當(dāng)前，豆棕價差無論從內(nèi)在邏輯、抑或是季節(jié)性規(guī)律還是基本面因素驅(qū)動等方面分析，其價差走勢或?qū)⒂幸徊ㄉ蠞q趨勢。

一、豆棕存套利機(jī)會的內(nèi)在邏輯分析

豆油與棕櫚油受國際市場影響因素較多，而且棕櫚油的主要作用之一就是替代豆油。豆油的消費(fèi)比較穩(wěn)定，棕櫚油的消費(fèi)除了穩(wěn)定的食品需求之外，另外一部分需求來自天氣溫度高的時候替代豆油，也就是現(xiàn)貨市場上的摻兌。從豆油與棕櫚油的價格走勢來看，當(dāng)棕櫚油大量替代豆油的時候，兩者的相關(guān)性最高，從套利的角度看，5月至10月這個時間段是比較好的時間窗口期。豆棕價差走勢如圖1所示。

圖1 豆棕價差走勢

數(shù)據(jù)來源：博易大師

二、豆棕價差季節(jié)性規(guī)律分析

通常而言，豆棕價差走勢的季節(jié)性規(guī)律還是比較明顯的。從二者價差的走勢中不難看出，豆油和棕櫚油的價差在2至7月逐漸擴(kuò)大，在10月至次年2月逐步縮小。這主要是品種基本面導(dǎo)致的，我們知道在每年的三月份，南美大豆集中上市，而棕櫚油產(chǎn)量處于低位，所以從供應(yīng)節(jié)奏來看，豆棕價差處于相對低點。隨著時間的推移，時間到每年的二、三季度，棕櫚油產(chǎn)量增加，庫存累積，價格承壓。此時，美國大豆處于種植階段，天氣炒作較為頻繁。所以，二、三季度，豆油價格較棕櫚油堅挺，二者價差擴(kuò)大，通常都有一波較為流暢的上漲行情。

三、當(dāng)前豆棕基本面分析

3月底，USDA公布種植意向面積，新季美豆種植意向面積下滑至8898.2萬英畝，較去年實際面積9014.2萬英畝減少116萬英畝，亦意外低于市場平均預(yù)期的9091.9萬英畝。加之，阿根廷大豆大幅減產(chǎn)，全球供應(yīng)收緊趨勢加強(qiáng)，確定大豆中期易漲難跌走勢。受中美貿(mào)易摩擦不確定，近期中國積極購買巴西大豆，導(dǎo)致遠(yuǎn)期基差走強(qiáng)。此外，美豆天氣升水潛力仍存及中國到港價和美國出口價差看擴(kuò)，國內(nèi)遠(yuǎn)月定價提高。但美陳豆庫存仍高疊加巴西大豆上市加快，對反彈有一定抑制。另據(jù)巴西全國能源委員會（CNPE）去年年底的決定，自2018年3月開始，巴西生物柴油的強(qiáng)制摻混率提高至10%，比原計劃提前一年。此次生物柴油摻混率提高，使得巴西國內(nèi)生物柴油年產(chǎn)量上升25%，至54億升，這直接拉動432萬噸的植物油消耗。而巴西生產(chǎn)生物柴油的植物油中豆油居多，從而利好豆油。與此同時，豆油去庫存進(jìn)程有所加快。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至3月29日，國內(nèi)豆油商業(yè)庫存總量138.5萬噸，較上周同期的141萬噸降2.5萬噸，降幅為1.77%，較上個月同期140.77萬噸降2.27萬噸，降幅為1.61%。豆油商業(yè)庫存走勢如圖2所示。

圖2 豆油商業(yè)庫存走勢

數(shù)據(jù)來源：wind，徽商期貨研究所

產(chǎn)量預(yù)期增加而出口不樂觀，施壓馬盤弱勢運(yùn)行，進(jìn)而抑制了連盤棕櫚油走勢。市場預(yù)期3月和4月棕櫚油產(chǎn)量增加，對價格構(gòu)成下行壓力。棕櫚油產(chǎn)量通常在2季度季節(jié)性增加，然后在3季度達(dá)到高峰。根據(jù)西馬南方棕油協(xié)會(SPPOMA)發(fā) 布的數(shù)據(jù)顯示，3月前25天馬來西亞棕櫚油產(chǎn)量比2月份同期增加23%，此時，馬來政府將出口關(guān)稅從0提升到5%，而印尼宣布4月繼續(xù)免征毛棕油出口關(guān)稅，這一政策勢必會限制馬來棕油出口量。此外，棕櫚油庫存依然處于高位水平，截至3月30日，其港口庫存為69.6萬噸，走勢如圖3所示。我們知道，棕櫚油高庫存在很大程度上不利于其價格向好運(yùn)行。

圖3 棕櫚油港口庫存走勢

數(shù)據(jù)來源：wind，徽商期貨研究所

四、投資思路

總體而言，從豆棕價差內(nèi)在邏輯、季節(jié)性規(guī)律以及當(dāng)前二者的基本面來看，美豆偏低的種植面積將對油脂，尤其是豆油形成支撐，而隨著棕櫚油開啟復(fù)產(chǎn)，豆棕走勢將進(jìn)一步分化，做擴(kuò)套利或?qū)⒃诤笃谟休^好表現(xiàn)，建議逢低介入。