4月中旬以來，通縮擔(dān)憂引發(fā)降息預(yù)期升溫，一季度GDP超預(yù)期，但經(jīng)濟復(fù)蘇的持續(xù)性仍待觀察，市場走出利空出盡的邏輯。銀行體系資金面整體偏松，疊加美聯(lián)儲緊縮預(yù)期升溫及地緣局勢影響，海內(nèi)外避險情緒上升，債市一路走強，10年期國債期貨創(chuàng)階段性新高。后期看，在國內(nèi)需求仍待提振、經(jīng)濟延續(xù)緩慢復(fù)蘇局面的大背景下，貨幣政策收緊的概率偏低，疊加地緣局勢可能持續(xù)發(fā)酵，將支撐債市繼續(xù)偏強運行。

GDP超預(yù)期，但經(jīng)濟延續(xù)緩慢復(fù)蘇局面，債市短期仍有支撐。最新公布的3月及一季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)有喜有憂，從GDP具體分項看，消費表現(xiàn)超預(yù)期，基建力度仍較大，帶動經(jīng)濟增速回升，但房地產(chǎn)市場恢復(fù)仍偏慢，新開工面積降幅擴大。從需求角度看，消費方面，疫后服務(wù)消費大幅反彈，3月汽車零售明顯回升，但房地產(chǎn)銷售向好在地產(chǎn)相關(guān)消費上的體現(xiàn)不太明顯；投資方面，基建投資仍處于高位，不過房地產(chǎn)投資降幅擴大，制造業(yè)投資也有所回落；出口方面，美國消費體現(xiàn)一定韌性，外需好于預(yù)期。從產(chǎn)出角度看，服務(wù)消費大幅反彈，帶動服務(wù)業(yè)產(chǎn)出明顯回升，在消費恢復(fù)、基建發(fā)力背景下，一季度實際GDP同比增速升至4.5%，名義GDP同比增速升至5.0%。

3月及一季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)明顯分化：一是服務(wù)消費和耐用品消費分化，二是基建投資和房地產(chǎn)投資分化，三是經(jīng)濟增速和通脹分化，筆者認(rèn)為，分化的根源仍在于房地產(chǎn)市場修復(fù)偏慢。由于去年二季度經(jīng)濟增長的基數(shù)較低，因此今年二季度實際GDP同比增速大概率明顯反彈，不過更重要的是環(huán)比變化?？紤]到當(dāng)前商品房銷售恢復(fù)有限，房屋新開工面積降幅擴大，預(yù)計短期房地產(chǎn)市場恢復(fù)仍偏慢。

市場對穩(wěn)增長政策的預(yù)期仍有分歧。由于今年經(jīng)濟增長目標(biāo)是5%左右，考慮去年的基數(shù)因素，一季度的經(jīng)濟增速可以滿足政策要求，降低了政策進一步刺激的必要性。預(yù)計國內(nèi)貨幣政策大概率維持當(dāng)前局面，債券收益率將繼續(xù)低位運行，若政策引導(dǎo)存款利率下行，債券收益率有小幅下行空間。

近期美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)邊際企穩(wěn)，尤其是消費體現(xiàn)一定韌性，這可能使得后續(xù)美債收益率階段性反彈，美元指數(shù)階段性走強并壓制大宗商品價格，對國內(nèi)債市形成一定利好支撐。

對于即將召開的中央政治局會議，結(jié)合一季度我國經(jīng)濟表現(xiàn)，近期高層多次召開調(diào)研和座談會以及各部委新聞發(fā)布會等內(nèi)容，筆者認(rèn)為有幾點值得關(guān)注：一是經(jīng)濟形勢上，一季度開局良好，但內(nèi)外壓力仍大。二是政策基調(diào)上，全年GDP目標(biāo)很可能超額完成，對強刺激不宜期待過高。三是政策執(zhí)行上，繼續(xù)要求“真抓實干”，強調(diào)調(diào)查研究，重點在落實情況。四是穩(wěn)增長方面，由于外圍壓力大概率加大，內(nèi)需是主要抓手，大概率繼續(xù)強調(diào)擴內(nèi)需、促消費、擴投資、穩(wěn)外貿(mào)，其中地產(chǎn)表述可能更積極，促消費可能有新提法。

央行釋放政策穩(wěn)定信號，短期收緊和進一步寬松的可能性都不大。4月中旬，央行召開新聞發(fā)布會以及一季度例會，針對近期問題給出回應(yīng)。央行指出，近期存款利率下調(diào)，主要是因為上次沒有調(diào)整的中小銀行補充下調(diào)，也有一些銀行是在春節(jié)前后存款利率上調(diào)后的回調(diào)。央行對下一階段貨幣政策的定調(diào)為穩(wěn)健的貨幣政策要精準(zhǔn)有力，穩(wěn)固對實體經(jīng)濟的可持續(xù)支持力度，保持廣義貨幣供應(yīng)量和社會融資規(guī)模增速與名義經(jīng)濟增長基本匹配，堅持穩(wěn)健取向，保持總量適度、節(jié)奏平穩(wěn)，創(chuàng)造良好貨幣環(huán)境，堅持以我為主、穩(wěn)字當(dāng)頭，確保利率水平合適，發(fā)揮好結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具的引導(dǎo)作用。短期看，央行貨幣政策轉(zhuǎn)向的可能性不大。因為貨幣政策仍需呵護實體經(jīng)濟向好的勢頭，持續(xù)收緊流動性的風(fēng)險不高。同時央行一季度例會也將逆周期調(diào)節(jié)等措辭刪除，表明進一步寬松的可能性也不大。