核心觀點: 今年鋼材產(chǎn)量的剛性趨勢源于鋼企維持較高的廢鋼添加比。鋼鐵行業(yè)的生產(chǎn)具有較大彈性,由于高爐生產(chǎn)的連續(xù)性要求,其產(chǎn)量彈性主要來自于廢鋼添加比的變動。在今年前5個月鋼材利潤不斷擴張的情況下,鋼企的廢鋼添加比逐步回升到了去年的高位。而在5月以后利潤大幅壓縮的情況下,鋼企卻并未削減廢鋼添加比,使得今年自年初以來,產(chǎn)量呈現(xiàn)出只增不減的剛性趨勢。 為何5月以來鋼材利潤大幅壓縮,而產(chǎn)量維持剛性?絕大多數(shù)時候,鋼鐵行業(yè)的產(chǎn)量變動趨勢與利潤變動趨勢高度一致,今年5月份以來,行業(yè)卻出現(xiàn)利潤大幅下滑而產(chǎn)量維持高位剛性的背離態(tài)勢。我們認(rèn)為鐵礦與廢鋼價格走勢劈叉主導(dǎo)了本輪產(chǎn)量與利潤走勢劈叉。由于鐵礦價格持續(xù)飆升而廢鋼價格維持相對穩(wěn)定,添加廢鋼的性價比大幅提升,使得在沒有出現(xiàn)明顯虧損的情況下,鋼企缺乏動力去削減廢鋼添加量。 長、短流程利潤差消失,利潤壓縮過程中電爐率先減產(chǎn)帶來的供給減量在5月以后不復(fù)存在。廢鋼與鐵礦價格走勢的劈叉導(dǎo)致5月份后長流程與電爐的利潤差由之前的500元左右迅速縮小到不足百元。在以往的情況下,往往是利潤打到電爐的盈虧平衡線,較靈活的電爐開始停產(chǎn)從而減少行業(yè)整體的供給。而本輪在長、短流程利潤近乎走平的情況下,電爐并未減產(chǎn),使產(chǎn)業(yè)具備了更強的維持產(chǎn)量高位剛性的條件。 為何唐山限產(chǎn)的執(zhí)行未使得產(chǎn)量數(shù)據(jù)明顯下降?唐山限產(chǎn)后,高爐開工率的下降立竿見影,而成材減產(chǎn)卻遲遲顯現(xiàn)不出來。一方面原因在于鋼廠沒有主動減產(chǎn)動力,唐山限產(chǎn)后鋼價短暫回升,華東區(qū)域產(chǎn)量的增加對沖了華北區(qū)域產(chǎn)量的削減。限產(chǎn)后第一周,華北減產(chǎn)6萬噸,而華東就增產(chǎn)了12萬噸。另一方面,高爐限產(chǎn)對成材產(chǎn)量的影響不是一蹴而就,原因在于鋼坯庫存作為蓄水池仍能對沖鋼材產(chǎn)量的下降,短期唐山調(diào)坯廠的復(fù)產(chǎn)也帶來了局部鋼材產(chǎn)量的增量。后期隨著鋼坯庫存的下降,預(yù)計未來兩周成材產(chǎn)量還將繼續(xù)下降。 風(fēng)險因素:地產(chǎn)與基建投資不及預(yù)期;環(huán)保限產(chǎn)力度不及預(yù)期。 維持“強于大市”評級。鋼鐵利潤趨勢拐點已現(xiàn),目前機構(gòu)的低持倉也為鋼鐵股的上升提供一定安全邊際。建議優(yōu)選具備抗周期能力和成本控制優(yōu)秀的鋼企,推薦三鋼閩光、方大特鋼、南鋼股份。 如何理解今年鋼材產(chǎn)量的剛性趨勢? 鐵礦與廢鋼價格劈叉主導(dǎo)產(chǎn)量與鋼材利潤劈叉 5月以來產(chǎn)量與利潤走勢明顯背離。鋼鐵行業(yè)的生產(chǎn)具有較大彈性,由于高爐生產(chǎn)的連續(xù)性要求,其產(chǎn)量彈性主要來自于廢鋼添加比的變動。尤其2017年以來,國內(nèi)廢鋼添加工藝發(fā)展到新的高度,鋼材的產(chǎn)量有了更大的彈性波動空間。