梅花生物(600873)

公司15H1 收入增長33.56%，利潤增長155.29%；味精和氨基酸產品價量雙升帶來業(yè)績大幅提升。行業(yè)整合后，味精步入提價周期，但大眾消費品屬性決定其價格彈性空間有限，蘇氨酸進入快速增長周期，賴氨酸市場仍處于供給過剩階段?？春梦磥?-3 年行業(yè)景氣回升帶來業(yè)績增長，維持審慎推薦評級。

15H1 收入增長33.56%，利潤增長155.29%，業(yè)績大幅反彈。公司上半年實現(xiàn)主營收入61.59 億元，營業(yè)利潤3.87 億元，凈利潤3.38 億元，同比分別增長33.56%、288.83%、155.29%，上半年EPS0.11 元。其中Q2 收入和利潤分別為30.64 億元和1.57 億元，分別同比增長21.93%和173.50%。上半年經營現(xiàn)金流量為15.86 億元，同比大增2240.95%，銷售回款63.54 億元，與收入基本持平，經營現(xiàn)金流結構較為穩(wěn)定。公司整體收入及現(xiàn)金流方面基本符合我們預期。

價量雙升帶來業(yè)績大幅提升。上半年大包味精、蘇氨酸和賴氨酸均價分別同比增長6.81%、15.73%、11.52%，公司銷售大包味精32.52 萬噸、蘇氨酸9.03 萬噸、賴氨酸16.18 萬噸（含98%賴氨酸5.91 萬噸、70%含量賴氨酸10.27 萬噸），銷量同比也有不同比例增長，價量雙升致使公司主要業(yè)務味精和氨基酸上半年實現(xiàn)收入25.39 億元和23.48 億元，同比分別增長29.81%和38.28%。由于成本并未隨之上漲，產品價格的提升帶來毛利率的大幅提升，預計15-17 年由于主要產品價格的提升，公司凈利潤會有較大幅度增長。

行業(yè)整合后，味精步入提價周期，但價格彈性空間有限。經過此輪行業(yè)整合，淘汰落后產能，行業(yè)供給端短期緊缺及寡頭壟斷帶來價格提升。目前味精價格已提升至9200-9300 元/噸左右，但由于味精屬于大眾消費品，價格不可能被大幅無限提升；此外，此輪行業(yè)整合中一些產能離開原因即是因為行業(yè)利潤率較低，無法覆蓋生產成本及日益增長的環(huán)保成本，若價格大幅提升，行業(yè)利潤率提高也會帶動競爭對手重新進入行業(yè)，增加供給。因此，我們預計雖味精提價預期較強，但未來彈性空間仍有限。

蘇氨酸進入快速增長周期，賴氨酸市場仍處于供給過剩階段。今年以來豬肉價格的大幅上漲帶動養(yǎng)殖業(yè)的景氣提升，動物飼料需求也相應快速增加。蘇氨酸價格提升較快，盈利大幅增加；但賴氨酸市場仍處于供給過剩階段，競爭依然激烈，未來一年可能仍處于虧損狀態(tài)。

看好未來2-3 年行業(yè)景氣回升帶來業(yè)績大幅增長，維持審慎推薦評級。未來2-3 年由于行業(yè)整合帶來產品提價周期，促進公司業(yè)績大幅提升，但整體味精行業(yè)需求增速較為平淡，并且由于大眾消費品屬性，產品價格上升空間有限；預計公司15-17 年EPS 為0.37、0.58 和0.73 元，按照周期品高增長期，給予16 年21 倍PE，目標價12.00 元，維持“審慎推薦-A”評級。

風險提示：產品提價不及預期、行業(yè)競爭加劇。