基于產(chǎn)業(yè)現(xiàn)狀，后期雙焦走勢往上要看成材利潤高低，往下則看焦煤讓利幅度。近期成材價格及利潤反彈為雙焦上漲打開一定空間，但鋼廠利潤中期來看仍有不小壓力，雙焦反彈空間有限。一旦成材結(jié)束本輪反彈并轉(zhuǎn)弱，利潤高企、供應(yīng)趨于過剩的焦煤深度調(diào)降讓利的可能性較大，焦炭價格也將隨之下行。

在經(jīng)歷了一段時長近一個半月、不斷刷新年內(nèi)價格低點的下跌行情之后，雙焦期貨在7月下旬迎來強(qiáng)反彈，截至8月9日收盤，雙焦主力合約較前期低點反彈將近19%，明顯強(qiáng)于黑色系其他品種。近期雙焦現(xiàn)貨開始漲價，在現(xiàn)貨走強(qiáng)預(yù)期已逐步兌現(xiàn)的情況下，期貨價格的反彈動能如何以及后續(xù)走勢成為市場關(guān)注的重點，也是本文分析討論的焦點。

焦炭居于黑色產(chǎn)業(yè)鏈中游，行業(yè)集中度不高，議價能力不強(qiáng)，可謂“兩頭受氣”，在今年黑色系集體回落過程中這一劣勢更加明顯：鋼價大幅調(diào)降后鋼廠大力打壓焦炭價格導(dǎo)致焦企虧損嚴(yán)重，近期雖然焦炭現(xiàn)貨首輪提漲落地，但因焦煤同步反彈，焦企仍普遍虧損。從過往經(jīng)驗來看，鋼廠在產(chǎn)業(yè)鏈中處于強(qiáng)勢地位，鋼廠利潤高低是決定焦炭上漲空間的主導(dǎo)因素，而雙焦基本上是同漲同跌，因此，本輪雙焦反彈空間主要取決于鋼廠利潤回升的持續(xù)性。

回顧本輪鋼價及鋼廠利潤回升，主要驅(qū)動因素在于：宏觀方面，美聯(lián)7月加息落地后進(jìn)入政策空窗期，美元指數(shù)沖高回落，加上國內(nèi)保交樓等政策出臺穩(wěn)住房地產(chǎn)市場預(yù)期，國內(nèi)外宏觀政策氛圍整體偏暖是黑色系反彈的重要前提條件；產(chǎn)業(yè)方面，因鋼價前期下跌過快，鋼廠虧損加劇，從而加大了檢修力度，鋼材產(chǎn)量快速下降，庫存在淡季降至偏低水平，疊加下半年需求傳統(tǒng)旺季臨近，鋼價應(yīng)聲上漲。然而，同樣是基于上述分析框架，鋼價持續(xù)上漲的基礎(chǔ)并不牢固。一方面，根據(jù)加息點陣圖，美聯(lián)儲年內(nèi)還要加息100個基點，在9月議息會議大概率會繼續(xù)采取行動，大宗商品在短暫喘息之后又將迎來利空擾動。另一方面，隨著鋼價反彈，近期鋼廠利潤得到明顯修復(fù)，鋼廠在檢修結(jié)束后復(fù)產(chǎn)已在路上，近期鋼材產(chǎn)量見底回升，如果產(chǎn)量持續(xù)回升，鋼材供需格局又將發(fā)生新變化。顯然，在需求難有超預(yù)期回升的背景下，鋼廠利潤擴(kuò)大帶來的產(chǎn)量回升將是鋼價進(jìn)一步上漲的主要限制因素。

由于鋼價及鋼廠利潤反彈缺乏持續(xù)性，即便當(dāng)前焦企仍大面積虧損，焦炭后續(xù)提漲空間仍然有限，市場上有較多觀點便認(rèn)為本次焦炭現(xiàn)貨僅提漲兩輪左右。如果9月份鋼廠產(chǎn)量快速反彈、美聯(lián)儲加息來襲導(dǎo)致黑色系再度走弱，雙焦的下跌空間如何？筆者認(rèn)為其主要取決于焦煤讓利情況，而從焦煤行業(yè)現(xiàn)狀來看，調(diào)降壓力不小。在焦鋼企業(yè)利潤大幅萎縮的情況下，今年國內(nèi)焦煤生產(chǎn)企業(yè)仍利潤豐厚，例如龍頭企業(yè)山西焦煤上半年凈利潤同比大增約193%，焦煤無疑已成為“眾矢之的”。供需層面，國內(nèi)煤炭保供穩(wěn)價政策貫穿全年，國產(chǎn)焦煤產(chǎn)量穩(wěn)中有增；今年蒙煤進(jìn)口通關(guān)擺脫疫情影響回升至高位，蒙煤加上因俄烏沖突而大量流入的俄煤，上半年煉焦煤進(jìn)口同比大增近17%；焦煤需求則受制于終端需求下滑及粗鋼產(chǎn)量壓減，上半年供需缺口逐漸收縮且邊際上轉(zhuǎn)向小幅過剩。

圖為焦煤煤礦生產(chǎn)利潤

總的來說，基于產(chǎn)業(yè)現(xiàn)狀，筆者認(rèn)為后期雙焦走勢往上要看成材利潤高低，往下則看焦煤讓利幅度。成材價格及利潤近期反彈為雙焦上漲打開一定空間，但鋼廠利潤中期來看仍有不小壓力，對應(yīng)地，雙焦反彈空間有限。而一旦成材結(jié)束本輪反彈并轉(zhuǎn)弱，利潤高企、供應(yīng)趨于過剩的焦煤深度調(diào)降讓利的可能性較大，焦炭價格也將隨之下行。