01 菜油及總體油脂市場(chǎng)分析

　　——李知錦 豫商物產(chǎn)油脂油料事業(yè)部副總

　　1、全球油脂油料供需

　　2017/18年度加拿大菜籽產(chǎn)量達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的2150萬噸，同比增長(zhǎng)9.7%；USDA預(yù)計(jì)2018/19年度加拿大菜籽種植面積減少、產(chǎn)量下調(diào)。中國、日本是加拿大菜籽的主要進(jìn)口國，2017年中國進(jìn)口加拿大菜籽434萬噸，同比增長(zhǎng)20%；日本進(jìn)口加拿大菜籽245萬噸，同比增長(zhǎng)5.6%。美國、中國是加拿大菜油的主要進(jìn)口國，2017年美國進(jìn)口加拿大菜油196萬噸，中國進(jìn)口69萬噸，兩國占加拿大菜油總出口量的85.6%。

　　預(yù)計(jì)2018/19年度全球棕櫚油產(chǎn)量增長(zhǎng)、庫存小幅增長(zhǎng)，庫存消費(fèi)比上升。印尼棕櫚油面積增長(zhǎng)迅速，近十年來面積增長(zhǎng)了一倍，樹齡比較年輕，增產(chǎn)空間大，出口增速放緩，庫存消費(fèi)比呈上升趨勢(shì)。

　　4月份印度進(jìn)口豆油20萬噸，環(huán)比增長(zhǎng)78%，同比減少33%；去年10月到目前為止印度累計(jì)進(jìn)口豆油125萬噸，同比減少23%。截至4月底，印度植物油港口庫存107萬噸，環(huán)比增長(zhǎng)38.7%，同比增長(zhǎng)36%；印度植物油渠道庫存127萬噸，環(huán)比減少5.4%，同比減少5%；印度植物油總庫存234萬噸，環(huán)比增長(zhǎng)10.7%，同比增長(zhǎng)10%。

　　2、交易機(jī)會(huì)

　　近幾年油脂價(jià)格受三座大山壓制：2015年之前融資的棕櫚油、國家收儲(chǔ)導(dǎo)致的菜油高庫存、國內(nèi)蛋白需求增長(zhǎng)導(dǎo)致的大豆進(jìn)口增長(zhǎng)。跟往年相比，2018年油脂出現(xiàn)一些變化：（1）國內(nèi)菜油拋儲(chǔ)剩余量不多；（2）豆油庫存增速有所放緩。目前的油脂價(jià)差水平之下，豆油、棕櫚油都可以替代菜油，油脂進(jìn)口利潤好，原油在70美金上方棕櫚油制生物柴油有利潤。

　　今年是油脂價(jià)格開始轉(zhuǎn)折的一年，菜油的預(yù)期較好，市場(chǎng)看好；豆油方面，阿根廷大豆產(chǎn)量出現(xiàn)下降，供應(yīng)壓力減輕。目前油脂的格局是現(xiàn)實(shí)和預(yù)期劈叉，建議參與油脂9-1反套，尤其是棕櫚的反套；單邊方面，豆油被低估，9月份之前豆油和棕櫚油可能表現(xiàn)不錯(cuò)。

　　02 菜油驟然上行，油脂黎明漸近

　　——?jiǎng)Ⅺ惙?遠(yuǎn)易重道投資糧油事業(yè)部研發(fā)經(jīng)理

　　1、棕櫚油

　　棕櫚油主要關(guān)注三個(gè)問題：（1）產(chǎn)地壓力有多大？（2）印度消費(fèi)拉動(dòng)和生物柴油增長(zhǎng)空間有多大？（3）國內(nèi)進(jìn)口利潤會(huì)好轉(zhuǎn)到何種程度？

