2月美元指數(shù)觸底反彈可以看作是市場對于前期預期的修正。這里的預期傳導邏輯有兩條:一是指 “美國通脹下行—美聯(lián)儲加息放緩—美元下行”，二是指“美國經(jīng)濟衰退—美元下行”。十年期美債實際收益率和內(nèi)含通脹率反彈也可以印證此觀點。2月以來，美元指數(shù)自底部反彈近3%，而紐約金自頂部下挫近6%，這主要是由于美國1月經(jīng)濟數(shù)據(jù)強勁，疊加通脹回落不及預期，促使美元指數(shù)觸底反彈，貴金屬承壓下行。

2月初美國非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)改善遠超市場預期，勞動力市場火爆一方面是對美國經(jīng)濟衰退的證偽，另一方面則是不利于美國通脹下行，使得市場對美聯(lián)儲加息放緩或降息的預期開始有所動搖。2月中旬，美國1月通脹數(shù)據(jù)回落不及預期，通脹黏性開始顯現(xiàn)，市場對于本輪加息終點的押注由5.25%向5.50%轉(zhuǎn)變，年末降息的可能性也逐漸降低。前期美國通脹下行—美聯(lián)儲加息放緩—美元下行—貴金屬上行邏輯暫告一段落。次日，美國零售銷售數(shù)據(jù)環(huán)比超預期上升，再次推動美元指數(shù)上行，貴金屬承壓下行。

后續(xù)黃金行情的演繹仍將圍繞上述兩條邏輯線展開，即美國通脹水平和經(jīng)濟狀況。我們認為，在高利率打壓下，美國通脹將溫和下行。而美聯(lián)儲下半年降息的可能性較小，主要因為通脹改善速度放緩且經(jīng)濟依舊保持韌性。所以，我們認為，美元指數(shù)上半年下行趨勢不變，但大幅下挫的可能性不大，大概率將呈現(xiàn)振蕩偏弱態(tài)勢，相反，金價將呈現(xiàn)振蕩偏強態(tài)勢。

具體來看，市場對于下半年美聯(lián)儲降息的樂觀預期將逐漸消退，美元指數(shù)將得到一定的支撐。經(jīng)濟方面，勞動力市場的火熱與制造業(yè)下行形成鮮明對比。我們認為，在高利率打壓下，制造業(yè)等資本密集型產(chǎn)業(yè)向下趨勢依舊，服務業(yè)受利率影響較小，且就業(yè)市場依舊緊張，這是美國經(jīng)濟保持韌性的重要因素。在美聯(lián)儲加息放緩預期充分發(fā)酵后，上半年美元指數(shù)的驅(qū)動力將逐漸由通脹向經(jīng)濟轉(zhuǎn)變。即通脹數(shù)據(jù)對美元指數(shù)的影響將減弱，未來加息節(jié)奏基本上屬于微調(diào)，大幅調(diào)整的可能性不大。相反，美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)對美元指數(shù)走勢的影響將被放大，市場博弈將聚焦于經(jīng)濟軟著陸或硬著陸。

從技術(shù)面來看，短期紐約金在1830美元/盎司一線有較強支撐，對應滬金在410元/克一線。在上半年看空美元的背景下，可逢低做多黃金，長線持有。中長期紐約金仍處于1700—2000美元/盎司的振蕩區(qū)間中樞，本輪反彈最高至1975美元/盎司，隨后見頂回落。在美元缺乏大幅下挫動能背景下，上半年紐約金可能將在1800—2000美元/盎司區(qū)間振蕩。