七禾網(wǎng)注：嘉賓回答僅代表其本人觀點，不代表七禾網(wǎng)的觀點及推薦。金融投資風(fēng)險叢生，愿七禾網(wǎng)用戶理性謹慎。

李敬恒先生

璞遠資產(chǎn)

上海璞遠資產(chǎn)管理有限公司是一家以債券投資、現(xiàn)金管理、股票投資、宏觀配置為特色的私募基金管理公司，成立于2014年，總部位于中國上海。成立同年，已在中國證券投資基金業(yè)協(xié)會登記備案獲得私募基金管理人資格（備案編號：P1002935）

李敬恒 總裁總經(jīng)理

CFA（特許金融分析師），二十一年資本市場從業(yè)經(jīng)驗

曾任上海證券有限責(zé)任公司分析師

海際大和證券有限責(zé)任公司固定收益部投資經(jīng)理

2008年入職中泰證券股份有限公司固定收益部，先后任債券投資總監(jiān)、執(zhí)行總經(jīng)理

FICC（固定收益、外匯、大宗商品交易）部執(zhí)行總經(jīng)理

自營決策委員會委員及債券投資部負責(zé)人

自2001年開始從事證券研究與投資交易工作，二十年從業(yè)經(jīng)驗

管理規(guī)模超100億人民幣，業(yè)績優(yōu)異

擅長市場趨勢研判，在宏觀分析、大類資產(chǎn)配置等方面有豐富的從業(yè)經(jīng)驗

精彩觀點

我們選擇的高收益?zhèn)袌鲈谥袊壳斑€是一片藍海，中國場外主導(dǎo)的市場特征以及大量“非理性”投資者的存在，使高收益?zhèn)袌龀掷m(xù)處于弱有效市場狀態(tài)，錯誤成為常態(tài)。

高收益?zhèn)幸粋€確定的到期日，如果在投研方面投入足夠，那么對未來價格以及收益的計算也有了確定的預(yù)期。

公司制定了一套嚴格的投資風(fēng)控體系，其中核心的風(fēng)控條款為分散投資，對單一主體債券持倉不超過基金凈值的5%，而且以基金合同條款的形式強制執(zhí)行，對于公司回撤的控制起到了至關(guān)重要的作用。

公司通過投資主體分散、到期日分散、投資板塊分散和地域分散等方面分散投資，并采用20%~30%現(xiàn)金管理策略+50%~60%城投+10%~20%地產(chǎn)+5%~10%其他債券策略，把握好信用風(fēng)險的前提下，多品種行業(yè)板塊共振，為客戶創(chuàng)造更好的收益回報。

在投研方面，需要深入了解的標的債券公司的公開信息及非公開信息，尤其是非公開信息，需要有標的公司所在地區(qū)的金融機構(gòu)、政府機構(gòu)等人脈資源，這樣才能更深入地了解標的公司在當(dāng)?shù)貐^(qū)域內(nèi)的實際情況，避免公開信息中的一些偏頗、夸張以及各種市場傳言誤導(dǎo)。

近期無論是地產(chǎn)還是疫情防控政策的放松都相對超預(yù)期。債券在經(jīng)歷過這波政策的超預(yù)期沖擊和銀行理財贖回負反饋的雙重壓力后會趨于平靜，中央及地方對于控制債務(wù)風(fēng)險以及相對應(yīng)的措施，仍然會給予高收益?zhèn)^高的安全邊際及收益回報。

隨著疫情防控政策的持續(xù)優(yōu)化、地產(chǎn)政策的不斷松綁，擴內(nèi)需政策的持續(xù)落地等，預(yù)計2022年的政策累計效應(yīng)將在2023年顯現(xiàn)。2023年經(jīng)濟主要重點為投資+消費，需要持續(xù)追蹤高頻數(shù)據(jù)。

選股的邏輯主要是從中長期視角，通過自上而下以及自下而上的研究，去選擇商業(yè)模式較好、管理層優(yōu)秀、行業(yè)景氣度高且具有較深護城河的企業(yè)。買入點主要參考公司的估值及行業(yè)趨勢，當(dāng)測算未來三到五年還能看到可觀的收益時，會選擇買入或者繼續(xù)持有。

短期看來，國內(nèi)疫情感染高峰尚未結(jié)束，宏觀經(jīng)濟恢復(fù)較為緩慢，購房者收入預(yù)期、置業(yè)信心修復(fù)仍需時間，預(yù)計銷售在2023下半年將有所好轉(zhuǎn)。一二線城市政策優(yōu)化空間大，整體量增價穩(wěn)，市場或逐漸恢復(fù)，而三四線城市市場量價或繼續(xù)下行。

由于十年期國債預(yù)期屬性較強，加息放緩或暫停后長端反應(yīng)快于短端，收益率往往會先于降息開始下跌，因此我們判斷今年美國長期國債安全性較高，存在投資機會。

七禾網(wǎng)1、璞遠資產(chǎn)您好，感謝您和東航金融&七禾網(wǎng)進行深入對話。據(jù)介紹，貴司是一家以債券投資、現(xiàn)金管理、股票投資、宏觀配置為特色的私募基金管理公司。請問貴司為什么選擇債券市場，作為公司比較重要的一個投資領(lǐng)域？

璞遠資產(chǎn)：首先我們選擇的高收益?zhèn)袌鲈谥袊壳斑€是一片藍海，中國場外主導(dǎo)的市場特征以及大量“非理性”投資者的存在，使高收益?zhèn)袌龀掷m(xù)處于弱有效市場狀態(tài)，錯誤成為常態(tài)。我們作為私募機構(gòu)在風(fēng)險控制上更加靈活，通過二級市場風(fēng)險不對等和評級波動，甚至消息面的擾動，很容易獲取超額收益。

