重點關(guān)注消費成長板塊的結(jié)構(gòu)性機會

在國內(nèi)基本面復蘇預期和政策面穩(wěn)增長預期的作用下，A股市場風險有限。美聯(lián)儲緊縮和美股波動確實會對短期外資流向構(gòu)成擾動，未來北向資金的雙向波動會更加頻繁。但從中期視角來看，如果國內(nèi)穩(wěn)增長政策持續(xù)發(fā)力，推動基本面修復，則可以抵消外部緊縮的影響，進而緩解匯率和資金流向的壓力。

上周A股市場先抑后揚，周一至周三上證綜指振蕩走弱，一度跌破3300點整數(shù)關(guān)口，周四至周五伴隨著北上資金的大幅流入，各大指數(shù)繼續(xù)上漲。截至上周五收盤，上證綜指、滬深300成功站上半年線，上證50收于半年線之上，中證500上方面臨半年線。市場結(jié)構(gòu)方面，上周消費成長板塊表現(xiàn)較為突出，周期板塊則相對落后。

通脹預期引導情緒，美股反彈暫不構(gòu)成反轉(zhuǎn)

在經(jīng)過前一周的劇烈波動后，上周歐美股市迎來普反，十年期美債收益率也有所回落。上周五晚間，受密歇根大學消費者通脹預期指數(shù)回落、IMF和美聯(lián)儲官員表態(tài)緩解經(jīng)濟衰退擔憂影響，美股三大指數(shù)紛紛大漲。具體而言，一方面，上周五公布的數(shù)據(jù)顯示，6月份密歇根大學美國消費者1年期通脹預期終值為5.3%，低于預期值5.4%和初值5.4%。此外，調(diào)查受訪者預計未來五到十年價格上漲3.1%，低于預期和初值的3.3%。這一指標的意外回落，使得不少投資者認為美聯(lián)儲激進加息的可能性降低。另一方面，圣路易斯聯(lián)儲行長布拉德表示，利率遠未達到中性，在這種情況下，提前加息是個好主意。他認為今年利率將上調(diào)至3.5%，加息將減緩經(jīng)濟增長速度，但衰退風險被“過分夸大”，一旦反通脹勢頭開始形成，美聯(lián)儲可能降低政策利率。同時，國際貨幣基金組織在上周五發(fā)表聲明稱，美國經(jīng)濟可能在2022年和2023年放緩，但隨著美聯(lián)儲實施利率收緊計劃以遏制通脹，美國經(jīng)濟將“勉強避免衰退”。在此背景下，美股迎來反彈。

筆者認為，盡管俄烏局勢和疫情不確定性仍存，但當前海外市場關(guān)注的焦點依然在于通脹路徑和央行貨幣政策的表態(tài)。從數(shù)據(jù)來看，美國通脹在9月份之后將重新迎來高基數(shù)。在不出現(xiàn)意外的情況下，今年年末至明年年初美國CPI同比將逐漸回落，那么美聯(lián)儲就有可能在11月或12月議息會議考慮緊縮政策的退坡甚至轉(zhuǎn)向。反之，如果意外發(fā)生（例如地緣局勢緊張、油價居高不下等）使得通脹預期持續(xù)位于高位，那么緊縮和衰退壓力也將進一步增加。因此，上周美股的反彈并不意味著市場已經(jīng)觸底。在美聯(lián)儲退出緊縮之前，需要有更多證據(jù)表明通脹已經(jīng)得到有效控制。站在當前時點來看，現(xiàn)階段至三季度美股市場大概率還將面臨緊縮加碼、通脹高位和增速放緩的狀況，預計當前至三季度美股整體將呈現(xiàn)振蕩偏弱的態(tài)勢，觀察四季度是否會出現(xiàn)轉(zhuǎn)機。如果轉(zhuǎn)機出現(xiàn)，則可能成為美債長端利率筑頂以及美股市場風格重新轉(zhuǎn)向成長的契機。

A股仍可看高一線，關(guān)注成長股結(jié)構(gòu)性機會

在經(jīng)過前期的持續(xù)反彈后，當前部分投資者對后續(xù)市場如何演化存在分歧。筆者認為，目前國內(nèi)經(jīng)濟基本面與2020年二季度類似，均處于疫情沖擊后的修復階段。但與2020年不同的是，本輪經(jīng)濟復蘇在高庫存與高通脹的制約下，復蘇斜率可能緩于2020年。首先，由于奧密克戎的傳播速度較快，當前國內(nèi)局部地區(qū)疫情仍有反復。雖然疫情已得到有效控制，對市場的沖擊邊際也在遞減，但是依然會對經(jīng)濟和盈利修復產(chǎn)生擾動。其次，目前工業(yè)企業(yè)庫存水平位于2013年以來高位，后續(xù)將面對較為嚴峻的去庫壓力。在疫情沖擊對企業(yè)經(jīng)營性現(xiàn)金流情況和居民收入水平的影響下，生產(chǎn)抑或是消費端的回升可能較為緩慢，A股三季度業(yè)績回升力度依然面臨挑戰(zhàn)。最后，當下海外經(jīng)濟復蘇已經(jīng)見頂，需求面臨回落，在此背景下出口對經(jīng)濟的貢獻度將不及2020年下半年。5月經(jīng)濟金融數(shù)據(jù)顯示實體內(nèi)生需求依然偏弱，這意味著國內(nèi)政策面寬松格局仍將持續(xù)，但考慮到美聯(lián)儲緊縮步伐所帶來的約束，宏觀流動性邊際繼續(xù)改善的幅度相對有限。

圖為標普500與十年期美債收益率

綜合來看，在國內(nèi)基本面復蘇預期和政策面穩(wěn)增長預期的作用下，A股市場風險有限。美聯(lián)儲緊縮和美股波動確實會對短期外資流向構(gòu)成擾動，未來北向資金的雙向波動會更加頻繁。但從中期視角來看，如果國內(nèi)穩(wěn)增長政策持續(xù)發(fā)力、推動基本面修復，則可以抵消外部緊縮的影響，進而緩解匯率和資金流向的壓力。市場結(jié)構(gòu)方面，由于本輪國內(nèi)經(jīng)濟復蘇的斜率大概率會緩于2020年，因此現(xiàn)階段寬松環(huán)境仍將持續(xù)，只是邊際繼續(xù)改善的空間有限。從這個角度來看，順周期板塊盈利修復的不確定性相對較大，可重點關(guān)注消費成長板塊的結(jié)構(gòu)性機會。值得注意的是，美國正面臨緊縮加碼、通脹高位和增速放緩的狀況，在此期間若美債收益率再度上行還會對成長風格形成壓制，但預計影響將逐步減弱。操作上，建議投資者前期多單繼續(xù)持有，逢指數(shù)大幅回調(diào)分批布局多單，不追高?？缙贩N套利方面，建議投資者關(guān)注多IC空IH套利，注意風控。