目前國(guó)際LME市場(chǎng)以及國(guó)內(nèi)SHFE市場(chǎng)均已上市錫期貨合約,而兩者無(wú)論在合約設(shè)計(jì)、交割制度還是風(fēng)控內(nèi)容等方面均存在著明顯的差異。

就合約設(shè)計(jì)內(nèi)容而言,兩大市場(chǎng)的交易單位各不相同,其中LME錫期貨的交易單位為5噸/手,而SHFE錫期貨的交易單位為1噸/手。此外,最小變動(dòng)價(jià)位也不同,其中LME錫期貨在圈內(nèi)和電子盤(pán)的最小變動(dòng)價(jià)位為5美元/噸(outright)以及0.01美元/噸(carrie),辦公室間交易的最小變動(dòng)價(jià)位為0.01美元/噸,而SHFE錫期貨的最小變動(dòng)價(jià)位為10元/噸。

合約月份及交易時(shí)間也有所不同,其中LME錫期貨的合約月份包括3個(gè)月內(nèi)每日合約,3至6個(gè)月內(nèi)每周合約以及7至63個(gè)月的月份合約,而SHFE錫期貨的合約月份僅為1月至12月的連續(xù)月。交易時(shí)間方面,LME錫期貨的交易時(shí)間為每周一至周五(倫敦時(shí)間,法定節(jié)假日除外)的24小時(shí),而SHFE錫期貨的交易時(shí)間為上午9:00—11:30,下午1:30—3:00和交易所規(guī)定的其他交易時(shí)間。

就交割制度而言,兩大市場(chǎng)的交割品級(jí)以及最后交割日均有所差別。其中,LME市場(chǎng)錫期貨的交割品級(jí)為符合BS EN 610:1996標(biāo)準(zhǔn)且至少達(dá)到99.85%純凈率的LME注冊(cè)錫,這與SHFE錫期貨的交割品級(jí)有所區(qū)別。此外,LME錫期貨合約的最后交割日因合約不同而有所不同,其中日合約為當(dāng)日延伸至3個(gè)月,周合約為3至6個(gè)月,月合約為7至63個(gè)月,而SHFE錫期貨合約的最后交割日為最后交易日后連續(xù)二個(gè)工作日。

就風(fēng)控制度設(shè)計(jì)而言,2022年3月之前,LME并未設(shè)置漲跌停板制度。2022年3月起,LME將金屬合約(除期鎳之外)設(shè)置每日價(jià)格波動(dòng)幅度限制,即金屬合約的每日最大漲跌幅度為該合約前一個(gè)交易日收盤(pán)價(jià)加減15%,SHFE錫期貨合約的漲跌停板設(shè)置為上一交易日結(jié)算價(jià)的±4%。關(guān)于頭寸限制,《LME制度》(LME rules)第三部分規(guī)定:會(huì)員應(yīng)遵守《LME制度》并與交易所合作,以確保其每一位客戶均遵守交易所規(guī)定的持倉(cāng)限額要求和交易所發(fā)出的任何指示,特別委員會(huì)全權(quán)酌情決定認(rèn)為必要的這段時(shí)間內(nèi)或就此類(lèi)金屬暫停、修改或補(bǔ)充頭寸限制。雖然《LME制度》有這些表述,但LME并沒(méi)有具體的限制細(xì)則,這也造成LME在發(fā)現(xiàn)頭寸集中的時(shí)候并沒(méi)有可操作的規(guī)則去參照?qǐng)?zhí)行。

對(duì)于結(jié)算制度而言,第一,LME錫期貨雖實(shí)行保證金交易制度,但與SHFE錫期貨的保證金制度不同。LME采用固定金額保證金,缺乏彈性與及時(shí)性,無(wú)法根據(jù)市場(chǎng)變化而隨時(shí)調(diào)整。保證金計(jì)算方式是SPAN系統(tǒng)[風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值(VAR)計(jì)算方法還需兩年或更久時(shí)間推出],整體交易成本較低,能提高成交活躍度,但在極端行情出現(xiàn)時(shí)相應(yīng)調(diào)整卻較為緩慢,并無(wú)法合理有效地控制風(fēng)險(xiǎn)。而國(guó)內(nèi)市場(chǎng)SHFE錫期貨的保證金水平本身與波動(dòng)和持倉(cāng)掛鉤,彈性比較大,能較及時(shí)地規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。

第二,LME采用到期日結(jié)算,即盈虧只有在合約到期時(shí)才實(shí)現(xiàn)。而在LME市場(chǎng)交易中,一些大型企業(yè)通常能從銀行或者經(jīng)紀(jì)商獲得授信,基本是負(fù)保證金交易。LME采用到期日清算方式,交易虧損客戶依賴信用或銀行擔(dān)保來(lái)維持頭寸。在不進(jìn)行逐日清算的情況下,單邊走勢(shì)很容易累積風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)這種累積量發(fā)展到一定程度時(shí),不僅容易給失敗的交易者造成毀滅性打擊,也容易造成違約,從而引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),使市場(chǎng)出現(xiàn)額外波動(dòng)。上期所則采取每日無(wú)負(fù)債結(jié)算制度,即每日需追加損失的保證金,或提取盈利,從而有效地控制了風(fēng)險(xiǎn)(見(jiàn)表1)。

表1　LME錫期貨與SHFE錫期貨對(duì)比

資料來(lái)源:上海期貨交易所,倫敦金屬交易所。

案例

2022年3月初,全球錫期貨市場(chǎng)出現(xiàn)了較為極端的行情,LME錫期貨市場(chǎng)及SHFE錫期貨市場(chǎng)均有較大程度的漲跌幅。其中,LME 3M錫價(jià)最高觸及101365美元/噸,3月4日結(jié)算價(jià)為28919美元/噸,累計(jì)漲幅超過(guò)250%,突破2007年的51800美元/噸。3月6日SHFE錫價(jià)日盤(pán)漲停后,3月6日和3月7日夜盤(pán)跟隨LME價(jià)格出現(xiàn)第三個(gè)漲停板,3月8日夜盤(pán)錫價(jià)封板于267700元/噸(見(jiàn)圖1)。而造成此次錫期貨價(jià)格大幅波動(dòng)的原因,很大程度上在于LME市場(chǎng)與SHFE市場(chǎng)合約設(shè)計(jì)方面的差異。

圖1　LME錫價(jià)格與滬錫價(jià)格走勢(shì)

資料來(lái)源:Wind。