三諾生物(300298)

業(yè)績總結：2015 上半年實現(xiàn)營業(yè)收入、扣非后凈利潤分別為 3.2 億元、6700 萬元，同比增長分別為 26.3%、-8.2 %；2015Q2 公司營業(yè)收入、扣非后凈利潤分別為 1.9 億元、3800 萬元，同比增長分別為 28.1%、-18.2 %。

營收增長穩(wěn)健，期間費用拖累凈利潤下滑。 從營業(yè)收入來看，公司 2015H1 營業(yè)收入為 3.2 億元， 同比增長 26.3 %， 符合我們的預期。 但公司扣非后凈利潤下滑，同比減少 8.2%，主要原因在于：（1 ）公司上半年推出金系列血糖儀，從零售市場向醫(yī)院市場延伸，處于前期市場開拓階段，銷售費用達 8612 萬元，同比增長49.4%，銷售費率從 23.1%提升至 27.3 %； （2 ）公司上半年參與海外競購項目，管理費用達 3810 萬元， 同比增長 52.8 %，管理費率從 10.0%提升至 12.1%。 但我們認為公司業(yè)務保持穩(wěn)健增長，且醫(yī)院市場即將放量，下半年營業(yè)收入增速將會進一步提高，隨著期間費用逐步恢復常態(tài)，凈利潤也有望從明年開始回升。

向糖尿病管理服務全產業(yè)鏈延伸。 公司已制定 “糖尿病管理服務專家”戰(zhàn)略， 打造血糖“監(jiān)測- 診療- 預后”產業(yè)鏈全閉環(huán)。在上游診斷產品方面，公司是血糖監(jiān)測系統(tǒng)國內龍頭企業(yè)，零售終端銷量排名第一，且從今年開始推出更高端的金系列進軍醫(yī)院終端市場。在中游診療服務方面，公司出資 2 億元成立三諾健康投資公司，并收購了三諾健恒糖尿病醫(yī)院，開始布局血糖診療服務。在下游健康管理方面，與糖護科技合作推出糖護士血糖儀，并推出微信血糖儀。目前公司已覆蓋了糖尿病的監(jiān)測、服務和管理全產業(yè)鏈，隨著模式逐步成熟，將向全國推廣， 有望憑借前期積累的龐大患者人群成為血糖管理市場的領導者。

外延并購預期強烈。 公司在國內血糖儀零售市場渠道最廣，銷量也最高，未來的發(fā)展方向主要有兩個： 一是進軍醫(yī)院市場和海外市場，二是向產業(yè)鏈延伸，覆蓋血糖診療服務和健康管理。 但醫(yī)院市場和海外市場競爭激烈，跨國企業(yè)占據(jù)主導地位，收購海外品牌將給公司提供品牌影響力和營銷渠道；血糖管理產業(yè)鏈布局還僅是雛形， 無論是診療服務端還是移動管理端都還比較薄弱，需要通過外延并購進一步強化。

盈利預測及評級：預計公司 2015-2017 年 EPS 分別為 0.80 元、1.13 元、1.57元，對應 PE 分別為 45 倍、32 倍和 23 倍，考慮公司進軍醫(yī)院市場進一步打開市場空間，血糖管理全產業(yè)鏈前景廣闊，外延式預期強烈，維持“買入”評級。

風險提示： 醫(yī)院市場推進速度或低于預期；慢性病管理平臺進展或低于預期；外延擴張進度或低于預期。