1.市場(chǎng)回顧和邏輯概述

1.1. 市場(chǎng)回顧

今年2月底，硅谷銀行“爆雷”事件引發(fā)美歐銀行業(yè)危機(jī)，海外經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)不斷攀升，市場(chǎng)恐慌情緒迅速升溫。五月中下旬，國(guó)內(nèi)公布主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不及市場(chǎng)預(yù)期，鋅價(jià)加速下行。六月，美國(guó)政府內(nèi)部就提高債務(wù)上限談判達(dá)成最終協(xié)議，市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒有所降溫，疊加海外部分礦山出現(xiàn)減產(chǎn)跡象，共同推動(dòng)鋅價(jià)小幅上行。

1.2. 邏輯概述

供應(yīng)方面，現(xiàn)階段冶煉端供應(yīng)增勢(shì)不變，國(guó)內(nèi)礦端過(guò)剩向冶煉端傳導(dǎo)路徑持續(xù)兌現(xiàn)。

需求方面，下游需求修復(fù)不及預(yù)期，消費(fèi)逐漸過(guò)渡至淡季。

庫(kù)存方面，國(guó)內(nèi)季節(jié)性去庫(kù)基本結(jié)束，海外庫(kù)存接近去年同期水平。

綜上，現(xiàn)階段因生產(chǎn)利潤(rùn)下滑，海內(nèi)外部分礦山和冶煉廠(chǎng)出現(xiàn)減產(chǎn)跡象，疊加市場(chǎng)宏觀擾動(dòng)不斷，短期單邊交易性?xún)r(jià)比不高,建議滬鋅2308合約暫時(shí)觀望。中期來(lái)看，國(guó)內(nèi)礦端供應(yīng)相對(duì)寬松，下游消費(fèi)逐漸向淡季過(guò)渡，基本面偏空邏輯未出現(xiàn)明顯變化，可等待逢高做空機(jī)會(huì)。

2.供應(yīng)分析

2.1. 國(guó)內(nèi)礦端整體供應(yīng)較為寬松，加工費(fèi)有望保持平穩(wěn)

生產(chǎn)方面，根據(jù)SMM數(shù)據(jù)，今年1-5月國(guó)內(nèi)鋅精礦產(chǎn)量約為136萬(wàn)金屬?lài)?，同比增長(zhǎng)約8.4%。現(xiàn)階段礦企仍存在一定盈利空間，因此除部分礦山存在常規(guī)性檢修外，鋅礦生產(chǎn)較寬松。

考慮到2023年國(guó)內(nèi)計(jì)劃投產(chǎn)鋅礦項(xiàng)目較少，總規(guī)模約在8.2萬(wàn)金屬?lài)?，并且部分礦山存在品味下滑等問(wèn)題，預(yù)計(jì)下半年鋅精礦產(chǎn)量增長(zhǎng)規(guī)模有限。

進(jìn)口方面，由于今年海外需求持續(xù)走弱，歐洲冶煉廠(chǎng)未完全實(shí)現(xiàn)復(fù)產(chǎn)，海外礦端相對(duì)寬松，滬倫比值持續(xù)回升，刺激進(jìn)口礦流入國(guó)內(nèi)，一季度進(jìn)口量位于高位。現(xiàn)階段，國(guó)內(nèi)冶煉廠(chǎng)使用進(jìn)口礦成本不斷走低，因此更傾向選擇使用進(jìn)口礦，預(yù)計(jì)未來(lái)國(guó)內(nèi)進(jìn)口量仍將位于高位。

加工費(fèi)方面，從三月開(kāi)始，國(guó)內(nèi)冶煉廠(chǎng)持續(xù)超預(yù)期生產(chǎn)，歐洲冶煉廠(chǎng)逐漸復(fù)產(chǎn)，因此國(guó)產(chǎn)礦和進(jìn)口礦加工費(fèi)均從高位進(jìn)入下行通道。近期礦端供應(yīng)較為寬松，加工費(fèi)有望保持平穩(wěn)。

2.2. 冶煉端供應(yīng)增勢(shì)不變，大部分冶煉廠(chǎng)暫無(wú)減產(chǎn)意愿

生產(chǎn)方面，在上半年，國(guó)內(nèi)部分煉廠(chǎng)存在主動(dòng)性減停產(chǎn)安排，云南地區(qū)部分生產(chǎn)線(xiàn)供應(yīng)受限電影響，但由于年初疫情政策逐漸放開(kāi)、市場(chǎng)預(yù)期良好、冶煉廠(chǎng)生產(chǎn)利潤(rùn)持續(xù)高企以及生產(chǎn)原料較充足等因素，冶煉廠(chǎng)維持超負(fù)荷生產(chǎn)。具體來(lái)看，今年1-5月國(guó)內(nèi)精煉鋅生產(chǎn)約268.4萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)約8%；今年新增產(chǎn)量計(jì)劃（約20.7萬(wàn)噸）運(yùn)行較為順暢。

現(xiàn)階段雖然部分冶煉廠(chǎng)因鋅價(jià)中樞下移而提前檢修，但冶煉端增量依舊穩(wěn)定。從目前煉廠(chǎng)排產(chǎn)來(lái)看，礦端過(guò)剩向錠端傳導(dǎo)路徑持續(xù)兌現(xiàn)。

