進入9月下旬，滬深300、上證50、中證500、中證1000等指數(shù)均振蕩下行，國慶假期之前，市場風(fēng)險偏好再度收斂，資金以保守觀望為主，A股成交金額連續(xù)回落至7000億元以下，整體表現(xiàn)出較為緩慢的磨底進程。從政策面來說，宏觀調(diào)控的降息降準，地產(chǎn)層面的“認房不認貸”、首付比例調(diào)降，資本市場的印花稅減半、降低融資保證金比例、收緊IPO與減持，諸多利好政策組合拳接連落地，已表現(xiàn)出“政策底”的強勢支撐態(tài)度。在此情形下，市場底究竟還有多遠？我們認為，A股市場本輪磨底已近尾聲，主要原因有三：一是8月宏觀數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟基本面已有恢復(fù)，對A股盈利預(yù)期有改善作用；二是海外環(huán)境包含歐洲、美國加息進入尾聲，對全球市場風(fēng)險偏好有所提振；三是從期指合約數(shù)據(jù)來看，四大股指期貨基差近一周集體走高，市場預(yù)期有所好轉(zhuǎn)。

經(jīng)濟流動性方面，M2、M1在8月分別同比增長10.6%、2.2%，社融存量同比增長9%，同比有所回升，9月降低存款準備金率也將通過貨幣乘數(shù)傳導(dǎo)提高M2增速，維持寬松貨幣環(huán)境，推動金融體系繼續(xù)對實體經(jīng)濟信貸支持加力。經(jīng)濟增長三駕馬車中消費、出口整體有觸底反彈趨勢。8月社零消費同比增長4.6%，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長4.5%。海關(guān)總署發(fā)布8月進出口數(shù)據(jù)，出口下行趨勢一定程度緩解，今年8月份我國進出口總額5013.8億美元，下降8.2%。其中，出口2848.7億美元，同比降8.8%，前值降14.5%；進口2165.1億美元，同比降7.3%，前值降12.4%；貿(mào)易順差683.6億美元，收窄13.2%。投資方面，受到地產(chǎn)拖累邊際上還未有好轉(zhuǎn)跡象：房地產(chǎn)開發(fā)投資1—8月累計下降8.8%（上月為8.5%）；固定資產(chǎn)投資1—8月累計同比增3.2%（上月為3.4%）。然而，隨著更多城市放開限購，以及城中村改造推進，地方債發(fā)行加速，料將促進地產(chǎn)的供需關(guān)系良性發(fā)展，以政府投資拉動基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)增速，從而對投資項形成支撐。

歐洲央行上周公布自9月20日起將主要再融資利率、邊際借貸利率和存款機制利率分別上調(diào)25個基點至4.50%、4.75%和4.00%，并在聲明中表示，關(guān)鍵利率已達到一定水平，如果維持足夠長的時間，將為通脹恢復(fù)到目標做出重大貢獻。此番言論已經(jīng)暗示在連續(xù)10次加息后，歐洲央行接下來準備以維持高利率的方式代替繼續(xù)加息來對抗通脹。美聯(lián)儲21日凌晨公布議息結(jié)果，與此前市場預(yù)期一致，保持目標利率在5.25%—5.50%區(qū)間不變，決議公布后，美元、美債收益率均上漲，黃金、美股等振蕩走低。雖然9月暫停加息，但鮑威爾表示，如果合適準備進一步提高利率，最新點陣圖顯示，美國今年四季度還有最后一次加息，降息時間點未有任何信號預(yù)告。

綜合看，海外加息均進入尾聲階段，VIX指數(shù)近兩月均走低，對應(yīng)美股風(fēng)險波動率有所下降。今年四季度至明年，全球股市風(fēng)險偏好有望在緊縮貨幣政策正式結(jié)束后有所回升，有利于提振A股市場信心。

觀察四大期指主力合約的基差走勢，IF、IH、IC、IM自9月8日后期現(xiàn)價差集體走高，已經(jīng)由貼水轉(zhuǎn)為升水。截至9月20日，IF2310升水14.51點，IH2310升水17.59點，IC2310升水5.44點，IM2310升水4.64點，基差水平均為年內(nèi)高位。基差走高一方面是A股分紅高峰期過去后，分紅影響點數(shù)消除帶來的修復(fù)，另一方面也顯示出市場對四大指數(shù)未來上漲的預(yù)期有所改善。以IC為例，其品種前10名會員多頭持倉量從9月8日17萬手增長至最高19萬手，本周國慶長假臨近前，多頭持倉有所下降，回到17萬手左右，但依然是2023年以來的較高倉位水平。

展望后市，從當前A股市場的資金面看，成交金額走低及外資延續(xù)賣出背景下，近期政策多著眼于收緊資金流出項，并鼓勵中長期資金入市。金融監(jiān)管總局調(diào)低保險配置權(quán)益資產(chǎn)風(fēng)險因子，融資保證金比例降低正式實施，有利于引入更多險資及杠桿資金。從經(jīng)濟基本面情況來看，8月社融信貸、消費及工業(yè)生產(chǎn)方面超預(yù)期好轉(zhuǎn)，出口降幅收窄，但地產(chǎn)仍在磨底，實體經(jīng)濟需求總體有所上升。海外加息周期已處在尾聲，總體政策走向與市場預(yù)期相符，波動風(fēng)險可控。而國內(nèi)央行降準后，市場亦普遍預(yù)計年內(nèi)或還有1次降息，流動性政策工具充足，有望與內(nèi)需改善共振，為四季度主要指數(shù)企穩(wěn)反彈增添助力。