8月以來，大類資產(chǎn)表現(xiàn)分化，債強股弱格局延續(xù)。值得注意的是，與短期基本面密切相關的工業(yè)品價格持續(xù)走強并突破前高，表明經(jīng)濟基本面并非本輪行情的主導因素，另有其他因素驅動資產(chǎn)走勢分化。

近期，外部市場影響因素明顯增多。8月2日凌晨，三大評級機構之一的惠譽意外下調(diào)美國信用評級，將美國長期外幣債務評級從AAA下調(diào)至AA+，引發(fā)美債利率和CDS上行。當日，美國財政部公布季度再融資計劃，為兩年半來首次提高長期債券的標售規(guī)模。1030億美元的再融資債券發(fā)行額包含3年、10年和30年期的長期債券，大超市場預期。正值美聯(lián)儲縮表之際，美債供需矛盾凸顯導致10年期美債收益率在3個交易日內(nèi)上行超10BP。

圖為滬深300指數(shù)（點）和10年國債收益率（%）

隨著中美利差的再次擴大，在岸人民幣兌美元快速突破7.2關口。隨后央行在8月15日下調(diào)1年期MLF利率15BP和逆回購利率10BP，中債收益率快速走低，并驅動中美利差走擴超170BP。8月7日至23日，北向資金累計在13天內(nèi)流出770億元。商品市場同樣對匯率回落預期作出反饋，最典型代表是黃金和有色金屬，內(nèi)盤走勢明顯強于外盤。結合股市、債市、匯市、商品的走勢來看，匯率成為引領大類資產(chǎn)走向的主要因素。外部沖擊過后，市場焦點或再度回歸國內(nèi)基本面和政策面。

7月下旬以來，國內(nèi)穩(wěn)增長政策陸續(xù)落地，穩(wěn)增長信號加強并強調(diào)防范風險。8月17日，央行發(fā)布《2023年第二季度中國貨幣政策執(zhí)行報告》，總體基調(diào)延續(xù)了中央政治局會議精神，強調(diào)“加大宏觀政策調(diào)控力度”，并指出發(fā)揮“貨幣政策工具的總量與結構性功能，穩(wěn)固支持實體經(jīng)濟發(fā)展”。報告中刪除了“增強匯率彈性”的表述，提出“必要時對市場順周期、單邊行為進行糾偏，堅決防范匯率超調(diào)風險”。此外，央行新增“統(tǒng)籌協(xié)調(diào)金融支持地方債務風險化解工作”的表述，化解地方債務風險是今年下半年經(jīng)濟工作的重點之一。

近期天津、濰坊等地通過多種方式積極探索化債方案，據(jù)報道，目前央行和財政部正在醞釀第四輪債務置換方案，額度約1.5萬億元特殊再融資債券或在下半年重啟發(fā)行，以給予地方流動性支持。對于付息壓力較大的區(qū)域而言，高債務壓力的減輕有助于打開當?shù)刎斦С龊突ㄍ顿Y的限制，有利于當?shù)亟?jīng)濟復蘇。

房地產(chǎn)方面，繼7月27日住建部要求進一步落實好降低購買首套住房首付比例和貸款利率、改善性住房換購稅費減免、個人住房貸款“認房不用認貸”等政策措施，8月1日央行、外匯管理局召開2023年下半年工作會議，會議涉及不良房貸、地方債、流動性和匯率幾個方面，并提及“繼續(xù)引導個人住房貸款利率和首付比例下行”和“指導商業(yè)銀行依法有序調(diào)整存量個人住房貸款利率”。另外，央行《2023年第二季度中國貨幣政策執(zhí)行報告》強調(diào)“適應房地產(chǎn)市場供求關系發(fā)生重大變化的新形勢，適時調(diào)整優(yōu)化房地產(chǎn)政策，促進房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展”。年內(nèi)解除一二線城市認房認貸限制以及調(diào)降存量個人住房貸款利率存在可能性。

此外，筆者注意到二季末居民可支配收入有所回升而購房意愿減弱，后續(xù)配合財政減稅和消費刺激措施出臺，居民消費有望復蘇并拉動經(jīng)濟增長。在地方債務壓力緩解、消費逐步企穩(wěn)及匯率穩(wěn)定的政策背景下，國內(nèi)基本面拐點將逐步探明，經(jīng)濟預期有望扭轉。

圖為美元指數(shù)（點）與CNY（元/美元）

8月21日央行下調(diào)1年期LPR報價10BP至3.45%，但維持5年期LPR利率4.2%不變，超出市場預期。此前市場預期1年期LPR利率跟隨MLF調(diào)降15BP，5年期利率調(diào)降超過1年期，8月LPR報價公布后，10年期國債收益率再次創(chuàng)下年內(nèi)新低。筆者認為，8月LPR的調(diào)降更多出于穩(wěn)匯率和穩(wěn)銀行息差考慮，并不意味著貨幣政策基調(diào)出現(xiàn)變化。從穩(wěn)銀行息差和刺激內(nèi)需角度看，1年期LPR利率調(diào)降后銀行存款利率有進一步調(diào)降可能。8月5年期LPR報價維持不變或是為后續(xù)商業(yè)銀行存量房貸利率下調(diào)留出空間。另外，考慮9月底前專項債加快發(fā)行和地方債再融資債券發(fā)行，發(fā)債成本不宜過高，不排除再度降準可能。因此，年內(nèi)貨幣總量寬松依然可期，債券牛市尚未終結，國債期貨有望再創(chuàng)新高。

綜上所述，大類資產(chǎn)將重回國內(nèi)基本面邏輯。在政策層積極化解地方債務風險和穩(wěn)增長背景下，市場預期將逐步扭轉，權益市場有望探明底部。降準降息預期仍存，債券收益率有望再創(chuàng)新低。操作上，建議逢回調(diào)做多為主。