春節(jié)后，銅價欲揚先抑，自節(jié)前71500元/噸高位回調(diào)至68000元/噸一線后企穩(wěn)并再度走強，當(dāng)前基本站穩(wěn)70000元/噸。從價格驅(qū)動看，節(jié)后銅價波動加劇主要是因為宏觀和基本面的分歧仍較大。由于宏觀方面利好頻現(xiàn)，且宏觀類資金一致性預(yù)期較強，偏低庫存背景下空頭信心不足。預(yù)計未來2—3周銅價格將保持強勢運行，但考慮到產(chǎn)業(yè)對當(dāng)前價格接受度不高，下游消費未見明顯增長，中期高銅價仍面臨回調(diào)壓力。

宏觀驅(qū)動整體仍然利多，且以境內(nèi)利多因素為主。海外方面，美聯(lián)儲貨幣政策仍在緊縮放緩的路徑上，且恰逢議息會議窗口期。此前美國通脹、就業(yè)數(shù)據(jù)保持韌性，市場對美聯(lián)儲加速緊縮放緩節(jié)奏的預(yù)期落空，銅價一度回調(diào)。但從美聯(lián)儲官員表態(tài)以及議息會議決議看，其貨幣政策仍在緊縮放緩路徑之上。且美聯(lián)儲3月議息會議將在3月22日召開，未來3周將進(jìn)入議息會議窗口期。市場對美聯(lián)儲3月加息25個基點的一致性預(yù)期極高，從目前整體趨穩(wěn)的通脹水平看，加息幅度超25個基點的可能性不大。海外經(jīng)濟增長方面也未有明顯利空，美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)保持韌性，歐洲則弱化了能源方面對俄羅斯的依賴，能源危機出現(xiàn)的風(fēng)險大大降低。

國內(nèi)方面，目前國內(nèi)經(jīng)濟復(fù)蘇預(yù)期強勁，宏觀預(yù)期偏強。強勁的政策預(yù)期仍是當(dāng)前市場宏觀利多的重要支撐。從去年年底中央政治局會議定調(diào)看，“穩(wěn)增長+擴內(nèi)需”很可能是今年的政策主脈絡(luò)。今年以來，上海、江蘇、遼寧等多個省市已出臺穩(wěn)增長文件。根據(jù)券商機構(gòu)統(tǒng)計，已經(jīng)公布提前批規(guī)模的31個省市新增專項債同比增49.8%，政策強度可期，而且市場目前普遍預(yù)期今年全年GDP增速目標(biāo)有望在5.5%以上。

國內(nèi)經(jīng)濟復(fù)蘇方面，基建、地產(chǎn)預(yù)期向好。去年年底以來，國內(nèi)疫情防控政策持續(xù)優(yōu)化，全球資本對國內(nèi)經(jīng)濟復(fù)蘇預(yù)期十分樂觀，因此春節(jié)前銅市顯著走強?；ㄅc地產(chǎn)的預(yù)期向好既有政策支持，也有逐步向好的商品數(shù)據(jù)驗證。

由于擴大投資是穩(wěn)增長的重要抓手之一，從地方的部署來看，基建上各地繼續(xù)積極布局水利、交通等領(lǐng)域重大項目。從已經(jīng)公布重大項目計劃投資的地方看，今年投資額較2022年增長5.7%，今年一季度基建投資有望維持在10%甚至更高水平。從項目落地節(jié)奏看，去年四季度起，高層加大了對基建的政策支持，基建實物工作量有望在今年上半年繼續(xù)兌現(xiàn)，高增長值得期待。

地產(chǎn)方面，今年穩(wěn)地產(chǎn)一致性預(yù)期較高，近期地產(chǎn)行業(yè)在已經(jīng)較強政策支持的基礎(chǔ)上，再迎政策延伸性利好。2月20日，有關(guān)部門啟動了不動產(chǎn)私募投資基金試點工作，有助于房企拓寬股權(quán)融資渠道，利于緩解房企短期資金周轉(zhuǎn)問題?；?、地產(chǎn)的逐步向好也能在商品的產(chǎn)業(yè)數(shù)據(jù)上得到驗證。比如全國建筑鋼材表需同比顯著改善，已基本恢復(fù)至疫情前水平，水泥出貨量也有所好轉(zhuǎn)。

但從銅市基本面看，目前仍整體偏空，與當(dāng)前偏強的走勢存在一定分歧，價格有下修空間。產(chǎn)業(yè)對當(dāng)前銅價的接受度不高，且下游消費未見明顯改善。從國內(nèi)庫存水平看，雖然銅庫存的絕對水平不高，但考慮到年初較低庫存基數(shù)，實際累庫幅度仍超往年同期。春節(jié)后下游需求的恢復(fù)情況也不及季節(jié)性。分板塊看，基建工程以及新能源板塊訂單較好，已能較快恢復(fù)到往年季節(jié)性水平，對消費形成一定支撐。但其他板塊普遍表現(xiàn)一般，電網(wǎng)訂單一般，新增訂單不多，地產(chǎn)訂單較少，且由于外需低迷，出口訂單不佳。綜合看，整體下游需求不及往年季節(jié)性，部分線纜企業(yè)調(diào)研反饋今年旺季預(yù)期很可能落空。而近期消費走低也與較高的銅價水平增加了企業(yè)的資金成本有關(guān)，銅產(chǎn)業(yè)企業(yè)普遍反饋對70000元/噸上方的銅價接受度不高。

圖為境內(nèi)庫存（社庫+保稅）累積幅度超季節(jié)性（單位：萬噸）

此外，值得注意的是，當(dāng)前產(chǎn)業(yè)下游庫存水平偏高。經(jīng)調(diào)研走訪反饋可知，由于終端需求尚未完全恢復(fù)，當(dāng)前市場中電線電纜以及銅桿企業(yè)成品庫存壓力集中顯現(xiàn)，因此銅實際產(chǎn)業(yè)庫存有可能高于電銅庫存數(shù)據(jù)。

展望后市，從市場情緒觀察，銅價上行階段有放量跡象，當(dāng)前節(jié)點宏觀驅(qū)動仍占優(yōu)勢，且在顯性庫存水平不高的背景下，基本面壓力有限，銅價未來2—3周仍將保持強勢運行，投資者可觀察71000元/噸附近阻力情況。對于產(chǎn)業(yè)企業(yè)來說，在1個月內(nèi)訂單的采購上建議堅持按需采購，避免價格大幅波動導(dǎo)致被迫高價采購的風(fēng)險。建議投資者在空頭投機頭寸建立上保持謹(jǐn)慎。此外，考慮到偏強價格與產(chǎn)業(yè)的實際接受情況存在一定偏差，且下游庫存水平偏高，銅價存在下修驅(qū)動，從節(jié)奏上看，3月份后期很可能面臨下行壓力。