價(jià)差處于歷史相對低位

　　6月30日，美國農(nóng)業(yè)部（USDA）公布的新作美豆種植面積報(bào)告，為美豆豐產(chǎn)年定了調(diào)。CBOT大豆以一根長陰線正式步入下行通道，由此，油脂市場迎來了一輪較大級別的下跌行情。時(shí)間轉(zhuǎn)至9月，重點(diǎn)關(guān)注豆油、棕櫚油價(jià)差套利機(jī)會。

　　棕櫚油供應(yīng)過剩或更嚴(yán)重

　　9月2日，美國農(nóng)業(yè)部意外上調(diào)美豆優(yōu)良率2個(gè)百分點(diǎn)至72%，這是近20年來美豆優(yōu)良率的最高水平，也是近幾年來美國農(nóng)業(yè)部首次上調(diào)美豆優(yōu)良率。由此來看，今年美豆的生長情況非常好，而美豆優(yōu)良率與最終單產(chǎn)水平呈線性相關(guān)關(guān)系。由此推算，今年美豆單產(chǎn)或超過46蒲式耳/畝，對應(yīng)的總產(chǎn)量在38.7億—39.2億蒲式耳。

　　另外，考慮到今年美豆銷售狀況良好，我們上調(diào)USDA8月美豆出口量至0.1億蒲式耳，其對應(yīng)的期末結(jié)轉(zhuǎn)庫存也同步上調(diào)，為4.74億—5.24億蒲式耳，整體利空美豆，同時(shí)也利空豆粕、豆油。

　　通過對歷年馬來西亞棕櫚油（下稱馬棕）單產(chǎn)對比和概率統(tǒng)計(jì)得出，8月單產(chǎn)將在0.32—0.35噸/公頃，成熟面積在504萬—520萬公頃。根據(jù)這兩個(gè)結(jié)果，同時(shí)基于基本面的考量，8月馬棕產(chǎn)量應(yīng)該在172萬—178萬噸，為歷年偏高水平。庫存估算方面，考慮到歷年馬來西亞國內(nèi)消費(fèi)和出口量比例一直維持在1∶7附近，以及ITS最新公布的8月馬棕出口情況，可以得出馬棕8月國內(nèi)消費(fèi)和出口總計(jì)在154萬—159萬噸。由此推算，8月馬棕結(jié)轉(zhuǎn)庫存在188萬—193萬噸，為2008年以來偏高水平。

　　從棕櫚油與美豆的供需面看，二者供過于求局面未變，但馬來西亞有關(guān)部門可能繼續(xù)上調(diào)馬棕庫存水平，棕櫚油供應(yīng)過?；蚋鼮閲?yán)重，可能導(dǎo)致豆油、棕櫚油價(jià)差擴(kuò)大。

　　國內(nèi)豆油庫存下滑將快于棕櫚油

　　國內(nèi)豆油供給方面，9月以來油廠開機(jī)率、入榨量同比有所提高，雖然油、粕價(jià)格表現(xiàn)疲軟，但大量未執(zhí)行合同支撐著油廠開機(jī)。消費(fèi)方面，長期的低價(jià)格有望在旺季來臨時(shí)刺激豆油消費(fèi)，2013/2014年度國內(nèi)豆油消費(fèi)將維持較高水平，預(yù)計(jì)消費(fèi)量1300萬噸，2014/2015年度豆油消費(fèi)展望為1330萬噸。

　　國內(nèi)棕櫚油供給方面，2013/2014年度國內(nèi)棕櫚油進(jìn)口量目前已達(dá)497萬噸。據(jù)調(diào)研資料顯示，我國進(jìn)口的棕櫚油70%以上用于貿(mào)易融資。自青島港“融資騙貸”事件發(fā)生以來，我國有關(guān)部門嚴(yán)查融資性進(jìn)口貿(mào)易，對貿(mào)易融資商現(xiàn)金流產(chǎn)生較大影響。由此，我們下調(diào)2013/2014年度國內(nèi)棕櫚油進(jìn)口量至570萬噸，2014/2015年度國內(nèi)棕櫚油進(jìn)口量展望為630萬噸。消費(fèi)方面，棕櫚油在國內(nèi)能源化工領(lǐng)域的消費(fèi)低于預(yù)期，而食用消費(fèi)增長基本停滯。目前，豆油、棕櫚油現(xiàn)貨價(jià)差處于歷史偏低水平，廣州地區(qū)豆、棕價(jià)差在400元/噸左右，棕櫚油已無明顯價(jià)格優(yōu)勢，豆油替代棕櫚油消費(fèi)的情況仍在增加。

　　從國內(nèi)豆油和棕櫚油供需面看，國內(nèi)油脂市場供過于求局面未改，油脂行業(yè)仍面臨去庫存化的嚴(yán)峻局面。預(yù)計(jì)經(jīng)過年底集中消費(fèi)期后，國內(nèi)油脂庫存將得到一定釋放，尤其是豆油會擠占部分棕櫚油攙兌量，因而其庫存下滑會快于棕櫚油。

　　豆油、棕櫚油價(jià)差處于歷史較低水平

　　通過對2008年至2014年豆油、棕櫚油現(xiàn)貨價(jià)差的折線圖分析可以得出，豆油、棕櫚油價(jià)差主要集中在400—2300元/噸，區(qū)間較寬，而目前的價(jià)差在800元/噸。這盡管已是豆油、棕櫚油價(jià)差之前擴(kuò)大后的結(jié)果，但仍處于歷年較低水平。同期，國內(nèi)豆油、棕櫚油期貨價(jià)差和現(xiàn)貨價(jià)差的區(qū)間基本一致，而且可以明確，大連豆油、棕櫚油1月合約的價(jià)差已經(jīng)處在2008年以來的歷史低位。

　　綜合以上對比分析，9月USDA報(bào)告和MPOB報(bào)告預(yù)期均利空油脂價(jià)格，但對棕櫚油的利空效果更顯著，總體有助于豆油、棕櫚油價(jià)差擴(kuò)大，報(bào)告公布的時(shí)間窗口前后可能會出現(xiàn)比較好的建倉機(jī)會。建議參考770—900元/噸的價(jià)差區(qū)間，將建倉價(jià)差盡量控制在800元/噸以內(nèi)，目標(biāo)價(jià)差區(qū)間可參考1000—1050元/噸，止損價(jià)差區(qū)間可參考700—740元/噸。