七禾網(wǎng)注：嘉賓回答僅代表其本人觀點(diǎn)，不代表七禾網(wǎng)的觀點(diǎn)及推薦。金融投資風(fēng)險(xiǎn)叢生，愿七禾網(wǎng)用戶理性謹(jǐn)慎。

嚴(yán)宓

上海寬投資產(chǎn)管理有限公司CEO、基金經(jīng)理。美國(guó)密歇根大學(xué)安娜堡分校金融工程碩士。曾任中信證券北京總部投行部，有豐富的基本面分析的研發(fā)經(jīng)驗(yàn)。于2013年開始進(jìn)入量化投資行業(yè)，峰值管理規(guī)模約20億元。在2016年取得海通證券陽(yáng)光私募大賽的第三名。 2017年被中國(guó)商報(bào)社評(píng)為“2017年中國(guó)私募基金年度人物”，并得到了2016-2017年度財(cái)視中國(guó)對(duì)沖基金介甫獎(jiǎng)“最佳女性領(lǐng)導(dǎo)人”的獎(jiǎng)項(xiàng)。

精彩觀點(diǎn)

在實(shí)盤大賽中得第一、第二名真的是碰運(yùn)氣的事情，但如果說(shuō)是要進(jìn)前十，其實(shí)只要把風(fēng)控做好，再配合足夠的時(shí)間，要達(dá)到并不難。

每次提起量化交易，人們總是將焦點(diǎn)放在量化帶來(lái)的穩(wěn)定收益，卻忽略了它最大的優(yōu)勢(shì) – 風(fēng)險(xiǎn)控制。說(shuō)實(shí)話， 基于它的分散性和紀(jì)律性，量化就是一個(gè)低風(fēng)險(xiǎn)的投資，就算做得再差也是有底線的。

那量化的收益從何而來(lái)呢？答案就是市場(chǎng)上的非理性交易行為，越多非理性的買賣量化就越有優(yōu)勢(shì)。

以阿爾法超額收益為例，它的來(lái)源是從一些不理性的行為中來(lái)獲得的。所以市場(chǎng)出現(xiàn)不理性的價(jià)格或者行為的時(shí)候，就是做交易的時(shí)機(jī)。

在成熟的市場(chǎng)，比如美國(guó)，尋找這些不合理的交易行為是非常困難的，因?yàn)闄C(jī)構(gòu)博弈的情況已經(jīng)非常嚴(yán)重了。相對(duì)美國(guó)，我們中國(guó)市場(chǎng)非理性交易行為更多,意味著阿爾法的機(jī)會(huì)。

那我們的目光是放在哪呢？做交易總是看未來(lái)的，在事件驅(qū)動(dòng)的角度，一個(gè)事件的出現(xiàn)會(huì)讓市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)機(jī)制來(lái)不及調(diào)節(jié)。所以我們需要找一些對(duì)未來(lái)有影響的事件或者政策，本質(zhì)上來(lái)講，去尋找不合理。

捕捉到不合理后，我們會(huì)竭盡全力確保策略的有效性。什么策略最容易失效？就是你搭幾根線，然后用特別多的參數(shù)去形容這個(gè)行情，這種策略注定失敗。

同質(zhì)化的策略一定會(huì)利潤(rùn)收窄，但是如果你用不同的思路去做，非同質(zhì)化，策略跟市場(chǎng)便會(huì)成低相關(guān)性，而這塊利潤(rùn)是不會(huì)收窄的。