絕大多數(shù)時候,鋼鐵行業(yè)的產(chǎn)量變動趨勢與利潤變動趨勢高度一致,這在去年11月鋼材利潤大跌期間以及今年前5個月鋼材利潤不斷回升期間表現(xiàn)得非常明顯。但從今年5月份以來,行業(yè)異常地出現(xiàn)利潤大幅下滑而產(chǎn)量維持高位剛性的背離態(tài)勢。在螺紋鋼(3958, -56.00, -1.40%)的利潤從每噸700元壓縮到每噸200元的過程中,鋼材產(chǎn)量仍然保持在歷史性高位。 鐵礦與廢鋼價格走勢劈叉主導(dǎo)本輪產(chǎn)量與利潤走勢劈叉。在利潤大幅壓縮的情況下,鋼廠鐵水產(chǎn)量的穩(wěn)定是較容易理解的,這由高爐生產(chǎn)的連續(xù)性與入爐品位的相對穩(wěn)定性決定。背離發(fā)生的根源就在于鋼廠沒有削減廢鋼添加比,我們認(rèn)為發(fā)生這一現(xiàn)象的主導(dǎo)在于鐵礦和廢鋼價格走勢的劈叉。 供給端的剛性源于廢鋼性價比大幅提升。5月份以后,鐵礦價格繼續(xù)大幅上漲,而廢鋼的價格則相對穩(wěn)定。廢鋼價格相對于鐵水成本變得越來越便宜。過去大多數(shù)時候廢鋼價格都比鐵水成本高,以上海6-8mm廢鋼為例,其每噸價格與每噸鐵水成本的比值在5月前基本在1.05-1.15之間波動,5月后這一比值不斷降至0.9左右,從而大幅提升了添加廢鋼的性價比。在廢鋼甚至比鐵水更便宜的情況下,只要邊際利潤不為負(fù)數(shù),鋼廠很難主動去降低廢鋼比例。 長、短流程利潤走平,產(chǎn)業(yè)失去電爐減產(chǎn)帶來的供給減量。廢鋼與鐵礦價格走勢的劈叉還導(dǎo)致5月份后長流程與電爐的利潤差由之前的500元左右迅速縮小到不足百元。在以往的情況下,往往是利潤打到電爐的盈虧平衡線,較靈活的電爐開始停產(chǎn)從而減少行業(yè)整體的供給。而本輪在長、短流程利潤近乎走平的情況下,產(chǎn)業(yè)供給端失去了電爐減產(chǎn)帶來的減量,使產(chǎn)業(yè)具備了更強的維持產(chǎn)量高位剛性的條件。 總結(jié):在鐵水成本與廢鋼價格大幅劈叉的情況下,添加廢鋼性價比大幅提升,長流程鋼廠不再因利潤下滑就削減廢鋼添加。另一方面,長、短流程利潤差的消失使得在鋼材利潤下殺的過程當(dāng)中,電爐不會因為率先打到盈虧平衡而發(fā)生減產(chǎn),只有當(dāng)行業(yè)面臨全線虧損時,鋼廠才有主動減產(chǎn)的動機。 為何唐山限產(chǎn)的執(zhí)行未使得產(chǎn)量數(shù)據(jù)明顯下降? 鋼材產(chǎn)量的削減明顯滯后于限產(chǎn)的執(zhí)行。從6月底以來,我們的觀點就是在當(dāng)下的產(chǎn)業(yè)背景下,鋼廠不具備主動減產(chǎn)的動力。但唐山從6月27日開始執(zhí)行的環(huán)保限產(chǎn)對供給端帶來了新的邊際變化。有趣的是,唐山高爐開工率在限產(chǎn)的第一周就明顯降低,但行業(yè)整體的鋼材產(chǎn)量仍呈上升趨勢,限產(chǎn)第二周鋼材整體產(chǎn)量的環(huán)比削減才略微體現(xiàn)出來,但也基本與限產(chǎn)前的產(chǎn)量持平。限產(chǎn)前的一周五大品種鋼材產(chǎn)量為1073.78萬噸,上周產(chǎn)量仍有1072.71萬噸。 華東增產(chǎn)對沖了唐山產(chǎn)量的削減。