3月中下旬以來，美國硅谷銀行以及瑞士信貸風(fēng)險事件對全球金融市場的沖擊暫時趨緩，以美聯(lián)儲為首的海外央行緊縮預(yù)期降溫，在國內(nèi)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步向好且穩(wěn)增長政策繼續(xù)發(fā)力背景下，海內(nèi)外風(fēng)險偏好明顯提升，債市逐漸承壓，權(quán)益市場走強(qiáng)，股債蹺蹺板效應(yīng)顯現(xiàn)。后期看，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇方向確認(rèn)，市場已充分定價經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇，央行超預(yù)期降準(zhǔn)以及消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施REITs政策出臺，都傳遞出積極穩(wěn)增長信號，寬信用預(yù)期再度升溫，經(jīng)濟(jì)基本面持續(xù)改善帶來的修復(fù)行情依然可期，股債蹺蹺板效應(yīng)可能延續(xù)。

美聯(lián)儲緊縮周期近尾聲，海外風(fēng)險偏好提升。美聯(lián)儲3月加息25個基點，基本符合市場預(yù)期，也與美聯(lián)儲官員前期的引導(dǎo)，以及CME利率期貨市場的預(yù)期相符。為配合新的聯(lián)邦基金利率區(qū)間，美聯(lián)儲同時上調(diào)了其他政策利率。縮表方面，美聯(lián)儲維持已實施的縮表節(jié)奏，即每月被動縮減600億美元國債和350億美元機(jī)構(gòu)債券、MBS。美聯(lián)儲3月議息會議釋放了一些重要信息：一是加息即將結(jié)束，縮表繼續(xù)執(zhí)行。二是關(guān)注銀行業(yè)風(fēng)險，以及信貸條件收緊對經(jīng)濟(jì)活動的影響。硅谷銀行風(fēng)險事件發(fā)生前，美國銀行借貸意愿已出現(xiàn)明顯下滑，工商業(yè)及消費(fèi)貸款增速均有下行跡象。三是仍判斷通脹過高、勞動力市場緊張，堅定2%長期通脹目標(biāo)。四是面對記者“今年是否會降息”的提問，鮑威爾的回答是“與會者認(rèn)為今年不會降息”，“年內(nèi)不降息”的態(tài)度明顯沒有之前堅定，因此市場對于其后續(xù)降息的預(yù)期有所升溫。預(yù)計隨著支撐美國通脹的房租分項走弱以及失業(yè)率可能進(jìn)入上升期，美國通脹下行速度或加快，未來一段時間，降息的交易邏輯有可能主導(dǎo)海外市場。

3月下旬以來，美聯(lián)儲和歐洲、英國、加拿大、日本、瑞士央行宣布采取協(xié)調(diào)行動，通過美元流動性互換額度增加流動性供應(yīng)。此外，瑞銀收購瑞信并同意承擔(dān)相應(yīng)損失，瑞士央行將向合并后的銀行提供1000億瑞郎的流動性援助。而且上周美國財長耶倫兩次講話觀點發(fā)生轉(zhuǎn)變，周三說監(jiān)管機(jī)構(gòu)不打算提供“一攬子”存款保險來穩(wěn)定美國銀行體系，周四晚間改口稱準(zhǔn)備在必要時采取額外的存款行動，采取強(qiáng)有力措施，以確保銀行存款安全，可能再次使用重要的防風(fēng)險蔓延工具。由此看，短期海外銀行風(fēng)險事件繼續(xù)發(fā)酵的可能性不大。受此影響，海外風(fēng)險偏好回升。

資金面大概率維持平穩(wěn)，短期進(jìn)一步寬松無望。3月以來，央行出手平抑資金面波動，MLF超額續(xù)作以及超預(yù)期降準(zhǔn)指向維護(hù)資金面平穩(wěn)。今年以來，資金利率圍繞政策利率波動，與央行2022年四季度貨幣政策執(zhí)行報告的表述一致。從央行的操作看，近期表現(xiàn)出“資金面偏緊——央行增加逆回購?fù)斗拧薄百Y金面偏松——央行凈回籠”的特征，“削峰填谷”引導(dǎo)資金利率圍繞政策利率波動。此外，2—3月MLF超額續(xù)作、3月超預(yù)期降準(zhǔn)均指向央行意在維護(hù)良好的貨幣環(huán)境，為進(jìn)一步推進(jìn)寬信用提供基礎(chǔ)，打好“宏觀政策組合拳”，短期資金利率中樞大概率在政策利率附近波動，資金利率中樞大幅上行或下行的概率都不大。信貸資金、財政資金投放節(jié)奏以及市場加杠桿行為等有可能階段性影響資金面，但大概率不會導(dǎo)致資金利率中樞系統(tǒng)性上行，預(yù)計短期緊貨幣的擔(dān)憂以及進(jìn)一步寬貨幣利好都不會出現(xiàn)。

經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步修復(fù)下，工業(yè)企業(yè)利潤增速有望觸底回升，利潤分配格局也將改善。1—2月份，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤同比下降22.9%，去年全年為-4.0%。按量、價、利潤率拆分來看，量的回暖未形成有力支撐，價格和利潤率是主要拖累。隨著企業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)穩(wěn)步推進(jìn)，1—2月工業(yè)增加值同比增長2.4%，而1—2月PPI同比下滑1.1%，在量的回升不足以彌補(bǔ)價格下跌的情況下，營業(yè)收入同比下降1.3%，降幅較去年12月擴(kuò)大1個百分點。值得注意的是，制造業(yè)利潤總額同比下滑了32.6%。一方面，需求偏弱、價格下跌導(dǎo)致部分制造業(yè)行業(yè)利潤大幅下滑；另一方面，部分制造業(yè)行業(yè)產(chǎn)量雖有所增加，但價格下跌主導(dǎo)了利潤的下降。整體看，工業(yè)企業(yè)利潤增速進(jìn)一步下行說明年初以來的經(jīng)濟(jì)修復(fù)仍不穩(wěn)固、不均衡。利潤是企業(yè)生存之基礎(chǔ)，也是居民收入的重要來源，位于負(fù)區(qū)間的利潤增速一定程度上也解釋了今年制造業(yè)投資增速下降、社零反彈力度不大且存在分化、經(jīng)濟(jì)修復(fù)的同時失業(yè)率卻有所上升的現(xiàn)象。

后期看，工業(yè)企業(yè)利潤增速有望觸底回升，利潤分配格局也有望改善。一是隨著經(jīng)濟(jì)逐漸修復(fù)，內(nèi)需修復(fù)雖偏緩但仍在持續(xù)回暖，量的支撐會逐步增強(qiáng)。二是需求的好轉(zhuǎn)加上基數(shù)效應(yīng)逐月消退，PPI有望上行，助力企業(yè)利潤改善。三是2023年將進(jìn)一步完善減稅降費(fèi)措施，中小微企業(yè)成本費(fèi)用壓力不斷減輕。