正因如此我們一直在人才和系統(tǒng)這兩方面投入大量資源，對(duì)于一家以百年老店為目標(biāo)的公司來(lái)說(shuō)，這種投入并不浪費(fèi)，因?yàn)槲覀兊募夹g(shù)都會(huì)積累下來(lái)的。我們的核心競(jìng)爭(zhēng)力在于策略開發(fā)能力，我們?cè)?015年那個(gè)轉(zhuǎn)折點(diǎn)上面活下來(lái)，最主要的原因也是因?yàn)橛泻芎玫牟呗詢?chǔ)備。不管市場(chǎng)怎么樣變化，我們都會(huì)以我們的量化特長(zhǎng)盡可能地去為客戶開發(fā)各種各樣的專業(yè)投資工具，包括CTA、多因子、指數(shù)增強(qiáng)、量化套利等策略。同時(shí)，我們也會(huì)不斷地做投入及開發(fā)，務(wù)求滿足所有客戶的需求。

資管行業(yè)就是看長(zhǎng)運(yùn)，比誰(shuí)活得久，不會(huì)為了一年的盈利去省一些成本，因?yàn)楝F(xiàn)在的研發(fā)投入一定會(huì)在未來(lái)某個(gè)時(shí)間帶來(lái)回報(bào)。盡管量化交易參與者有上升的趨勢(shì)，我認(rèn)為監(jiān)管也好、品種也好，都會(huì)向一個(gè)更加適合我們的方向發(fā)展，更加的貼合我們的方向。

七禾網(wǎng)1、嚴(yán)總您好，感謝您和七禾網(wǎng)進(jìn)行深入對(duì)話。您在2016年取得海通證券陽(yáng)光私募大賽的第三名，您能夠在做好風(fēng)控的前提下，保持較穩(wěn)定的收益，其中的主要原因是什么？

嚴(yán)宓：我覺得在實(shí)盤大賽中得第一、第二名真的是碰運(yùn)氣的事情。在沒有大行情的情況，你想得到第一或第二名一般來(lái)說(shuō)需要翻三到四倍，而在大行情下翻三到四倍是不夠的。但是如果說(shuō)是要進(jìn)前十，只要把風(fēng)控做好，再配上足夠的時(shí)間，進(jìn)前十并不難。我認(rèn)為量化策略的回報(bào)長(zhǎng)期來(lái)看還是比較穩(wěn)定的，因?yàn)樗緛?lái)就有杜絕人工判斷的優(yōu)勢(shì)，擁有一個(gè)比較嚴(yán)格的止損機(jī)制，不管買還是賣，都是由程序事先預(yù)訂好的。基于量化的分散性和紀(jì)律性，風(fēng)控不應(yīng)該是你擔(dān)心的一個(gè)問題，做得再差也是有底線的，但收益率一般來(lái)說(shuō)都是在一個(gè)中等的水平。實(shí)盤大賽一般有重量組、程序化組，程序化組的收益率一般比重量組要低好多，程序化組好像拿獎(jiǎng)稍微容易一點(diǎn)。我這倒不是跟大家說(shuō)以后都到程序化組去比就好了，我是想說(shuō)明一件事情，就是程序化組的風(fēng)控好，但它相對(duì)的收益一定是低的，你看程序化組的回撤就比重量組要小很多，這是天生的。這是因?yàn)槟阌幸粋€(gè)止損和平倉(cāng)的條件，所以不管你寫什么樣的策略、寫的人再激進(jìn)，風(fēng)險(xiǎn)永遠(yuǎn)都不能穿越預(yù)先定好的底線。所以你說(shuō)的“做好風(fēng)控前提下保持穩(wěn)定收益”，其實(shí)就是量化的特性，這些都是量化的優(yōu)勢(shì)，但同時(shí)也是量化的缺點(diǎn)—收益的限制。

七禾網(wǎng)2、您畢業(yè)于美國(guó)密歇根大學(xué)安娜堡分校，就您的經(jīng)歷和體驗(yàn)來(lái)看，美國(guó)量化投資的發(fā)展和成熟度，和國(guó)內(nèi)相比有哪些優(yōu)勢(shì)？