　　基于目前對(duì)2018年印尼和馬來棕櫚油產(chǎn)量約6100萬噸的預(yù)期上，2018年產(chǎn)地棕櫚油庫存在六月低點(diǎn)過后逐漸攀升，壓力大幅高于2017年，但是高點(diǎn)暫不會(huì)超過2015年。POGO價(jià)差（馬棕櫚油主力合約-ICE 柴油主力合約）反復(fù)，目前價(jià)差難以達(dá)到2013-2014年對(duì)生柴消費(fèi)的刺激力度，印尼生柴政策推行緩慢，短期產(chǎn)地壓力仍需依靠低價(jià)刺激出口來緩解。

　　2018年上半年印度毛棕櫚油進(jìn)口利潤較往年同期較差，豆油進(jìn)口利潤處于歷史同期偏高水平，2017年10月-2018年5月印度四大植物油進(jìn)口約970萬噸，同比增加1.1%，其中棕櫚油進(jìn)口約600萬噸，同比增加1.3%，進(jìn)口增速放緩。印度通過提高植物油進(jìn)口關(guān)稅保護(hù)國內(nèi)油籽壓榨產(chǎn)業(yè)，高關(guān)稅對(duì)消費(fèi)增速形成較明顯的抑制。

　　棕櫚油壓力自產(chǎn)地傳導(dǎo)至國內(nèi)，產(chǎn)地CNF報(bào)價(jià)頻繁，議價(jià)空間變大，產(chǎn)地積極銷售，國內(nèi)油脂受資金推動(dòng)上漲，棕櫚油進(jìn)口利潤達(dá)到近幾年偏高水平。目前國內(nèi)9月份之前采購充足，如果生柴出口、印度進(jìn)口不給力，國內(nèi)進(jìn)口利潤有望達(dá)到刺激國內(nèi)買船的水平。

　　棕櫚油小結(jié)：（1）產(chǎn)地復(fù)產(chǎn)壓力明顯，后期庫存大幅高于2017年，但庫存高點(diǎn)不會(huì)超過2015年；（2）印度植物油進(jìn)口需求放緩，POGO價(jià)差擴(kuò)大幅度目前不足以支撐生物柴油消費(fèi)大幅增長(zhǎng)；（3）中國棕櫚油進(jìn)口利潤持續(xù)改善，可能達(dá)到刺激貿(mào)易進(jìn)口的水平；（4）棕櫚油近期將弱于菜豆油表現(xiàn)。

　　2、豆油

　　豆油主要關(guān)注兩個(gè)問題：（1）國內(nèi)豆油后期庫存走勢(shì)？（2）豆油潛在利多因素？

　　阿根廷減產(chǎn)使下一個(gè)南美季前豆類庫存去化；國內(nèi)豆粕需求增速放緩，DDGS進(jìn)口可能進(jìn)一步放開，6-9月豆油庫存緩慢回升，10-12月豆油消費(fèi)優(yōu)勢(shì)體現(xiàn)，國內(nèi)豆油供應(yīng)壓力緩解；油粕比處于歷史低位支撐豆油結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)強(qiáng)。國內(nèi)豆油進(jìn)口利潤迅速改善，豆油現(xiàn)貨5月份成交出貨低迷，期現(xiàn)貨節(jié)奏出現(xiàn)脫離，短期盤面有過熱表現(xiàn)，需要回調(diào)整理。

　　3、菜油

　　菜油主要關(guān)注兩個(gè)問題：（1）菜油消費(fèi)結(jié)構(gòu)，多少是難以替代的剛需？（2）菜油未來缺口何時(shí)體現(xiàn)？未來菜豆價(jià)差上漲空間可能有多大？

　　菜油盤面受資金拉動(dòng)，遠(yuǎn)期進(jìn)口利潤觸及300元/噸以上，吸引國內(nèi)增加進(jìn)口訂單；預(yù)計(jì)2018年國內(nèi)菜油進(jìn)口量達(dá)到100萬噸左右，如果利潤持續(xù)在偏高水平，可能在一定程度上搶占其他國家份額。

