從行業(yè)數(shù)據(jù)來(lái)看，5月以來(lái)股指行情主要靠銀行和非銀金融板塊支撐，而食品飲料、家用電器、有色金屬、建筑材料板塊跌幅較大。

本周股指上漲后有所回落。截至5月18日，上證50、滬深300、中證500指數(shù)、中證1000指數(shù)分別上漲0.50%、0.46%、0.60%、0.73%。其中，國(guó)防軍工和通信領(lǐng)漲。資金方面，本周北向資金流入5.35億元，杠桿資金流入17.31億元。近期公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)略不及預(yù)期，市場(chǎng)需求仍然不足，股指面臨方向選擇。

圖為股指期貨當(dāng)月合約升貼水走勢(shì)

經(jīng)濟(jì)修復(fù)斜率放緩

今年以來(lái)，我國(guó)物價(jià)漲幅逐步回落，主要受食品、能源價(jià)格拖累。其中，食品 CPI 一季度環(huán)比持平，明顯低于往年1%的水平，車企降價(jià)促銷力度較大也帶來(lái)短期下拉影響；服務(wù)CPI環(huán)比累計(jì)漲幅已接近疫情前水平，尤其是機(jī)票、住宿、文娛等線下活動(dòng)分項(xiàng)回升明顯。PPI在高基數(shù)影響下保持低位運(yùn)行。當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)還處于恢復(fù)發(fā)展過(guò)程中，有效需求不足仍是主要矛盾，二季度CPI漲幅可能繼續(xù)保持低位。

4月社會(huì)融資規(guī)模增量為1.22萬(wàn)億元，市場(chǎng)預(yù)期為1.72萬(wàn)億元，前值5.38萬(wàn)億元；新增人民幣貸款7188億元，預(yù)期1.13萬(wàn)億元，前值3.89萬(wàn)億元。分部門看，住戶貸款減少2411億元。其中，短期貸款減少1255億元，中長(zhǎng)期貸款減少1156億元。從數(shù)據(jù)上來(lái)看，社融增速、人民幣貸款等數(shù)據(jù)不及預(yù)期，特別是居民部分，無(wú)論是短貸和長(zhǎng)貸均減少，我們認(rèn)為居民短貸減少是因?yàn)橄M(fèi)呈現(xiàn)弱復(fù)蘇，中長(zhǎng)期貸款減少一方面是因?yàn)闅v史存量房貸利率較高，居民提前還貸，另一方面是買房需求仍然較弱。

4月份我國(guó)規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實(shí)際增長(zhǎng)5.6%。從環(huán)比看，4月份規(guī)模以上工業(yè)增加值比上月下降0.47%。分行業(yè)看，電氣機(jī)械行業(yè)表現(xiàn)最佳，電子設(shè)備、專用設(shè)備、通用設(shè)備等外需型行業(yè)出現(xiàn)回落，地產(chǎn)相關(guān)的建材、鋼鐵等行業(yè)表現(xiàn)較差。4月社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng)18.4%，環(huán)比增長(zhǎng)0.49%，環(huán)比增速較前一個(gè)月回落，這說(shuō)明消費(fèi)雖然在修復(fù)中，但修復(fù)的斜率已開(kāi)始放緩。4月的固定資產(chǎn)投資當(dāng)月同比為4.7%，增速相較上月進(jìn)一步放緩。從分項(xiàng)來(lái)看，房地產(chǎn)投資是主要的拖累，隨著購(gòu)房需求短期釋放完畢，商品房銷售面積和銷售額開(kāi)始下降，施工和開(kāi)工面積也出現(xiàn)下滑。

5月15日，央行發(fā)布《2023年第一季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》表示，今年以來(lái)，國(guó)際環(huán)境嚴(yán)峻復(fù)雜，國(guó)內(nèi)改革發(fā)展穩(wěn)定任務(wù)艱巨繁重，今年以來(lái)貨幣政策堅(jiān)持穩(wěn)健取向，實(shí)現(xiàn)了較好的調(diào)控效果。當(dāng)前，我國(guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)全面恢復(fù)常態(tài)化運(yùn)行，需求收縮、供給沖擊、預(yù)期轉(zhuǎn)弱三重壓力得到緩解，但也要看到國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)力還不強(qiáng)，需求仍然不足；全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)趨緩，通脹仍處高位，地緣政治沖突持續(xù)，主要央行政策緊縮效應(yīng)顯現(xiàn)，國(guó)際金融市場(chǎng)波動(dòng)加劇，不穩(wěn)定、不確定、難預(yù)料因素較多。從國(guó)內(nèi)看，疫情“傷痕效應(yīng)”尚未消退，居民收入預(yù)期還在恢復(fù)，青年人就業(yè)壓力較大，消費(fèi)復(fù)蘇動(dòng)能的可持續(xù)性面臨挑戰(zhàn)，政府投資撬動(dòng)社會(huì)投資仍存制約，全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩也可能使外需持續(xù)承壓。

我們認(rèn)為，在當(dāng)前的宏觀背景和基本面下，股指較難出現(xiàn)大漲行情。

IC和IM仍存收益增強(qiáng)空間

當(dāng)前上證50和滬深300股指期貨當(dāng)月合約和下月合約以升水為主，對(duì)于賣出套保的機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，套保收益年化可達(dá)2%—3%，該收益和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率大致相同。對(duì)于季月和下季月合約，雖然仍保持貼水，但考慮到分紅的影響，修正后的價(jià)差也轉(zhuǎn)為升水為主，符合理論定價(jià)的規(guī)律。

而中證500和中證1000股指期貨各個(gè)合約仍然以貼水為主，對(duì)于賣出套保的機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，套保成本大概在年化2%—5%，由于這兩個(gè)指數(shù)成分股分紅的比例不高，受分紅影響幅度較小，剔除掉分紅影響后，價(jià)差仍以貼水為主，利于進(jìn)行買入套保策略增強(qiáng)收益。

圖為申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)5月漲跌幅（%）

當(dāng)前，四個(gè)股指期貨品種的保證金均已經(jīng)統(tǒng)一調(diào)整為12%，保證金水平的整體下調(diào)，有利于降低資金交易成本，提高市場(chǎng)活躍度，增強(qiáng)股指期貨和股指期權(quán)流動(dòng)性，利于投資者更好地進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理。

5月9日以來(lái)，股指整體走弱，五一長(zhǎng)假利好對(duì)股市提振有限。隨著經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的披露，市場(chǎng)做多熱情逐步消退。從行業(yè)數(shù)據(jù)來(lái)看，5月以來(lái)股指行情主要靠銀行和非銀金融板塊支撐，而食品飲料、家用電器、有色金屬、建筑材料板塊跌幅較大。

從股指期貨角度來(lái)看，近期公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示房地產(chǎn)未明顯企穩(wěn)，市場(chǎng)整體需求不足。從股指期權(quán)的角度來(lái)看，持續(xù)振蕩后指數(shù)可能會(huì)選擇方向，從當(dāng)前走勢(shì)判斷，短期向下的可能性較高，隨之伴隨的可能是波動(dòng)加大。