戰(zhàn)略轉型,積極整合化妝品全產業(yè)鏈,打造“顏值經(jīng)濟產業(yè)圈”平臺

青島金王原主業(yè)為蠟燭及相關工藝制品的研發(fā)生產銷售,2013 年開始公司戰(zhàn)略轉型化妝品領域。公司以并購、合資等方式積極整合化妝品全產業(yè)鏈。品牌方面,公司收購了國內少有的彩妝為主、護膚一體的化妝品企業(yè)廣州韓亞,目前韓亞旗下主要擁有“藍秀”和“LC”兩大品牌;研發(fā)生產方面,公司收購了廣州棟方;線上渠道方面,公司收購了化妝品垂直領域代運營服務龍頭杭州悠可;線下渠道方面,公司收購了化妝品品牌運營商上海月灃,同時公司采用與當?shù)亟?jīng)銷商合資的方式積極整合區(qū)域經(jīng)銷商,目前已經(jīng)覆蓋11 個省份,19 家經(jīng)銷商,“顏值生態(tài)圈”初具雛形。

品牌分化加劇,渠道價值凸顯

消費者的不斷成熟疊加個性化需求催生新品牌不斷崛起,品牌分化加劇,渠道入口價值進一步凸顯。目前專營店、電商渠道已經(jīng)成為化妝品行業(yè)主流渠道,且增速最快。國內化妝品代理商實力偏弱、運作不規(guī)范,上下游雙重壓迫下面臨重新洗牌,整合加速。公司以資本為紐帶整合區(qū)域經(jīng)銷商,間接掌控渠道終端,整合效果事半功倍。整合形成的規(guī)?；瘍?yōu)勢將有助于金王提升渠道議價能力,攤薄運營成本,攫取更多市場份額。電商崛起,代運營應運而生,杭州悠可憑借資源、管理優(yōu)勢處于行業(yè)領先地位,未來將繼續(xù)受益于電商渠道的發(fā)展,同時也有助于青島金王自有品牌的孵化。

傳統(tǒng)代理商轉型品牌運營商,彈性空間大

公司旗下上海月灃品牌運營能力突出,單個直營終端年銷售額超過30 萬元。目前主要代運營“肌養(yǎng)晶”與“美津植秀”兩個品牌,專營屈臣氏渠道,公司2015 年收入1.74 億元,凈利率達32%。渠道整合完成后,與終端網(wǎng)點交易成本大幅降低(目前終端網(wǎng)點非常分散,逐個談判交易成本很高),上海月灃品牌運營能力將能在公司掌控的終端網(wǎng)點以零成本/低成本的方式進行復制。即使只考慮專營店渠道,目前國內16 萬個渠道終端,接近屈臣氏終端總數(shù)的72 倍,即使只導入2 個自有品牌也存在40 億元利潤空間,假設金王市占率為20%,利潤也高達8 億元,業(yè)績彈性空間大。

首次覆蓋給予“買入”評級

不考慮未來導入自有品牌帶來的業(yè)績彈性,假設2017 年公司完成杭州悠可剩余63%的股權收購(預計帶來投資收益1.71 億元),預計2016-2018年凈利潤分別為1.74 億元、5.15 億元、5.02 億元, 同比增長91.91%/196.35%/-2.47%。對應2017/2018 年PE 分別為22.37 倍/22.94倍(攤薄后)。公司快馬加鞭,積極整合化妝品全產業(yè)鏈,本身標的具備稀缺性,考慮到掌握渠道入口資源后,導入自有品牌及向醫(yī)美、專業(yè)美容延伸帶來的業(yè)績彈性,給予公司2018 年28-30 倍PE,目標價為34.4-36.9元,首次覆蓋給予“買入”評級。

風險提示:整合進度低于預期、整合效果的不確定性、核心管理人員流失風險、導入自有品牌與代理化妝品品牌方可能存在沖突。