　　加拿大菜籽、菜油出口彈性有限，加拿大目前的壓榨產(chǎn)能下，其年壓榨量難以突破1000萬噸，中國菜油年進(jìn)口量最多100萬噸；中國的進(jìn)口菜籽壓榨量在目前產(chǎn)能下約450萬噸左右；目前情況下，中國進(jìn)口菜油折合后約300萬噸左右。

　　2015、2016年開始，臨儲(chǔ)拍賣導(dǎo)致菜油供給增加，菜油與其他油脂價(jià)差縮小，消費(fèi)占比顯著增長(zhǎng)；2017、2018年之后拋儲(chǔ)菜油消耗殆盡，菜豆油價(jià)差重新尋找平衡。國內(nèi)的油脂消費(fèi)結(jié)構(gòu)以及菜油的消費(fèi)結(jié)構(gòu)均在悄然轉(zhuǎn)變：電商迅速發(fā)展之后，市場(chǎng)信息透明，廠商可以根據(jù)油脂的相對(duì)價(jià)格快速調(diào)整小包裝的配方，菜油的剛性需求下降，而餐飲、食品加工中菜油的需求量也在萎縮。

　　臨儲(chǔ)菜油消化速度緩慢，仍有50%左右尚未出庫；目前的進(jìn)口和消費(fèi)節(jié)奏下，菜油商業(yè)庫存9月底前壓力仍然偏大；市場(chǎng)對(duì)菜油的心態(tài)轉(zhuǎn)變，從追求暴利到理性持倉、及時(shí)獲利；進(jìn)口菜油逐漸替代拋儲(chǔ)菜油成為市場(chǎng)交易影響的主力。

　　菜油小結(jié)：（1）期現(xiàn)脫節(jié)嚴(yán)重，高價(jià)差抑制消費(fèi)，透支未來漲幅，延長(zhǎng)壓力消化期限；（2）菜油進(jìn)口利潤豐厚，國內(nèi)采購激進(jìn)，緩解供應(yīng)顧慮，9月之前菜油供應(yīng)寬松；（3）菜油走勢(shì)短期會(huì)在預(yù)期和現(xiàn)實(shí)之間震蕩，等待期現(xiàn)共振走強(qiáng)。

　　4、油脂關(guān)注機(jī)會(huì)

　　2018年2月-2019年1月南美油料產(chǎn)量增幅不足以滿足油脂消費(fèi)增長(zhǎng)，主要油籽持續(xù)降庫存，支撐農(nóng)產(chǎn)品后期價(jià)格。國內(nèi)油脂庫存緩慢累積，2018年9月后逐漸降庫存，基于目前的進(jìn)口預(yù)期，國內(nèi)油脂第四季度基本面壓力將逐漸緩解，但假設(shè)三大油脂進(jìn)口利潤持續(xù)維持較高水平，大量吸引外部供應(yīng)到國內(nèi)，第四季度的供應(yīng)將愈加寬松；油粕比處于近十年偏低水平，油脂供應(yīng)壓力緩解后，單邊趨強(qiáng)；油脂目前處于歷史底部，基本面利空逐步消化，資金關(guān)注度提高，下個(gè)南美季前單邊上漲概率較大。

　　油脂進(jìn)口利潤正套：豆油盤面進(jìn)口利潤打開，但是貼水后期上漲概率較大，風(fēng)險(xiǎn)不好把握；棕櫚油進(jìn)口利潤已經(jīng)處于歷史偏高水平，進(jìn)一步好轉(zhuǎn)的空間不大，參考CNF利潤在60-100元/噸逐步介入。

　　菜豆油價(jià)差：2017年11月-2018年4月，菜豆油期貨價(jià)差落后于現(xiàn)貨價(jià)差；2018年5月開始菜豆油價(jià)差快速擴(kuò)大，菜油消費(fèi)受到明顯抑制；目前菜油和豆油供應(yīng)都偏寬松，可以配合菜油進(jìn)口利潤進(jìn)行菜豆油套利的區(qū)間操作，目前菜油進(jìn)口利潤接近300元/噸，可以在菜豆油價(jià)差1200-1300元/噸附近做價(jià)差縮小，900-1000元/噸逐步獲利。

