回顧2018年上半年，金價(jià)寬幅震蕩后走低，特朗普在全球不斷刮起政治風(fēng)暴，敘利亞戰(zhàn)爭(zhēng)、對(duì)俄羅斯進(jìn)行軍事制裁，單方面退出伊朗核協(xié)議，全球貿(mào)易保護(hù)主義抬頭，地緣政治事件此起彼伏，金價(jià)一度受到避險(xiǎn)需求支撐，但隨著事態(tài)緩和，市場(chǎng)恐慌情緒放緩，金價(jià)回吐漲幅，錄得寬幅震蕩。但隨著歐洲經(jīng)濟(jì)持續(xù)疲軟，收緊貨幣政策預(yù)期不斷降溫，而美國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)健強(qiáng)勁，通脹水平趨近美聯(lián)儲(chǔ)中期目標(biāo)，加息前景樂觀，美債收益率走高，美歐利差預(yù)期不斷擴(kuò)大，美元強(qiáng)勢(shì)反彈，金價(jià)承壓下挫。

上半年黃金價(jià)格的走勢(shì)離不開一個(gè)人——特朗普，國際原油價(jià)格的飆漲、歐洲經(jīng)濟(jì)的萎靡、新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的衰退均直接或間接與他有關(guān)，我們既不否認(rèn)伊朗敘利亞自身的商貿(mào)問題、不否認(rèn)意大利和德國政局存在自身的問題、也不會(huì)否認(rèn)新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體存在負(fù)債率過高等種種問題，但將這一切穿成一條線的人是特朗普。我們發(fā)現(xiàn)年初判斷對(duì)了特朗普的執(zhí)行力、攜手鮑威爾抬升美元地位和收窄美國國際貿(mào)易逆差的決心，卻錯(cuò)誤估計(jì)了達(dá)成這些手段的方式方法。我們認(rèn)為作為全球最大的風(fēng)險(xiǎn)源，之于后續(xù)的黃金走勢(shì)研判，針對(duì)特朗普行為模式及原理的探究或許強(qiáng)于供需及地緣政治問題的單項(xiàng)討論。今年上半年特朗普上任后一系列動(dòng)作的邏輯逐漸明晰，目前看可劃分為三條線。

一、第一條線是站在美國大的資本集團(tuán)利益線

通過稅改降低富人的稅收壓力，通過推特的接連發(fā)聲為美國的石油工業(yè)、汽車工業(yè)集團(tuán)發(fā)聲，并著力抬高美股的股價(jià)——對(duì)于石油工業(yè)，通過打壓俄羅斯-伊朗-敘利亞這條中東石油天然氣運(yùn)輸線斬?cái)嗳龂?jīng)濟(jì)線，抬升國際原油價(jià)格，提高美國頁巖油企業(yè)和天然氣企業(yè)的利潤，并為盟友沙特阿拉伯的沙特阿美在2019年的IPO做鋪墊，同法國一路提高自身在中東地區(qū)的影響力；對(duì)于汽車工業(yè)，進(jìn)一步壓制特斯拉等新能源汽車在美國的生存空間，對(duì)汽車主產(chǎn)國德國、日本等提高汽車進(jìn)口關(guān)稅，對(duì)汽車主消費(fèi)國中國等要求對(duì)方降低汽車進(jìn)口關(guān)稅，開源節(jié)流路徑并舉。

二、第二條線是站在“漸進(jìn)式加息”的官方宣傳線

特朗普與美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾一道為美國經(jīng)濟(jì)虹吸全球資本做準(zhǔn)備。國際原油價(jià)格的提升幫助美國飛快突破PCE 2.0%這一通脹目標(biāo)線，保證美國得以順利加息，由于美元儲(chǔ)備占比占全球外匯儲(chǔ)備總和的62%以上，美聯(lián)儲(chǔ)的加息本質(zhì)上是在抬全球資本市場(chǎng)的無風(fēng)險(xiǎn)收益率，進(jìn)而令美元投資與非美貨幣投資的比值呈現(xiàn)此消彼長(zhǎng)的趨勢(shì)，部分新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的負(fù)債率過高有被直接打垮的跡象，包括中國企業(yè)的債務(wù)違約率也在直線上升，鮑威爾在5月國會(huì)演講時(shí)聲稱這是可控的，并不會(huì)對(duì)新興市場(chǎng)起到過大的沖擊無疑是自欺欺人，美國加息的同時(shí)在稅改和特朗普強(qiáng)硬外交政策的刺激下美國股市的飆升令美元資產(chǎn)的總投資回報(bào)率鶴立雞群，同時(shí)令黃金白銀加密貨幣的投資屬性和避險(xiǎn)屬性陸續(xù)失效。

