(chǎn)行業(yè)合理融資需求，推動(dòng)行業(yè)重組并購(gòu)、有效化解優(yōu)質(zhì)頭部房企風(fēng)險(xiǎn)，改善資產(chǎn)負(fù)債狀況。穩(wěn)定房地產(chǎn)市場(chǎng)是為了爭(zhēng)取產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的時(shí)間，最終推動(dòng)房地產(chǎn)向新發(fā)展模式過(guò)渡。因此未來(lái)市場(chǎng)對(duì)房地產(chǎn)方面的全面放松的預(yù)期恐怕要落空。

整體看，從中央政治局會(huì)議的總體定調(diào)到中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的具體落實(shí)，穩(wěn)增長(zhǎng)的手段相對(duì)克制，市場(chǎng)對(duì)未來(lái)房地產(chǎn)政策進(jìn)一步放松的預(yù)期也有所降溫。因此未來(lái)一段時(shí)間，政策的強(qiáng)預(yù)期告一段落，對(duì)債市而言，隨著跨年臨近、理財(cái)贖回接近尾聲，短期大幅回落的可能性不大。

集中贖回過(guò)程中，交易型機(jī)構(gòu)基金拋債，而銀行保險(xiǎn)承接。從最新公布的11月中債登以及上清所各類債券托管數(shù)據(jù)看，托管總量為127.3萬(wàn)億元，同比增速下降1.8個(gè)百分點(diǎn)至10.7%，環(huán)比增量從10月的3615億元小幅上升至4232億元。11月防疫、地產(chǎn)政策預(yù)期轉(zhuǎn)變之后，由于機(jī)構(gòu)贖回行為和流動(dòng)性因素，資金面邊際收斂，機(jī)構(gòu)杠桿融資需求偏弱，11月廣義基金托管量下降1.3萬(wàn)億元，其中大幅拋售利率債、同業(yè)存單等流動(dòng)性較好品種。商業(yè)銀行托管增量高達(dá)1.4萬(wàn)億元，顯著超過(guò)季節(jié)性水平，其中主要承接利率債，減持同業(yè)存單，保險(xiǎn)公司對(duì)地方債存在剛性配置需求。

綜合基本面情況、贖回高峰期規(guī)律和年末修復(fù)性行情判斷，12月下旬集中贖回對(duì)信用債的賣盤壓力有望緩解，但需持續(xù)關(guān)注理財(cái)凈買入數(shù)據(jù)的變化情況。歲末收益率或在“穩(wěn)跨年”驅(qū)動(dòng)下出現(xiàn)下行修復(fù)。專項(xiàng)債在第三批集中發(fā)行后短期供給壓力有限，但需警惕寬信用預(yù)期和提前批額度下達(dá)對(duì)債市情緒的影響。

年末央行維穩(wěn)資金面。今年央行跨季流動(dòng)性投放提前且力度更大。12月5日央行降準(zhǔn)落地，釋放長(zhǎng)期資金約5000億元。12月15日央行超額續(xù)作MLF達(dá)6500億元，表述為“充分滿足金融機(jī)構(gòu)需求”。12月以來(lái)央行進(jìn)一步加大流動(dòng)性支持，以應(yīng)對(duì)四季度以來(lái)的理財(cái)贖回，穩(wěn)定金融市場(chǎng)。近期央行傳達(dá)學(xué)習(xí)中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議精神明確：要高度重視做好歲末年初各項(xiàng)工作。12中下旬以來(lái)，央行綜合運(yùn)用公開市場(chǎng)操作、中期借貸便利、再貸款等多種貨幣政策工具，加大流動(dòng)性投放力度，及時(shí)滿足市場(chǎng)需求，維護(hù)年末流動(dòng)性合理充裕，促進(jìn)金融市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行。要發(fā)揮好設(shè)備更新改造再貸款、保交樓貸款支持計(jì)劃等政策工具效能，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)加大信貸投放，支持穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)物價(jià)，努力保持經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在合理區(qū)間。要加強(qiáng)重要金融基礎(chǔ)設(shè)施業(yè)務(wù)連續(xù)性保障，有針對(duì)性地加大支付清算、現(xiàn)金供應(yīng)、金融消費(fèi)權(quán)益保護(hù)等方面的工作，切實(shí)提升金融服務(wù)水平，更好滿足廣大人民群眾合理金融需求。