開灤股份(600997)

年初以來受益焦炭焦煤價(jià)格持續(xù)上漲，公司業(yè)績明顯改善，但歷史欠賬需要逐漸消化，預(yù)計(jì)全年凈利4.5億元，EPS為0.36元/股，當(dāng)前政府大幅釋放產(chǎn)量保障供應(yīng)，對煤價(jià)形成壓力，建議等待風(fēng)險(xiǎn)釋放后的投資機(jī)會(huì)。

煤炭板塊：尚未接到增產(chǎn)通知，全年原煤產(chǎn)量預(yù)計(jì)760萬噸。公司目前僅有兩個(gè)生產(chǎn)礦井，范各莊礦和呂家坨礦，產(chǎn)能分別為480萬噸和330萬噸，按276天重新核定后產(chǎn)能分別為403萬噸和277萬噸，煤種為肥煤。所產(chǎn)原煤基本都入洗，精煤洗出率34%，洗混煤（塊煤）洗出率5%，洗末煤30%左右，整體洗煤回收率70%左右，屬于較低水平，主要是煤質(zhì)影響。為了降低產(chǎn)品硫分和灰分，公司每年從山西外購少量低硫低灰焦煤摻配入洗。

今年前三季度生產(chǎn)原煤551萬噸，洗出精煤268萬噸，精煤率48%，環(huán)比大幅增加，主要是由于外購優(yōu)質(zhì)原煤入洗量增加。預(yù)計(jì)全年生產(chǎn)原煤760萬噸，精煤產(chǎn)量360萬噸。售價(jià)方面，洗出的肥精煤年初價(jià)格600元/噸左右，當(dāng)前已經(jīng)漲到1100元/噸，洗混煤目前接近600元/噸，洗末煤300多，發(fā)熱量較低，只有3000多大卡。公司焦煤出廠價(jià)格參考山西焦煤集團(tuán)價(jià)格進(jìn)行調(diào)整。

成本方面，公司商品煤綜合完全成本在400元/噸以上，在上市公司中屬于較高水平，主要是由于公司礦井開采年限太長，開采深度已經(jīng)達(dá)到800米的水平。在過去幾年行業(yè)下行周期中，成本已經(jīng)基本壓縮到極限，當(dāng)前煤價(jià)回暖下會(huì)首先增加安全設(shè)備等投入，成本會(huì)有所反彈。

化解過剩產(chǎn)能方面，上市公司沒有退出礦井，集團(tuán)層面有13個(gè)低效和枯竭礦井退出，集團(tuán)層面盈利較好的礦井主要是東歡坨礦（450萬噸、氣煤）和錢家營礦（570萬噸、肥煤、1/3焦煤），目前并沒有注入上市公司預(yù)期。上市公司層面未來產(chǎn)能的增量來自于加拿大的蓋森煤田，煤種為優(yōu)質(zhì)主焦煤，公司已經(jīng)取得探礦權(quán)，但目前形勢不明，還沒有進(jìn)一步的開發(fā)計(jì)劃。

焦化板塊： 公司旗下目前有 3 家焦化子公司，分別是承德中欒（ 51%、 170 萬噸焦炭）、遷安中化（ 50%、 330 萬噸焦炭）、唐山中潤（ 94%、 220 萬噸焦炭、 20 萬噸甲醇、 20萬噸精苯），焦炭產(chǎn)能合計(jì) 720 萬噸。公司地處中國鋼鐵主產(chǎn)區(qū)唐山市，長期和河鋼、首鋼等鋼廠密切合作，焦炭生產(chǎn)線一直滿負(fù)荷生產(chǎn)，產(chǎn)品以一級焦為主。今年前三季度焦炭產(chǎn)銷量 545 萬噸，全年預(yù)計(jì) 720 萬噸。價(jià)格方面，年初焦炭出廠價(jià)跌到 600 多元/噸，當(dāng)前已經(jīng)上漲至 1700 元/噸。