其次，高收益?zhèn)c股票相比，在獲取收益這一點是確定的，而股票是不確定的。股票的價格取決于眾多投資者對未來價格走勢的一致預(yù)期，無論對某只股票做了多少研究，都無法確定它未來的價格。而高收益?zhèn)幸粋€確定的到期日，如果在投研方面投入足夠，那么對未來價格以及收益的計算也有了確定的預(yù)期。因此我們選擇債券市場，特別是高收益?zhèn)袌鲎鳛橹饕耐顿Y領(lǐng)域。

七禾網(wǎng)2、據(jù)了解，貴司的總經(jīng)理李敬恒先生，曾在多家大型券商任職，請問這些工作經(jīng)歷，對后期做債券交易以及組建交易團隊，有哪些幫助？

璞遠資產(chǎn)：公司總經(jīng)理李敬恒先生，曾經(jīng)就職于上海證券、大和證券和中泰證券，從業(yè)經(jīng)驗超過22年，其中在中泰證券從業(yè)超過13年，屬于大型券商的高層管理人員，負責(zé)整個券商機構(gòu)的債券固收投資工作，積累了豐富的債券市場投研經(jīng)驗及交易資源。目前公司的債券交易團隊及策略，都是依據(jù)李總在金融機構(gòu)的從業(yè)經(jīng)驗而配備的相關(guān)人員及制定相應(yīng)的投資交易策略，李總的從業(yè)經(jīng)歷是公司進行債券策略投資的核心競爭力之一。

七禾網(wǎng)3、請問貴司債券的交易策略中，對投資標的的選擇，有哪些要求和標準？

璞遠資產(chǎn)：對于債券標的的選擇上，我們主要還是在收益以及風(fēng)險的天平兩端進行權(quán)衡。在收益方面，我們首先在二級市場價格受損的標的，結(jié)果從上到下的方式進行基本面的評判，在判斷其市場價格低于其內(nèi)在價值后，再結(jié)合風(fēng)險角度進行取舍。風(fēng)險方面我們主要關(guān)注標的的期限、分散度、交易活躍度、流動性。在綜合考察后確定標的的收益與風(fēng)險匹配，并且在持倉方面符合產(chǎn)品要求后，確定對投資標的的選擇。

七禾網(wǎng)4、貴司表示，同股票投資類似，高收益?zhèn)顿Y的核心理念在于找尋債券市場價格低于其內(nèi)在價值的投資標的。請問貴司主要是通過哪些方面，判斷債券的內(nèi)在價值？

璞遠資產(chǎn)：我們通常會基于數(shù)據(jù)和規(guī)則，構(gòu)建不同類型、行業(yè)的模型，以主體內(nèi)部的基本面為基礎(chǔ)進行定性定量分析，對主體進行橫向比較和縱向比較，再結(jié)合外部銀企關(guān)系、政府關(guān)系等因素的支持，輔以宏觀信用環(huán)境和行業(yè)、區(qū)域的分析，最后針對債項的條款和增性情況判斷債券的內(nèi)在價值。

七禾網(wǎng)5、我們分析發(fā)現(xiàn)，貴司的產(chǎn)品業(yè)績十分穩(wěn)健，不少產(chǎn)品年化收益率超過15%，但最大回撤不到1%。請問貴司主要通過哪些方式，將最大回撤控制得比較好的？

璞遠資產(chǎn)：公司穩(wěn)健的投資收益以及極低的回撤水平，得益于公司科學(xué)嚴格的風(fēng)控管理策略，公司制定了一套嚴格的投資風(fēng)控體系，其中核心的風(fēng)控條款為分散投資，對單一主體債券持倉不超過基金凈值的5%，而且以基金合同條款的形式強制執(zhí)行，對于公司回撤的控制起到了至關(guān)重要的作用。

此外，公司還對持倉的債券進行行業(yè)的分散、地域的分散以及到期日的分散；公司還采用右側(cè)交易法、減持右側(cè)建倉、規(guī)定安全墊投資策略、逐步建倉等風(fēng)控辦法，有效地控制了回撤水平。

七禾網(wǎng)6、請問參與債券交易，主要存在哪些風(fēng)險？貴司又是如何控制這些風(fēng)險的？

璞遠資產(chǎn)：債券交易風(fēng)險分為系統(tǒng)性風(fēng)險和非系統(tǒng)性風(fēng)險。其中由于國內(nèi)外形勢、政治等宏觀層面導(dǎo)致的風(fēng)險為不可分散風(fēng)險，包括利率風(fēng)險和通脹風(fēng)險。而高收益?zhèn)鍓K存在的主要風(fēng)險分為信用風(fēng)險、流動性風(fēng)險和提前贖回風(fēng)險。其中信用風(fēng)險又可以分為債券發(fā)行人無法按時兌付規(guī)定本息產(chǎn)生的違約風(fēng)險和債務(wù)人信用評級下調(diào)而導(dǎo)致的債券價格下跌的價差風(fēng)險。流動性風(fēng)險反映出目前所持券的交投活躍度，投資者在短期內(nèi)能否合理價格出售。公司長期專注于高收益?zhèn)袌龅难芯?，深入挖掘發(fā)債主體的信用資質(zhì)情況，洞悉市場交易對手的動態(tài)，通過主體研究、分散投資等方式控制風(fēng)險，并優(yōu)選流動性強的投資標的，避免交易時因為流動性不足導(dǎo)致的價格犧牲。