　　豆棕油價(jià)差：豆油現(xiàn)貨壓力仍需消化，盤面近期上漲過快，期現(xiàn)有所脫離；棕櫚油壓力最大，波動(dòng)幅度小；近期價(jià)差上下空間有限，可以結(jié)合POGO價(jià)差、棕櫚油進(jìn)口利潤判斷豆棕油套利的操作方向，如果國內(nèi)棕櫚油近月進(jìn)口利潤達(dá)到100元/噸左右，會(huì)刺激大量貿(mào)易進(jìn)口，進(jìn)而推動(dòng)價(jià)差走向更高水平。

　　總結(jié)：（1）中美貿(mào)易戰(zhàn)反復(fù)成為相處新常態(tài)，宏觀不確定性增加；（2）部分資金流入商品，關(guān)注處于價(jià)格底部、利空逐漸消化的農(nóng)產(chǎn)品；（3）油脂基本面有支撐，底部已現(xiàn)，后期偏向震蕩走強(qiáng)，中間有回調(diào)整理更健康；（4）油脂間價(jià)差拉開，跨品種套利機(jī)會(huì)值得關(guān)注；（5）三大油脂進(jìn)口利潤全面好轉(zhuǎn)，需關(guān)注進(jìn)口增量對(duì)平衡表的階段性影響，可能造成外緊內(nèi)松的局勢(shì)。

　　03 菜粕行情分析與展望

　　——郭晨凱 買豆粕網(wǎng)投研總監(jiān)

　　1、菜粕供需展望

　　2012年之后國內(nèi)菜粕定價(jià)權(quán)從華中地區(qū)轉(zhuǎn)到華南地區(qū)，目前主要看福建。兩湖地區(qū)水產(chǎn)飼料中習(xí)慣添加青餅或菜粕，青餅量下降之后，每年有70-80萬噸的菜粕缺口需要靠進(jìn)口顆粒粕填補(bǔ)；國產(chǎn)菜籽萎縮后，未來華中區(qū)域菜粕需求是亮點(diǎn)。近幾年雜粕、DDGS供給不穩(wěn)定，造成豆粕區(qū)域性需求差異增加。

　　去年全國的水產(chǎn)需求好，市場(chǎng)預(yù)期今年水產(chǎn)需求也較好，去年4-6月水產(chǎn)需求很好主要是因?yàn)榍耙荒甑拇嫣留~比較多，今年預(yù)計(jì)水產(chǎn)飼料有20-30%的增幅，但實(shí)際可能只有5-10%的增幅。鴨料比去年差一些，目前鴨料中基本不用菜粕，主要以顆粒粕為主，后面可能會(huì)用豆粕+DDGS+其他雜粕來替代。從需求季節(jié)性來看，水產(chǎn)消費(fèi)的旺季在5、6、7月，而菜粕消費(fèi)旺季在3、4月，菜粕消費(fèi)旺季較水產(chǎn)消費(fèi)旺季提前主要是受旺季前提前備貨影響。

　　目前全國菜籽壓榨的大廠只有11家，兩廣及福建的菜籽壓榨廠基本可以決定菜粕行情，與大豆壓榨產(chǎn)能過剩相比，菜籽壓榨產(chǎn)能相對(duì)不足。目前華南地區(qū)菜籽供需：（1）湛江地區(qū)油廠開機(jī)后，兩廣菜粕現(xiàn)貨壓力將進(jìn)一步增加；（2）通過負(fù)基差無法去庫存；（3）豆菜粕價(jià)差不擴(kuò)大的情況下，菜粕現(xiàn)貨壓力無法緩解，后期終端需求增加量有限。