三、第三條線是重新選擇“美國優(yōu)先”的貿(mào)易路線

自3月份特朗普開啟中歐貿(mào)易摩擦以來，特朗普抓住國際貿(mào)易順差不放進(jìn)行單邊關(guān)稅沖突，在統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)上強(qiáng)調(diào)傳統(tǒng)的GDP核算口徑卻刻意忽視了美國對(duì)其他國家服務(wù)業(yè)存在極大順差的事實(shí)。目前看除為了相關(guān)資本集團(tuán)爭(zhēng)取利益外也不乏籠絡(luò)美國藍(lán)領(lǐng)階層，用工業(yè)回歸美國的邏輯爭(zhēng)取“紅脖子”及“鐵銹地帶”在11月中旬的選票。3月至7月國際貿(mào)易摩擦愈演愈烈，各國繼與美國進(jìn)行堆加關(guān)稅壁壘后也對(duì)其它國家進(jìn)行類似的警告與懲戒，德國法國在貿(mào)易戰(zhàn)的困擾下疊加工人罷工，中歐工業(yè)PMI雙雙觸底，服務(wù)業(yè)PMI也維持低迷。相較而言，美國5-6月的失業(yè)率尚處低位、薪資增速也維持相對(duì)高位、工業(yè)PMI受到外國影響略有下滑但服務(wù)業(yè)PMI屢創(chuàng)新高，表明貿(mào)易摩擦的悲觀情緒在短期內(nèi)尚未傳導(dǎo)至影響美國普通人生活的層面，6月份美國出現(xiàn)了60萬上下的崗位缺口，約是月度非農(nóng)就業(yè)人數(shù)的三倍，表明合規(guī)勞動(dòng)力的供給已經(jīng)出現(xiàn)了較為嚴(yán)重的供不應(yīng)求，部分人員通過主動(dòng)失業(yè)來尋求更高薪資水平的工作，因而相對(duì)而言短期內(nèi)特朗普的“美國優(yōu)先”策略仍將得到美國民眾的支持。

四、“讓美國居民感受到痛苦”是貿(mào)易戰(zhàn)止戰(zhàn)的關(guān)鍵

我們認(rèn)為，現(xiàn)在黃金面臨的核心問題是，特朗普是全球主要的風(fēng)險(xiǎn)源，在美元及美股的強(qiáng)勢(shì)背后，黃金的實(shí)物投資回報(bào)能否與之爭(zhēng)鋒？即在貿(mào)易戰(zhàn)初期黃金是同時(shí)喪失了避險(xiǎn)屬性和投資屬性，僅靠工業(yè)屬性維持相對(duì)高位的。但這種初期并不會(huì)一味的存續(xù)下去，美國挑起貿(mào)易戰(zhàn)前后有個(gè)很明顯的先發(fā)優(yōu)勢(shì)，無論是對(duì)事態(tài)后續(xù)邏輯的推演還是對(duì)可能的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)估都有所準(zhǔn)備，這才打了歐盟及發(fā)展中國家措手不及，如今德法重新抱團(tuán)取暖，在德國的斡旋與讓步下歐盟有再次一統(tǒng)的傾向，這令美元的持續(xù)上行產(chǎn)生不小的阻礙；我們關(guān)注到俄羅斯今年起在增持黃金的同時(shí)也在增持人民幣，人民幣的外匯占款已然翻倍；各國相繼對(duì)美國的貿(mào)易關(guān)稅采取了反制裁措施，外部環(huán)境的惡化令美國的貿(mào)易逆差改善的空間縮小，不過是否承擔(dān)貿(mào)易逆差小了蛋糕也小了這樣的雙輸結(jié)局還有待邏輯推演。

目前來看，歐盟、中國等被征收關(guān)稅國對(duì)貿(mào)易戰(zhàn)是感受到痛苦的，如何以及何時(shí)讓美國民眾感受到貿(mào)易戰(zhàn)的痛苦或許是強(qiáng)迫特朗普改變政策的關(guān)鍵指標(biāo)。我們?cè)谌ツ晔旅绹惛牡臅r(shí)候強(qiáng)調(diào)，稅改的實(shí)質(zhì)是將部分富人的稅收負(fù)擔(dān)轉(zhuǎn)嫁至了窮人，美國的國債收益率在上半年一度沖破3%的高位，國際原油價(jià)格不斷推漲引致其它消費(fèi)品和工業(yè)品價(jià)格加速上揚(yáng)，服務(wù)業(yè)成本不斷提高，合作醫(yī)療項(xiàng)目被叫停居民醫(yī)療成本上抬10%，這表明占比50%以上的美國窮人的生活壓力是在加大的，對(duì)沖掉這種壓力的指標(biāo)就是美國的薪資增速。

五、總結(jié)和建議

我們認(rèn)為，金價(jià)若要恢復(fù)漲勢(shì)重現(xiàn)輝煌需要收復(fù)避險(xiǎn)屬性、投資屬性的失地，需要美元呈現(xiàn)相對(duì)弱勢(shì)，也需要拓寬需求來源，上半年黃金需求的塌縮一方面由于印度去年黃金購買量過高，更由于中印等國居民手中流動(dòng)的資金減少，這一切都指向了各國對(duì)美貿(mào)易戰(zhàn)情緒何時(shí)扭轉(zhuǎn)。我們認(rèn)為美國掌握的先發(fā)優(yōu)勢(shì)存續(xù)性并不強(qiáng)，7月6日美國公布的6月薪資增速漲幅不及預(yù)期，非農(nóng)就業(yè)數(shù)值遠(yuǎn)超預(yù)期，后者實(shí)質(zhì)是更多美國自主失業(yè)的人選擇了就業(yè)，因而兩大利空下美元指數(shù)下挫近0.4%，服務(wù)業(yè)PMI屢創(chuàng)新高下居民薪資收入不及預(yù)期則表明可支配收入的減少，一旦7月份薪資情緒延續(xù)則表明美國人或?qū)⑶袑?shí)感受到貿(mào)易戰(zhàn)的痛苦，信號(hào)的傳導(dǎo)需要時(shí)日但目前看這一天并不遙遠(yuǎn)，我們對(duì)9月FOMC議息會(huì)議前黃金的走勢(shì)尚不能過于樂觀，金價(jià)或?qū)⒕S持在1220-1280美元盎司整理，9月FOMC會(huì)議后利空短期出盡疊加中期選舉前后，外圍市場(chǎng)惡化導(dǎo)致美國居民收入可能的降低，黃金可能將呈現(xiàn)較好的投資機(jī)會(huì)。