青島啤酒（600600）

投資要點(diǎn)

事項(xiàng)：

青島啤酒公布16年中報(bào)，1H16實(shí)現(xiàn)營收147.5億，同比降8.2%；歸母凈利10.7億，同比降10.8%，每股收益0.79元。測算2Q16收入78.8億，同比降11.3%；歸母凈利5.4億，同比降21.0%，每股收益0.40元。

平安觀點(diǎn)：

2Q16 營收與凈利均低于預(yù)期。2Q16 凈利降21.0%，主要來自于收入降11.3%、銷售費(fèi)用率提升1.9pct。

銷量延續(xù)下滑態(tài)勢，高端品沖擊加大。1H16 啤酒行業(yè)產(chǎn)量同比降4%，原因在于一是競品擠壓現(xiàn)象未有緩解；事是宏觀經(jīng)濟(jì)下行，餐飲景氣度低；三是16 年多雨氣候使得啤酒消費(fèi)需求下降。青啤2Q16 銷量降12.9%，降幅高于行業(yè)，其中主品牌降15.9%，其它品牌降10.5%。進(jìn)口啤酒對高端市場造成沖擊，高端降14.9%，降幅高于整體。分區(qū)域來看，1H16 華南、東南降18.6%、24.9%，降幅較大，應(yīng)是與百威在該地區(qū)加大投入有關(guān)；公司繼續(xù)做深山東、華北等傳統(tǒng)優(yōu)勢市場，降幅均在10%以內(nèi)?？紤]到2H15 基數(shù)較低，2H16 收入降幅可能收窄，預(yù)計(jì)16 年?duì)I收260 億，同比降6%。

毛利率有所改善，費(fèi)用率提升，凈利降幅高于營收。2Q16 毛利率40.5%，提升2.2pct，主要源于大麥、玻璃等部分原料價格略有下行。銷售費(fèi)用率增1.9pct，應(yīng)是與體育大年加大營銷投入有關(guān)；管理費(fèi)用率增0.4pct，基本維持穩(wěn)定。往全年看毛利率可能提升，銷售費(fèi)用率同比仍將走高，疊加4Q15 投資收益抬高基數(shù)，估計(jì)16 年凈利14.8 億，同比降14%。

競爭格局難有明顯好轉(zhuǎn)，改善尚待時日。華潤宣布回收SAB 所持雪花股權(quán)，國內(nèi)啤酒行業(yè)競爭格局基本沒有變化。行業(yè)集中度雖高，但各家市場份額相差不大，競爭仍處焦灼狀態(tài)，短期利潤難有明顯提升。進(jìn)口啤酒數(shù)量1H16增40%增速較快，占比雖低但主要沖擊高端市場，國內(nèi)企業(yè)升級壓力增大，行業(yè)改善尚待時日。

盈利預(yù)測與估值：根據(jù)中報(bào)情況下調(diào)16 年收入預(yù)測值，下調(diào)16-18 年EPS 約16%、18%、11%，預(yù)計(jì)16-18 年EPS 分別為1.09、1.13、1.24 元，同比-14%、+3%與+10%，最新股價對應(yīng)PE 為27、26、24 倍?？紤]到行業(yè)仍面臨調(diào)整壓力，競爭格局難以改善，恢復(fù)時間尚不確定，維持“中性”投資評級。

風(fēng)險(xiǎn)提示：啤酒行業(yè)調(diào)整時間與百威英博擴(kuò)張速度超預(yù)期。