限產(chǎn)兩周已經(jīng)過去了,產(chǎn)量還未出現(xiàn)明顯削減,市場也開始質(zhì)疑此次限產(chǎn)是否也是“雷聲大,雨點小”。但其實把Mysteel的產(chǎn)量數(shù)據(jù)分區(qū)域拆開來看,就知道其實不是唐山限產(chǎn)執(zhí)行不到位,而是華東區(qū)域的增產(chǎn)對沖了唐山產(chǎn)量的削減。 華東區(qū)域產(chǎn)量釋放印證鋼廠未到主動減產(chǎn)的境地。Mysteel 對每周鋼材產(chǎn)量的統(tǒng)計口徑劃分為華東、南方、北方3個區(qū)域。北方的產(chǎn)量從限產(chǎn)以來連續(xù)2周處于下滑趨勢,由6月28日的432.33萬噸下降到7月12日的419.9萬噸。但同期,華東產(chǎn)量卻由356.47萬噸上升到369.75萬噸,基本對沖了北方區(qū)域產(chǎn)量的下降。這也進(jìn)一步印證了我們的觀點:鋼廠還未到達(dá)主動減產(chǎn)的境地,在唐山限產(chǎn)發(fā)生后鋼價稍有回升的情況下,非限產(chǎn)區(qū)域的產(chǎn)量又進(jìn)一步釋放出來。 限產(chǎn)執(zhí)行后唐山市場的鋼坯投放量迅速下降,鋼坯供給在7月將持續(xù)維持低位。從生產(chǎn)節(jié)奏來看,限產(chǎn)限的是高爐,直接影響的是鐵水,而成材的產(chǎn)量在短期依舊能夠靠鋼坯庫存維持,且在限高爐的情況下,唐山的鋼廠明顯壓減了在市場上鋼坯的投放量,從而緩解自身鐵水產(chǎn)量不足的壓力。限產(chǎn)執(zhí)行以后,唐山市場鋼坯的日投放量迅速從5.4萬噸下降到3萬噸,也大幅低于往年同期6-8萬噸的日投放量。 短期唐山調(diào)坯廠的復(fù)產(chǎn)也對沖了成材產(chǎn)量的下滑。唐山調(diào)坯廠從6月20日前后先于高爐停產(chǎn),在高爐停產(chǎn)前調(diào)坯廠的坯料庫存已經(jīng)開始累積。而當(dāng)6 月27日高爐開始停產(chǎn)后,調(diào)坯廠開始逐漸復(fù)產(chǎn)。Mysteel調(diào)研的唐山95家調(diào)坯廠的產(chǎn)量從23.83萬噸快速回升到上周的56.4萬噸,基本已經(jīng)到達(dá)近兩年產(chǎn)量的最高水平。因此在高爐限產(chǎn)發(fā)生后,調(diào)坯廠的復(fù)產(chǎn)對沖了成材產(chǎn)量的下滑。 后期華北成材產(chǎn)量有望繼續(xù)下滑。由于之前唐山調(diào)坯廠的停產(chǎn),唐山的鋼坯庫存在高爐限產(chǎn)前從28 萬噸一路累積到50 萬噸,這使得在限產(chǎn)發(fā)生后,較高的鋼坯庫存“蓄水池”緩解了成材產(chǎn)量的下降。但從上周開始,鋼坯庫存的下降已經(jīng)開始顯現(xiàn)出來,隨著庫存的消耗,成材產(chǎn)量的下降將會繼續(xù)顯現(xiàn)出來。綜合考慮這幾個維度來看,高爐限產(chǎn)導(dǎo)致的成材產(chǎn)量的下降不是一蹴而就的,在高爐持續(xù)限產(chǎn)的背景下,未來兩周成材的產(chǎn)量預(yù)計還會繼續(xù)下降。 責(zé)任編輯:劉文強 |
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