上周，國際金價跌幅超過3%，1300美元/盎司的關(guān)鍵價位失守。黃金上漲動能消失，市場重回下跌走勢。

上漲的驅(qū)動因素消失或轉(zhuǎn)弱

在本次黃金出現(xiàn)回調(diào)之前，相比去年11月份的階段性低點，黃金反彈了約17%。驅(qū)動前期金價上漲的主要原因是市場不確定因素的增加。如天氣因素是否是造成美國經(jīng)濟擴張放緩的關(guān)鍵原因；貨幣回流發(fā)達經(jīng)濟體對新興市場的沖擊程度如何；烏克蘭地緣政治危機的規(guī)模和范圍有多大。隨著時間的推移，上述不確定因素正在消失或減弱。新興市場動蕩被證明只是暫時性的，我們認為，美國經(jīng)濟二季度將重新開始加速。首先，不利的天氣因素對數(shù)據(jù)的影響消失。其次，一季度數(shù)據(jù)基數(shù)較低也有利于數(shù)據(jù)環(huán)比出現(xiàn)明顯改善。從就業(yè)數(shù)據(jù)看，2月份的新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)已經(jīng)擺脫了天氣因素的困擾，出現(xiàn)較大幅度的反彈。我們認為，投資者對經(jīng)濟增長的擔憂隨著更多數(shù)據(jù)的披露將逐步消除。

新興市場風險緩解

從目前新興經(jīng)濟體的表現(xiàn)看，在度過了最煎熬的2月之后，資本流出對新興市場的沖擊已經(jīng)減弱，金融市場出現(xiàn)大幅波動的可能性已經(jīng)降低。隨著美國經(jīng)濟體的復蘇以及新興經(jīng)濟體自身的修復，預計新興市場經(jīng)濟的表現(xiàn)也會出現(xiàn)環(huán)比改善。

新的下行風險正在醞釀。在投資需求疲弱的背景下，新興市場的消費需求是支撐金價的關(guān)鍵因素。但受近期人民幣匯率波動區(qū)間擴大的影響，預計下一階段中國黃金進口數(shù)據(jù)可能放緩。同時，預計美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)將出現(xiàn)較大程度的改善，且美聯(lián)儲對加息的時點將有所提前，下一階段實際利率可能重新開始上升。

中國黃金進口或呈放緩態(tài)勢

2011—2013年，中國從香港進口的黃金自427噸快速攀升至1495噸，復合增速達到了86%，貿(mào)易套利是推動進口大幅攀升的主要因素。人民幣匯率波動加大后，投資者預期將發(fā)生明顯改變，部分融資參與者可能會了結(jié)頭寸或退出市場。近期，在人民幣出現(xiàn)貶值后，國內(nèi)金價自價格溢價快速轉(zhuǎn)為價格折扣，反映了國內(nèi)需求對匯率異常敏感。盡管1月份黃金進口數(shù)據(jù)仍較為強勁，但我們預計隨著部分參與者退出市場以及消費旺季結(jié)束，中國黃金進口高速增長的趨勢將接近尾聲，預計2014年中國自香港進口的黃金將下滑10%至1345噸。

實際利率將恢復上升趨勢

從最近的FOMC會議聲明看，F(xiàn)OMC使用了“QE退出之后的很長時間”作為前瞻指引的框架，耶倫對“很長時間”的定義為“6個月左右”，這意味著升息時點提前至2015年4月份，而QE的退出將在今年秋季完成。預計在經(jīng)濟重新加速之后，債券收益率將重新出現(xiàn)上升?？傮w上，我們認為，由于長短期利差已經(jīng)處于較高水平，2014年長期利率上行的幅度會小于2013年，但經(jīng)濟復蘇的趨勢意味著長期利率出現(xiàn)趨勢性下跌的概率較低。

綜上所述，由于新興市場需求轉(zhuǎn)弱和美國經(jīng)濟增長重新再加速，我們對后市金價持謹慎觀點。隨著時間的推移，投資者將再次把美聯(lián)儲貨幣政策收緊作為黃金市場的首要風險。我們維持黃金中長期看空的觀點，預計2014/2015年度國際黃金均價為1230/1190美元/盎司，同比變動分別為-9%/-3%。