嚴(yán)宓：其實(shí)我覺得在量化投資這塊，國(guó)內(nèi)有更大的優(yōu)勢(shì)。今年國(guó)內(nèi)量化策略有些回撤，很多人都會(huì)說(shuō)，是不是因?yàn)榱炕谥袊?guó)不適合、中國(guó)很多東西是沒有辦法量化的，比如政策，所以說(shuō)量化不適合中國(guó)。我并不這樣想，我認(rèn)為量化的優(yōu)勢(shì)是基于非理性交易行為的數(shù)量。在美國(guó)，每年能夠獲得的阿爾法可能只有兩到三個(gè)點(diǎn)，但中國(guó)過去平均三五年，至少還能獲得15%以上的平均年化阿爾法，這跟市場(chǎng)散戶比有直接的關(guān)系。中國(guó)和美國(guó)的散戶比例截然不同，中國(guó)散戶比例大概是在49%左右，而美國(guó)則在19%以下。本質(zhì)上來(lái)說(shuō)，你的阿爾法是從一些非理性的行為中來(lái)獲得的，所以市場(chǎng)出現(xiàn)不理性的價(jià)格或者行為的時(shí)候，就是做交易的時(shí)機(jī)。舉個(gè)例子，你覺得茅臺(tái)的價(jià)值被低估了、萬(wàn)科的價(jià)值被低估了，你就會(huì)做進(jìn)去，當(dāng)這個(gè)不合理回歸到合理的過程當(dāng)中，其實(shí)就是獲利區(qū)間，但前提是要有很多不合理。反之，在美國(guó)機(jī)構(gòu)博弈已經(jīng)非常嚴(yán)重了，我們要去尋找這些不合理相對(duì)來(lái)說(shuō)比較困難。 相對(duì)美國(guó)，我們中國(guó)市場(chǎng)非理性交易行為更多,意味著阿爾法的機(jī)會(huì)。量化的本質(zhì)不是說(shuō)我要去模擬新聞、模擬政策，這些東西都不是我需要去模擬的，最重要是我要挖掘一些不合理。在事件驅(qū)動(dòng)的角度，一個(gè)事件的出現(xiàn)會(huì)讓市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)機(jī)制來(lái)不及調(diào)節(jié)。舉個(gè)例子，一個(gè)減稅政策會(huì)為企業(yè)未來(lái)利潤(rùn)帶來(lái)上升空間，這個(gè)時(shí)候你可以大概估算在市盈率不變的情況之下，企業(yè)利潤(rùn)會(huì)上升多少比例，并在這個(gè)新聞出來(lái)的時(shí)候馬上做進(jìn)去。

做交易總是看未來(lái)的，所以做交易之前必須找一些對(duì)未來(lái)有影響的事件或者政策，本質(zhì)上來(lái)講，去尋找不合理。所以政策不好量化這件事情，確實(shí)是事實(shí)，但它只是你發(fā)現(xiàn)的不合理當(dāng)中的一塊而已。市場(chǎng)上不合理的行為很多，不光是政策，政策所產(chǎn)生的不合理價(jià)差，它都會(huì)隨著時(shí)間很快修復(fù)過來(lái)。還有更多的不合理，它們都會(huì)在連續(xù)競(jìng)價(jià)中產(chǎn)生，是交易產(chǎn)生的不合理。比如說(shuō)一些情緒造成的超買、超賣，這些東西產(chǎn)生不合理，要在里面獲利相對(duì)來(lái)說(shuō)機(jī)會(huì)更多。

基于以上的說(shuō)法，我們認(rèn)為量化在國(guó)內(nèi)更有優(yōu)勢(shì)。而美國(guó)的優(yōu)勢(shì)在于市場(chǎng)上有豐富的衍生品，這是因?yàn)槊绹?guó)網(wǎng)羅了全世界最優(yōu)秀的人才，包括北大、清華最優(yōu)秀的人才，世界上很多的人才都聚集在那邊做著復(fù)雜的衍生品設(shè)計(jì)和交易。所以我認(rèn)為美國(guó)的優(yōu)勢(shì)在于經(jīng)驗(yàn)、資源、衍生品以及人才，而并不像中國(guó)的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)。