進(jìn)口方面，現(xiàn)階段隨海外冶煉廠(chǎng)陸續(xù)復(fù)產(chǎn)，滬倫比值緩慢抬升，海外精煉鋅逐漸流入國(guó)內(nèi)，凈進(jìn)口量有望回升。但考慮到海外冶煉廠(chǎng)產(chǎn)能難以恢復(fù)至2021年之前，因此下半年國(guó)內(nèi)凈進(jìn)口量漲幅受限

歐洲冶煉廠(chǎng)復(fù)產(chǎn)進(jìn)度方面，近期荷蘭突然宣布將關(guān)閉其在歐洲最大氣田，并且挪威天然氣廠(chǎng)意外發(fā)生停電事件，導(dǎo)致歐洲天然氣價(jià)格飆升，短期擾動(dòng)當(dāng)?shù)刂螣拸S(chǎng)利潤(rùn)。但其長(zhǎng)期影響相對(duì)有限，海外供應(yīng)增量預(yù)期不存在顯著變化。Glencole公司位于德國(guó)的Nordenham冶煉廠(chǎng)近期宣布將于今年夏天有望恢復(fù)生產(chǎn)（產(chǎn)能達(dá)16萬(wàn)噸/年）。

3.需求分析

3.1.加工品開(kāi)工重心逐漸下移，后續(xù)市場(chǎng)交投不容樂(lè)觀

與三四月相比，近期下游需求逐漸過(guò)渡至淡季，開(kāi)工率重心明顯下移，后續(xù)市場(chǎng)實(shí)際交投不容樂(lè)觀。

原料庫(kù)存與成品庫(kù)存方面，鍍鋅等加工品原料庫(kù)存持續(xù)錄增至近年同期高位，而成品庫(kù)存去庫(kù)幅度不及往年同期，說(shuō)明下游開(kāi)工存在部分投機(jī)性補(bǔ)庫(kù)需求，并不能完全反映實(shí)際消費(fèi)情況

圖 1：加工品開(kāi)工不及預(yù)期

3.2. 基建投資支撐下游消費(fèi)，地產(chǎn)修復(fù)不及年初預(yù)期

基建方面，2023年1-5月全國(guó)固定資產(chǎn)投資完成額分項(xiàng)中，道路運(yùn)輸業(yè)、鐵路運(yùn)輸業(yè)及水利環(huán)境公共管理業(yè)累計(jì)同比分別為4.4%、16.4%以及4.7%?？傮w來(lái)看，國(guó)內(nèi)專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行量保持高速增長(zhǎng)，各項(xiàng)目基建投資維持較高增速。在投資拉動(dòng)下，基建項(xiàng)目持續(xù)支撐下游鋅錠消費(fèi)。

地產(chǎn)方面，2023年1-5月房屋新開(kāi)工面積、施工面積、竣工面積及銷(xiāo)售面積累計(jì)同比分別為-22.6%、-6.2%、19.6%及-0.9%?？傮w來(lái)看，雖然各地政府頻繁釋放利好政策，但除竣工環(huán)節(jié)外，國(guó)內(nèi)地產(chǎn)產(chǎn)銷(xiāo)情況不及年初預(yù)期，市場(chǎng)頹勢(shì)拖累下游需求修復(fù)。

汽車(chē)方面，2023年1-5月國(guó)內(nèi)汽車(chē)?yán)塾?jì)產(chǎn)量約為1068.7萬(wàn)輛，同比增加約11.1%。新能源汽車(chē)方面，5月產(chǎn)量約為71.3萬(wàn)輛，同比增加約53.0%，1-5月累計(jì)產(chǎn)量300.47萬(wàn)輛，同比增加約45.1%。上半年汽車(chē)領(lǐng)域（尤其是新能源汽車(chē)領(lǐng)域）產(chǎn)銷(xiāo)數(shù)據(jù)表現(xiàn)亮眼，對(duì)下游消費(fèi)存在支撐。但上半年汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)出色表現(xiàn)可能透支下半年增長(zhǎng)空間，此外伴隨全球經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)增大，海外需求逐漸走弱，汽車(chē)出口增速可能逐漸放緩。

4.庫(kù)存分析

4.1. 國(guó)內(nèi)季節(jié)性去庫(kù)基本結(jié)束

國(guó)內(nèi)庫(kù)存方面，現(xiàn)階段季節(jié)性去庫(kù)過(guò)程基本結(jié)束，近期國(guó)內(nèi)庫(kù)存低位累庫(kù)。

圖 2：國(guó)內(nèi)季節(jié)性去庫(kù)基本結(jié)束

4.2. 海外庫(kù)存接近去年同期水平

海外庫(kù)存方面，現(xiàn)階段歐洲能源價(jià)格跌至2021年危機(jī)前水平，歐洲冶煉廠(chǎng)復(fù)產(chǎn)過(guò)程持續(xù)推進(jìn)。全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)波動(dòng)下行，海外需求逐漸趨緊。全球鋅錠基本面趨于寬松，自2月以來(lái)，LME全球庫(kù)存從低位持續(xù)錄增，海外庫(kù)存接近去年同期水平。

（浙商期貨研究員 蔣欣彬）