1  需求端：亞洲為生鐵產(chǎn)量增長的主要貢獻者

據(jù)世界鋼鐵協(xié)會(WSA)披露，1—5月，全球高爐生鐵產(chǎn)量同比增加585.2萬噸（1.1%）至55065.7萬噸，海外需求環(huán)比修復(fù)。分地區(qū)來看，亞洲為全球生鐵產(chǎn)量增長的主要貢獻者，共計實現(xiàn)產(chǎn)量36926.7萬噸，同比增加724.4萬噸（1.6%），主要原因為印度、中國、韓國累計生鐵產(chǎn)量分別同比增加179.3萬噸（5.3%）、1201.6萬噸（3.3%）及1813.5萬噸（2.2%）；歐美國家加息導(dǎo)致經(jīng)濟增速放緩，生鐵產(chǎn)量同比下降，歐洲、北美洲、南美洲及大洋洲產(chǎn)量分別為2714萬噸、974.5萬噸、952.2萬噸及137.5萬噸，分別同比減少306.2萬噸（8%）、減少31.6萬噸（2.5%）、減少35.7萬噸（2.9%）及減少6.8萬噸（3.7%）。

從國內(nèi)市場來看，數(shù)據(jù)顯示，1—5月，粗鋼產(chǎn)量同比增加2.2%（961.3萬噸），生鐵產(chǎn)量同比增加3.8%（1387.6萬噸），生鐵產(chǎn)量增幅大于粗鋼產(chǎn)量增幅。按照鋼聯(lián)日均鐵水產(chǎn)量口徑，我們有兩種假設(shè)：假設(shè)一，粗鋼產(chǎn)量平控，全年鐵水產(chǎn)量同比持平?？紤]到上半年同比增加10萬噸（4.5%）至237萬噸，下半年日均鐵水產(chǎn)量227萬噸，環(huán)比減少4.3%（10萬噸），同比減少0.8%（2萬噸）。假設(shè)二，粗鋼產(chǎn)量不平控，全年日均鐵水產(chǎn)量為235萬噸，下半年鐵水產(chǎn)量為232萬噸，環(huán)比減少2.1%（5萬噸），同比增加1.5%（3.3萬噸）。

2  供應(yīng)端：關(guān)注必和必拓與FMG目標(biāo)完成情況

淡水河谷產(chǎn)量實現(xiàn)同比上升，但銷量遠低于產(chǎn)量。從產(chǎn)量來看， 一季度總產(chǎn)量為7509.2萬噸，環(huán)比減少1402.1萬噸，同比增加504萬噸。其中，粉礦與球團礦產(chǎn)量均實現(xiàn)同比上升，粉礦產(chǎn)量為6677.4萬噸，環(huán)比減少1408萬噸，同比增加365萬噸；球團礦產(chǎn)量為831.8萬噸，環(huán)比增加5.7萬噸，同比增加139.4萬噸。從產(chǎn)銷比來看，一季度產(chǎn)銷比創(chuàng)下有史以來新高，主要受極端天氣、發(fā)運再平衡及中高品礦需求相對下降影響。據(jù)季度報告披露，淡水河谷于二季度更多致力于改善產(chǎn)銷失衡的狀況，結(jié)合高頻發(fā)運數(shù)據(jù)，二季度產(chǎn)銷失衡狀況有所緩和。從生產(chǎn)系統(tǒng)運行情況來看，S11D礦區(qū)、南部與東南部表現(xiàn)超預(yù)期，彌補北方系統(tǒng)因開采許可問題所導(dǎo)致的產(chǎn)量下降；壓塊廠項目（Briquetting Plants）已順利投產(chǎn)，有助于淡水河谷實現(xiàn)球團礦200萬噸的增產(chǎn)目標(biāo)。