七禾網(wǎng)3、美國(guó)的量化交易策略，和國(guó)內(nèi)大部分人所使用的以分析價(jià)格和成交量的技術(shù)分析方法為主的量化策略相比，有哪些不同？

嚴(yán)宓：美國(guó)的交易環(huán)境跟中國(guó)截然不同，就拿期貨來(lái)講，美國(guó)允許的撤單量是非常大的，而中國(guó)的撤單量就被限制到一定頻率。用一個(gè)最簡(jiǎn)單的例子來(lái)說(shuō)，美國(guó)市場(chǎng)能做市商策略，但在國(guó)內(nèi)卻做不了，因?yàn)檫@么大的撤單量是不允許的。大多數(shù)分析價(jià)格、成交量的方法，也就是所謂的技術(shù)面，哪怕是一些統(tǒng)計(jì)方法，在國(guó)內(nèi)外都大同小異，只是說(shuō)方法的精細(xì)程度和發(fā)展思路已經(jīng)有明顯的分別，每家都有自己的風(fēng)格。

除此之外，撤單量還會(huì)影響策略的觸發(fā)點(diǎn)，對(duì)于股票這塊，美國(guó)可以做多也可以做空。能否做空會(huì)直接對(duì)交易思路做成影響，因?yàn)槟惚仨毧紤]你對(duì)手的情況，所以能做多也能做空的狀態(tài)和做多、做空有成本的狀態(tài)是完全不同的，影響策略的研發(fā)方向。

七禾網(wǎng)4、上海寬投資產(chǎn)管理有限公司正式注冊(cè)成立于2014年12月，貴公司的產(chǎn)品線有期貨類策略、Alpha對(duì)沖策略、指數(shù)增強(qiáng)策略，貴公司在這三種策略上，資金是如何分配的？是否會(huì)根據(jù)市場(chǎng)的變化調(diào)節(jié)分配比例？

嚴(yán)宓：我們會(huì)看產(chǎn)品的情況，比如某指數(shù)增強(qiáng)策略產(chǎn)品，可能全部資金都做指數(shù)增強(qiáng)。那一般來(lái)說(shuō)什么情況可以做調(diào)整呢？就是一些多策略或者全天候系列的產(chǎn)品。一般來(lái)講，我們會(huì)根據(jù)市場(chǎng)的變化在策略表現(xiàn)的基礎(chǔ)上做一些調(diào)節(jié)，不會(huì)追漲殺跌。雖然說(shuō)做量化有一點(diǎn)偏右側(cè)，但其實(shí)它對(duì)市場(chǎng)的預(yù)測(cè)沒有那么敏感和及時(shí)，一般來(lái)說(shuō)我們不會(huì)完全根據(jù)市場(chǎng)的變動(dòng)來(lái)調(diào)整，因?yàn)檫@樣就是主觀判斷，跟量化的邏輯不相符合。

七禾網(wǎng)5、貴公司的期貨CTA策略主要分為哪些類型？各自的主要特點(diǎn)是什么？

嚴(yán)宓：我們公司相對(duì)來(lái)說(shuō)比較有名的CTA策略是在期貨產(chǎn)品套利上。大家理解的CTA其實(shí)就是商品期貨交易，是大類資產(chǎn)配置中不可或缺的一個(gè)配比，而期貨交易上面是有分趨勢(shì)及套利交易兩大類。趨勢(shì)策略就是在有趨勢(shì)的情況下賺趨勢(shì)的錢，沒有趨勢(shì)的時(shí)候就只能蟄伏等待了，策略的特點(diǎn)就是這樣子。而套利跟趨勢(shì)是成負(fù)相關(guān)性的，也就是說(shuō)，整個(gè)市場(chǎng)沒有特別極端行情的時(shí)候，套利策略往往能獲得穩(wěn)定的利潤(rùn)。