本周，IF持續(xù)下跌，逼近4月底的低點(diǎn)，IH刷新前低，IM也創(chuàng)上市以來新低。筆者認(rèn)為，當(dāng)前股指市場(chǎng)表現(xiàn)偏弱的主要原因是當(dāng)前國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)面臨著外需回落和內(nèi)需不振的雙重壓力，市場(chǎng)情緒較為謹(jǐn)慎。

一方面，隨著美聯(lián)儲(chǔ)加息的推進(jìn)，美國(guó)貨幣政策收緊帶來的外溢效應(yīng)逐漸在全球范圍內(nèi)產(chǎn)生影響，以MSCI全球指數(shù)為代表的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)大幅下跌反映市場(chǎng)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)預(yù)期不斷走弱的事實(shí)。根據(jù)美聯(lián)儲(chǔ)9月議息會(huì)議后發(fā)布的經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)表，到2022年年底聯(lián)邦基金利率要達(dá)到4.4%（6月會(huì)議預(yù)計(jì)為3.4%），意味著接下來的11月和12月會(huì)議需要分別加息75個(gè)基點(diǎn)和50個(gè)基點(diǎn)，而此前大多數(shù)人預(yù)計(jì)9月會(huì)議是最后一次加息75個(gè)基點(diǎn)，而后11和12月會(huì)議各加25個(gè)基點(diǎn)。

更積極的加息路徑意味著全球經(jīng)濟(jì)面臨著更大的下行壓力，會(huì)議結(jié)束后MSCI全球指數(shù)創(chuàng)新低。這樣的資產(chǎn)表現(xiàn)反映的是市場(chǎng)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的預(yù)期進(jìn)一步走低，對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)來說，意味著外需將加速回落。最近兩年，出口是國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的一大支撐，如果外需回落，出口前景不樂觀，將拖累國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)整體表現(xiàn)。

另一方面，內(nèi)需提振面臨新舊驅(qū)動(dòng)力轉(zhuǎn)換的問題。從1998年住房市場(chǎng)化改革以來，地產(chǎn)一直是國(guó)內(nèi)擴(kuò)大內(nèi)需的重要抓手，但隨著“房住不炒”和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的推進(jìn)，擴(kuò)大內(nèi)需的抓手也將隨之改變。9月上旬的兩次國(guó)常會(huì)都提到了內(nèi)需問題。9月7日的國(guó)常會(huì)指出“需求不足是當(dāng)前突出矛盾，要著力以消費(fèi)和投資拉需求、促進(jìn)社會(huì)投資、以投資帶消費(fèi)”；9月13日國(guó)常會(huì)指出“推進(jìn)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展薄弱領(lǐng)域設(shè)備更新改造，有利于擴(kuò)大制造業(yè)市場(chǎng)需求，推動(dòng)消費(fèi)恢復(fù)成為經(jīng)濟(jì)主拉動(dòng)力，增強(qiáng)發(fā)展后勁”。顯然，當(dāng)前內(nèi)需的主要抓手在投資和消費(fèi)上，且消費(fèi)將是更重要的拉動(dòng)力。最新一期的國(guó)常會(huì)提到要保障交通物流的順暢，一定程度上也是為了促消費(fèi)服務(wù)。但當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)新內(nèi)需抓手的看法并未達(dá)成一致，政策面的指引也不夠清晰，且截至目前，政策面措施都以穩(wěn)經(jīng)濟(jì)為主，疊加經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的改善并不太明顯，使得市場(chǎng)預(yù)期短時(shí)難以改善。

這并不意味著市場(chǎng)行情前景就一定暗淡。從當(dāng)前基本面狀況、位于底部的估值和不斷萎縮的成交量來看，筆者判斷A股市場(chǎng)已經(jīng)處于熊市末端。從2021年2月至今，滬深300指數(shù)累計(jì)下跌超過33%，這一下跌幅度已經(jīng)和2010年以及2018年的熊市跌幅相當(dāng)。另外，熊市底部通常有一個(gè)重要的特征，即成交額的萎縮。從歷史上看，每輪大熊市的底部成交額都會(huì)萎縮至頂部成交額的20%左右，當(dāng)前股票市場(chǎng)的成交額較之前明顯縮量，以滬深300指數(shù)看，目前的成交額是頂部成交額的35%左右，這意味著市場(chǎng)逐漸接近熊市末期，底部漸近。

綜上，雖然當(dāng)前基本面狀況給股指市場(chǎng)帶來了很大的下行壓力，但位于底部的估值意味著市場(chǎng)對(duì)基本面狀況的定價(jià)相對(duì)充分，也意味著即使基本面壓力較大，但股指潛在的下行空間已經(jīng)十分有限。同時(shí)，該輪股指的累計(jì)跌幅已經(jīng)和過往熊市相當(dāng)，加上不斷萎縮的成交額，大概率意味著當(dāng)前已經(jīng)進(jìn)入熊市末期，底部漸近。