力拓季度產(chǎn)量同比增幅明顯，谷戴達利項目有望于本年釋放全部產(chǎn)能。從產(chǎn)量來看，一季度總產(chǎn)量（含球團礦與鐵精粉）為8359.8萬噸，環(huán)比減少1016.80萬噸，同比增加780.1萬噸。從產(chǎn)能置換項目進展來看，一方面，澳大利亞境內(nèi)產(chǎn)能置換項目進展順利，已投產(chǎn)的谷戴達利項目有望于本年釋放全部產(chǎn)能，荷普山二號（Hope Downs）、布魯克曼（Brockman Syncline）、西安吉拉斯（West Angelas）及南穆爾迪（Greater Nammuldi）等未正式投產(chǎn)的項目也在建設(shè)階段。另一方面，境外新建項目正在積極準(zhǔn)備當(dāng)中，西芒杜項目正式獲批，目前礦區(qū)已進入實質(zhì)性建設(shè)階段，預(yù)計于2025年正式投產(chǎn)，屆時每年計劃提供1億噸產(chǎn)能。

必和必拓南坡項目進展有望于新財年年末釋放全部產(chǎn)能。從產(chǎn)量來看，財年前三季度累計產(chǎn)量為2.159億噸，同比增加170萬噸。其中，西澳產(chǎn)區(qū)（100%股權(quán)）產(chǎn)量6616.3萬噸，環(huán)比減少813萬噸，同比減少51萬噸；Samarco鐵礦（50%持股）產(chǎn)量104.8萬噸，環(huán)比減少4.7萬噸，同比增加5.4萬噸。從產(chǎn)能投放情況來看，在南坡項目的加持下，C礦區(qū)財年前三季度產(chǎn)量實現(xiàn)同比增加161.8萬噸，下半年有望持續(xù)發(fā)力。

FMG鐵橋項目順利出貨。從發(fā)運量來看，財年前三季度累計發(fā)運1.432億噸，同比增加360萬噸。2023財年發(fā)運目標(biāo)為18700萬—19200萬噸，財年四季度(即自然年二季度)發(fā)運量只需滿足4380萬—4880萬噸；四季度發(fā)運沖量的可能性較大，結(jié)合目前礦區(qū)與新投產(chǎn)項目運行情況，完成發(fā)運目標(biāo)壓力較小。從產(chǎn)能投放來看，鐵橋項目第一批鐵精粉成功出貨，標(biāo)志著項目正式落地投產(chǎn)，預(yù)計全年貢獻產(chǎn)能為2200萬噸；加蓬貝林加項目成功簽署采礦公約，預(yù)計下半年采礦開啟。

機構(gòu)預(yù)測，四大礦山下半年供應(yīng)小幅上升35萬噸，關(guān)注必和必拓與FMG財年目標(biāo)完成情況。年度報告中，預(yù)估四大礦山發(fā)運量與產(chǎn)量新增900萬噸（其中淡水河谷貢獻200萬噸、FMG貢獻700萬噸）。一季度產(chǎn)銷報告中，除力拓上調(diào)50萬噸產(chǎn)量目標(biāo)外，其他三座礦山目標(biāo)維持不變，因此全年新增產(chǎn)量為950萬噸。通過使用高頻發(fā)運量，我們對四大礦山二季度產(chǎn)量進行預(yù)估，并對下半年供應(yīng)情況進行測算：從淡水河谷與力拓產(chǎn)量來看，結(jié)合高頻數(shù)據(jù)，預(yù)計前兩季度發(fā)運量分別同比增加500萬噸與623萬噸，結(jié)合發(fā)運比例80%，預(yù)計下半年兩者供應(yīng)分別同比減少160萬噸與458萬噸；必和必拓與FMG臨近財年結(jié)束，兩者上半年供應(yīng)分別減少437萬噸與308萬噸，假設(shè)新財年發(fā)運生產(chǎn)/發(fā)運目標(biāo)持平，結(jié)合發(fā)運比例86%與90%，預(yù)計下半年兩者供應(yīng)同比增加376萬噸與277萬噸。

