今年以來，我們發(fā)現(xiàn)加息或者說降息預(yù)期的變化是貴金屬價格波動的最重要驅(qū)動。1—4月市場因海外經(jīng)濟增速放緩，歐美銀行等流動性風(fēng)險事件持續(xù)發(fā)酵，市場開始期待美聯(lián)儲降息。4月下旬后，海外經(jīng)濟特別是美國的經(jīng)濟增長韌性顯現(xiàn)，且通脹黏性顯現(xiàn)，海外對降息預(yù)期最樂觀的時期逐步過去，市場預(yù)計美聯(lián)儲保持高利率，甚至轉(zhuǎn)為再加息1—2次，同時對于風(fēng)險事件的擔(dān)憂也有所減緩，因此黃金的價格出現(xiàn)回落。進(jìn)入6月后，海外通脹開始逐步回落，美國部分經(jīng)濟數(shù)據(jù)表現(xiàn)不佳，黃金進(jìn)入振蕩偏強格局。

加息預(yù)期反復(fù)博弈

短期來看，加息預(yù)期仍有可能反復(fù)博弈，從而導(dǎo)致價格反復(fù)。雖然上周來看，就業(yè)數(shù)據(jù)不佳緩解加息預(yù)期。上周美國公布周初請失業(yè)金人數(shù)大增，就業(yè)市場疲軟。但偏高的通脹水平讓市場對于美聯(lián)儲是否就此停止加息保持懷疑，目前市場仍然擔(dān)心未來可能還要加息1次。只有看到通脹持續(xù)性的回落，以及就業(yè)數(shù)據(jù)形成趨勢性的走差，才可能徹底打消市場對美聯(lián)儲的加息疑慮。

當(dāng)前貴金屬多頭策略的配置雖然略偏左側(cè)，但有一定安全邊際。三季度貴金屬價格驅(qū)動中的三個因素：衰退風(fēng)險、加息預(yù)期及美元預(yù)計主要有以下幾個演繹情形。情形一：美聯(lián)儲因為要控制通脹堅持偏鷹貨幣政策，美國經(jīng)濟硬著陸，加息預(yù)期走強，衰退風(fēng)險走強，美元走強，那么對于貴金屬價格的影響分別是利空、利多、利空。這種情形下，貴金屬價格相對承壓，但是有衰退風(fēng)險的對沖。情形二：美聯(lián)儲堅持偏鷹貨幣政策，但利率水平保持高位，美國經(jīng)濟仍面臨衰退風(fēng)險以及其他流動性風(fēng)險的威脅。美聯(lián)儲加息預(yù)期走弱，衰退風(fēng)險持平，美元走弱。對于貴金屬價格的影響分別是利多、利多、利多，貴金屬價格預(yù)計得到較強支撐。情形三：美聯(lián)儲降息預(yù)期走強，美國經(jīng)濟硬著陸風(fēng)險減緩，美聯(lián)儲放松貨幣政策，衰退風(fēng)險減弱，美元走弱，對于貴金屬價格的影響分別是利多、利空、利多。這種情形下，貴金屬價格預(yù)計偏強振蕩運行?？梢钥闯鋈N情形下，貴金屬向下的空間相對有限，而向上運行概率較大。

看好多頭配置價值

中長期來看，也就是未來3—6個月，我們?nèi)匀怀掷m(xù)看好貴金屬多頭配置價值。一是避險情緒持續(xù)支撐。近期美國經(jīng)濟持續(xù)走弱，且高利率造成的系統(tǒng)性金融風(fēng)險尚未完全出清，商業(yè)地產(chǎn)等領(lǐng)域仍有暴雷可能。中長期來看，隨著美國經(jīng)濟持續(xù)走弱，經(jīng)濟面臨實質(zhì)性衰退風(fēng)險加大，經(jīng)濟的趨勢性回落以及宏觀金融風(fēng)險使得市場避險情緒依舊對貴金屬價格形成支撐。

二是美元有下行壓力，將利好貴金屬。當(dāng)前其他非美經(jīng)濟體政策有持續(xù)收緊的趨勢，日本通脹壓力顯現(xiàn)，日本央行可能意外偏鷹，且加拿大央行也意外加息，從加息聲明來看，通脹上行的風(fēng)險是加息的主要原因，且聲明中未有前瞻指引。相比美聯(lián)儲進(jìn)入加息尾聲，非美經(jīng)濟體轉(zhuǎn)鷹帶動非美貨幣走強，中期來看，美元仍可能進(jìn)一步承壓。

三是美聯(lián)儲緊縮周期接近尾聲，美債收益率有下行趨勢，緊縮周期對于貴金屬價格的壓力將進(jìn)一步緩和。在避險情緒、寬松預(yù)期的多重驅(qū)動下，金銀價格預(yù)計將會迎來較長周期的上漲。綜上，Comex黃金核心價格區(qū)間1900—2100美元/盎司，滬金440—460元/克。Comex白銀核心價格區(qū)間23—27美元/盎司，滬銀5300—6000元/千克，但需要警惕美國經(jīng)濟增長韌性超預(yù)期的潛在風(fēng)險。

此外，從更長的周期來看，黃金的投資價值預(yù)計逐步顯現(xiàn)。全球政治環(huán)境處在從單一超級大國向多元化格局發(fā)展的重要階段，經(jīng)歷著復(fù)雜而且深刻的變化，中美貿(mào)易摩擦、俄烏沖突等關(guān)鍵事件也標(biāo)志著此前全球化發(fā)展的大趨勢已經(jīng)發(fā)生了根本性的扭轉(zhuǎn)，大國博弈與沖突很可能成為世界新階段的關(guān)鍵詞。

在這個過程當(dāng)中，許多秩序可能重構(gòu)，規(guī)則可能重建，基準(zhǔn)可能會再確認(rèn)。比如美元的全球貨幣地位在未來10年的周期當(dāng)中是否會被逐步削弱？歐美關(guān)系是否會發(fā)生巨大的扭轉(zhuǎn)？在過去漫長的經(jīng)濟金融史中，黃金的價值經(jīng)過了長期的歷史檢驗，貴金屬的避險價值以及貨幣屬性將逐步顯現(xiàn)。從這個角度看，我們很可能站在5—10年甚至更長維度的貴金屬走強周期當(dāng)中。