從今年一季度以來，國內豆粕價格震蕩上漲，而進入5月中旬后，期價一度進入了短期加速上揚，但6月初后，期價短期見頂回落，主力合約9月豆粕一度跌近3700整數關，近日期價整體處于震蕩階段，我們判斷豆粕價格在多因素共振下， 仍處于易漲難跌的格局。

一、農強工弱格局延續(xù) 粕類成為牛市龍頭

雖然6月初公布的官方5月制造業(yè)指數繼續(xù)小幅回升，顯示經濟有逐步復蘇的跡象，但中國經濟處于結構化轉型階段，原先粗放的發(fā)展模式已有改變，對工業(yè)品的需求增速減弱，而分項指數中，大、中和小型企業(yè)PMI指數中，小型企業(yè)仍處于50之下，而中小企業(yè)是中國經濟的中堅。 結合之前公布的其他數據，如社會發(fā)電量、用電量、固定資產投資、規(guī)模以上企業(yè)利潤增加值等數據仍較為低迷的表現，我們判斷國內經濟仍處于調整期。而CPI和PPI數據也顯示了，農強工弱的格局延續(xù)，因為中國的CPI指數中農產品的權重較大。也不排除市場一些主流資金繼續(xù)參與買入農產品拋出工業(yè)品的對沖策略，目前國內農產品的走勢明顯強于工業(yè)品。且由于農產品存在消費剛性，在經濟面處于相對的弱勢期間，走勢也要強于金融屬性更大的工業(yè)品。

雖然外圍美元的情況也可能對大宗商品包括農產品價格產生影響，但我們總體判斷美元即使出現強勢，對大宗商品的影響也有限。因為美國經濟的復蘇已為市場共識，對美聯(lián)儲退出QE的預期是從去年4月已經開始，市場已經有充分的預期，所以我們判斷即使未來美國經濟持續(xù)復蘇，美聯(lián)儲按計劃逐步退出QE，對美元構成長期利多，但對大宗商品的影響非沖擊性的，出現系統(tǒng)性風險的可能性不大。

所以綜合以上對于經濟面的情況分析，我們判斷農產品總體將繼續(xù)強于工業(yè)品， 且由于大量資金介入，使得部分農產品價格出現強勢格局，其中尤以粕類為主，已文華豆粕指數為例，二季度期價總持倉從不足270萬手增至355萬手以上，且未見停歇跡象。價格與持倉之間關系總體保持正相關性，顯示資金主動做多的意愿較強。

二、大豆強勢表現 提振國內豆粕價格

美國農業(yè)部6月供需報告來顯示，13/14年度美國期末結轉庫存為340萬噸，僅高于03/04年度的305.9萬噸，為歷史第二低位水平。美國3、4月份國內壓榨量合計28650萬蒲式耳，如果5月壓榨量按照五年平均水平推算13000萬蒲式耳的話，3-5月壓榨累計消耗41600萬蒲式耳計算，在不考慮少量進口南美大豆的情況下，6月季度庫存為歷史最低水平36377萬蒲式耳，而同期美國大豆出口檢驗量為156,364噸，前一周修正后為90,543噸，初值為89,269噸。2013年5月30日止當周美國大豆出口檢驗量為121,935噸。本年度迄今，美國大豆出口檢驗量累計為42,117,342噸，上一年度同期為34,504,106噸。美國大豆低庫存以及良好的出口數據致使美豆總體表現強勢。雖然目前美國新作大豆種植順利，截至6月8日，美豆種植進度為87%，超五年平均6個百分點。遠月供應充足使得市場對于新季大豆豐產預期強烈，給市場帶來一定的利空因素，之后美豆出現回調，但由于目前美國出口數據良好以及結轉庫存偏低，美豆仍處于強勢格局之中。

三、國內油廠挺粕策略 現貨升水支撐期價

由于目前CBOT大豆價格維持高位，國內進口大豆成本居高不下，在壓榨利潤逐漸虧損后，油廠普遍實施了挺粕策略， 從去年以來，該策略一直較為成功，而目前夏季又臨油脂的消費淡季，而同期蛋白攝入需求增加趨勢明顯，生豬存欄在夏季將存在季節(jié)性走高趨勢，而肉蛋禽存欄也將在當前養(yǎng)殖利潤較好的前提下繼續(xù)增加補欄。今年二季度以來，由于現貨強勢，現貨對期價升水高升水，這對期價形成了較強的推動力。目前9月豆粕雖然不是主力合約，但持倉在135萬手以上，而倉單不足8000手。在現貨升水背景下，持倉巨量和庫存偏低的作用下，期價較易形成軟逼倉的上漲格局。

四、從天氣炒作到DDGS炒作 兩粕強勢難改

即將進入7、8月份，正值美豆的生長關鍵期，近年行情往往有天氣的炒作，并致使美國大豆期價易漲難跌。國內豆粕價格重要的外盤參照為CBOT大豆。同時，今年也應注意到，厄爾尼若現象對未來行情的影響，一般而言，厄爾尼諾將增加北半球大豆的產量，厄爾尼若現象今年是否出現，程度如何也將左右未來行情的走向。

由于含有未經過許可的轉基因品系MR162，國內宣布對美國產DDGS停止批準進口許可證，同時要求國內各港口繼續(xù)嚴查DDGS。部分港口已敦促進口商退運。自去年底我國退運美國轉基因玉米以來，國內對DDGS的進口量明顯增加。海關數據顯示，4月份中國進口的DDGS數量達到613,678噸，創(chuàng)下歷史同期最高水平。DDGS進口量增加一方面是國內豆粕菜粕價格的大幅上漲，使得DDGS的替代優(yōu)勢增強；另一方面國內玉米深加工量有限制，供應有限。國家停止批準進口美國產DDGS，雖然整體看粕類供應充足，但短期會改變增加國內對蛋白粕的供需結構，尤其是當前水產飼養(yǎng)處于旺季。而國內菜粕價格上漲使得具有一定替代性的豆粕價格保持相對外盤有很強的抗跌性。

五、技術面

以文華豆粕指數為例，從3月中旬以來，豆粕指數保持震蕩上揚趨勢，雖然短期由于前期漲幅較大有調整跡象，但下方支撐較強，從3195至3876，漲幅達到了681點，0.318的調整大致在3620一線。而由于目前9月豆粕貼水于現貨，且持倉依然龐大，預計未來向下調整空間有限。

六、總結

綜合以上分析，我們判斷在宏觀經濟面的作用下，整體商品仍處于農強工弱的格局中，而粕類價格由于受到基本面利好的提振，其長期牛市格局依舊，長多短空依然是交易的主策略。

具體交易方案如下：以9月豆粕合約為例，在3620-3720一線嘗試建立多頭部位，持倉控制在三分之一左右，止損3580，中期上看3900-4000，盈虧比3比1。