提要

考慮到海外礦山復(fù)產(chǎn)加速，疊加下游需求不及預(yù)期和潛在的保稅區(qū)庫存流入風險，鋅價反彈將帶來較好的沽空機會。

圖為上海保稅區(qū)鋅錠庫存（單位：萬噸）

上周鋅精礦長單基準TC談判落下帷幕，2018年度鋅精礦長單基準價格較2017年同比下滑14.5%，為2006年來的最低基準價。雖然TC依然反映了偏緊的供應(yīng)格局，但倫鋅走勢較為疲弱?？紤]到海外礦山復(fù)產(chǎn)加速的供應(yīng)周期轉(zhuǎn)變，疊加下游需求不及預(yù)期和潛在的保稅區(qū)庫存流入風險，鋅價反彈是較好的沽空機會，建議滬鋅1807合約在24500—25000元/噸附近逢反彈做空。

海外礦山復(fù)產(chǎn)加速

在鋅礦短缺傳導至鋅錠的邏輯下，鋅價開啟上漲行情，2016年鋅價漲幅達56%，2017年漲幅23%。經(jīng)過兩年的上漲行情，全球鋅礦復(fù)產(chǎn)和擴產(chǎn)遠超預(yù)期，根據(jù)ILZSG的預(yù)測，2018年全球鋅礦產(chǎn)能新增88萬噸，鋅礦供應(yīng)增速也由2017年的3.6%提高至2018年的6%，增速幾乎翻倍。鋅礦供應(yīng)的井噴主要因為大型礦山的復(fù)產(chǎn)和新礦的開發(fā)，而礦山復(fù)產(chǎn)占比高達63%。其中，澳大利亞世紀礦的尾礦進程超出市場預(yù)期。新世紀資源有限公司聲稱將于今年三季度重啟世紀礦尾礦項目，尾礦再利用產(chǎn)能近26.4萬噸，幾乎是世紀礦原先產(chǎn)能的一半左右。2016年全球鋅礦供需缺口約50萬噸，2017年縮減至30萬噸左右，2018年新增的88萬噸產(chǎn)能即使投產(chǎn)50%也能完全覆蓋相對缺口，海外鋅礦復(fù)產(chǎn)加速導致全球鋅供應(yīng)周期提前轉(zhuǎn)變，鋅價長周期難以利好。

隱性庫存風險不可小覷

自2018年3月LME集中交倉4次近10萬噸的事件發(fā)生以來，隱性庫存一直是鋅市爭論的焦點。若3月集中交倉只是個偶然，那么4月底的交倉只能說明隱性庫存風險不可小覷。4月25—26日，LME鋅庫存繼續(xù)增加近5萬噸。通過監(jiān)測LME鋅現(xiàn)貨升貼水（0—3）的變化也可以看出，LME鋅現(xiàn)貨升貼水從3月28日的17美元跌到4月24日的-17.5美元，跌幅高達203%。4月的交倉行為意味著隱性庫存的顯性化進一步加劇，同時也驗證了當前供應(yīng)過剩的預(yù)期已提前實現(xiàn)。5月1—3日LME現(xiàn)貨升貼水最低跌至18.75，短短3天跌幅高達52%，不排除LME又將迎來進一步交倉的可能。未來隱性庫存的出現(xiàn)會比較頻繁，鋅價反彈空間或有限。

內(nèi)外基本面分化

需要警惕的是，今年國內(nèi)保稅區(qū)庫存創(chuàng)歷史新高，最高達25.6萬噸，相比去年同期增加10萬噸。上周滬倫鋅比價走高后進口窗口首次打開，當前已有3萬多噸進口鋅流入國內(nèi)。5月起增值稅的改革也是促使進口盈虧轉(zhuǎn)變的驅(qū)動之一，不排除滬倫比價走高后更多的保稅區(qū)鋅錠報關(guān)流入國內(nèi)，國內(nèi)鋅錠庫存面臨巨大的潛在風險。雖然現(xiàn)貨升貼水仍維持高位，但隨著進口鋅的流入，現(xiàn)貨升貼水將承壓回落，這將給鋅價帶來一定的壓制。

此外，當前國內(nèi)外基本面存在分化，在LME休市期間，滬鋅反彈遠超預(yù)期。在缺乏倫鋅的指引下，滬鋅出現(xiàn)報復(fù)式反彈。一方面反映出短期國內(nèi)較強的基本面，另一方面也反映出多頭的投機需求。考慮到海外礦山復(fù)產(chǎn)加速帶來的供需格局改變，疊加隱性庫存以及國內(nèi)保稅區(qū)庫存流入風險，短期鋅價反彈空間有限。操作上，建議滬鋅1807合約在24500—25000元/噸附近逢反彈做空。