上半年煤焦鋼產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)卿搩r(jià)先漲，拉動(dòng)焦炭價(jià)格跟漲，再往上拉動(dòng)焦煤價(jià)格上漲。焦炭價(jià)格上漲先于焦煤價(jià)格上漲，焦化廠盈利環(huán)比大幅改善。下半年以來，在供改政策的影響下，焦煤產(chǎn)量迅速收縮，價(jià)格開始逐漸拉升，焦化廠焦煤采購開始出現(xiàn)緊張，焦煤成本上漲開始成為推動(dòng)焦炭價(jià)格上漲的主要?jiǎng)恿?，原料焦煤價(jià)格領(lǐng)先于焦炭價(jià)格上漲，焦炭廠盈利環(huán)比反而出現(xiàn)略微下滑，目前噸焦盈利 100 元/噸以上，盈利空間較難擴(kuò)大。焦化副產(chǎn)品方面，主要是甲醇和精苯，屬于焦化產(chǎn)業(yè)鏈的延伸。由于國際原油價(jià)格長期處于低位，甲醇和精苯等相關(guān)化工產(chǎn)品價(jià)格持續(xù)低位運(yùn)行。年初甲醇噸虧損 500 元以上，精苯噸虧損 300 元左右，當(dāng)前甲醇和精苯價(jià)格出現(xiàn)一輪反彈，目前價(jià)格下盈虧平衡。在建項(xiàng)目： 公司在建工程主要是中浩化工旗下的 15 萬噸聚甲醛和 4 萬噸已二酸，已經(jīng)基本建成，近期將準(zhǔn)備試生產(chǎn)，屬于焦化產(chǎn)業(yè)鏈的進(jìn)一步延伸，原料來自于焦化廠的甲醇和苯，目前價(jià)格下投產(chǎn)后能夠?qū)崿F(xiàn)微利。

信達(dá)定增： 公司擬以 5.38 元/股向信達(dá)資產(chǎn)管理公司定向增發(fā) 3.5 億股，公司目前股本為 12.4 億股，增發(fā)完成后股本將增厚到 15.9 億股， 增加 28%， 募集資金主要用于補(bǔ)充流動(dòng)性。當(dāng)前項(xiàng)目已經(jīng)通過證監(jiān)會(huì)發(fā)審委審核，但尚未拿到正式批文。公司拿到批文后會(huì)立即啟動(dòng)增發(fā)， 若公司擬定的本次股票發(fā)行期首日前 20 個(gè)交易日公司股票均價(jià)的 70%低于 5.38 元， 增發(fā)將順利完成；若股票發(fā)行期首日前 20 個(gè)交易日均價(jià)的 70%高于 5.38元，公司將不啟動(dòng)本次非公開發(fā)行，信達(dá)不再有認(rèn)購義務(wù)；簡單地說，如果發(fā)行期首日前 20 個(gè)交易日均價(jià)高于 7.7 元（ 5.38/0.7），增發(fā)將自動(dòng)終止。

煤價(jià)判斷： 在發(fā)改委不斷要求煤企增產(chǎn)的政策下， 公司判斷 276-330 產(chǎn)能釋放進(jìn)度可能低于市場預(yù)期，短期煤價(jià)預(yù)計(jì)仍能維持，不過之后煤價(jià)還是可能會(huì)面臨調(diào)整（動(dòng)力煤和焦煤期貨的 1705 都低于 1701）。

盈利預(yù)測及評級：

預(yù)計(jì)公司 2016 年實(shí)現(xiàn)凈利 4.5 億，對應(yīng) EPS 約 0.36 元/股， 如果今年完成增發(fā)，則對應(yīng) EPS 為 0.28 元/股， 下降 22%。

由于公司在行業(yè)周期下行的過程中歷史欠賬較多，煤價(jià)反彈后會(huì)首先補(bǔ)以前的欠賬，報(bào)表反應(yīng)出來的業(yè)績會(huì)低于預(yù)期。

政府不斷要求增產(chǎn)保障供應(yīng)， 對煤價(jià)形成一定壓力，建議投資者等待風(fēng)險(xiǎn)釋放后的投資機(jī)會(huì)。

風(fēng)險(xiǎn)提示： 政府煤價(jià)調(diào)控效果低于預(yù)期