澳巴四大礦外供應(yīng)下半年預(yù)計增量260萬噸，其中，澳大利亞礦占比近86%，為220萬噸；巴西礦占比近14%，為40萬噸。

非主流礦供應(yīng)方面，1—5月，印度礦增量高于預(yù)期，實現(xiàn)同比增加902萬噸；考慮到印度礦發(fā)運具有季節(jié)性，預(yù)計其下半年發(fā)運量約1088萬噸，較上半年同比減少646萬噸。

加拿大自然災(zāi)害季節(jié)性擾動，近期部分鐵路受當(dāng)?shù)鼗馂?zāi)影響，發(fā)運量或存在小幅回落，但6—8月為加拿大傳統(tǒng)火災(zāi)季節(jié)，并非突發(fā)事件，對全年供應(yīng)影響有限。

南非鐵路與港口擾動持續(xù)，由于去年港口罷工對南非部分港口鐵礦石發(fā)運端造成影響，英美資源旗下昆巴礦山于去年下調(diào)全年產(chǎn)量目標(biāo)。目前港口運行還存在不確定性。

另外，從成本來看，上半年鐵礦石運費中樞明顯低于前兩年同期水平。1—6月西澳港至青島港運費均值為8美元/噸，同比下降2美元/噸；巴西至青島港運費均值19美元/噸，同比減少7美元/噸。90—100美元為鐵礦石成本支撐區(qū)間，據(jù)不完全統(tǒng)計，目前海外主要礦山成本可以分為三個區(qū)間：30美元以下、30—60美元及60美元以上。假設(shè)鐵礦石盤面價格跌破70美元/噸，以烏克蘭礦業(yè)、澳洲礦產(chǎn)資源及冠軍鐵為代表的公司將會面臨階段性停產(chǎn)，非主流礦供應(yīng)或出現(xiàn)減量。

3  展望：四大礦山下半年供應(yīng)增量或不明顯

從供應(yīng)端來看，下半年全球礦山供應(yīng)增量約為453萬噸，其中，四大礦山上半年發(fā)運量共計同比增加382萬噸，結(jié)合礦山發(fā)運比例以及產(chǎn)銷目標(biāo)（假設(shè)下半年必和必拓與FMG新財年發(fā)運產(chǎn)銷目標(biāo)持平），預(yù)計下半年四大礦山較上半年增量約35萬噸，增幅不明顯；澳大利亞、巴西其他礦山方面，結(jié)合四大礦山發(fā)往中國的比例，我們倒推澳巴非主流礦的發(fā)運比例大概在11%，預(yù)計其下半年供應(yīng)增量為260萬噸；除澳巴以外其他非主流國家的話，結(jié)合1—5月海關(guān)進口數(shù)據(jù)，我們預(yù)估下半年供應(yīng)增量約為158萬噸。

從需求端來看，國內(nèi)下半年鐵水產(chǎn)量平衡點為227萬噸與232萬噸，基于我們對需求端的兩種假設(shè)，我們得出兩個測算結(jié)果：

假設(shè)一：粗鋼產(chǎn)量平控，下半年鐵水產(chǎn)量為227萬噸。從環(huán)比的角度來看，預(yù)計下半年鐵礦石整體供需環(huán)比增加3601萬噸，結(jié)合1—6月進口燒結(jié)礦消耗比例約占85%，我們測算下半年港口庫存有環(huán)比累庫2975萬噸的趨勢；從同比的角度來看，下半年進口礦供需差同比減少166萬噸，預(yù)計下半年港口庫存中樞較去年下半年下移166萬噸。

假設(shè)二：粗鋼產(chǎn)量不平控，下半年鐵水產(chǎn)量232萬噸。從環(huán)比的角度來看，預(yù)計下半年鐵礦石整體供需環(huán)比增加2099萬噸，結(jié)合1—6月進口燒結(jié)礦消耗比例約占85%，我們測算下半年港口庫存有環(huán)比累庫1698萬噸的趨勢；從同比的角度來看，下半年進口礦供需差同比減少1443萬噸，預(yù)計港口下半年港口庫存中樞下移1443萬噸。