各位圈友周末好，隨著中美MYZ再次發(fā)酵，鄭棉加速下跌，近期不斷有人問價格很低了，能否抄底？也有人提出以前鄭棉達到低位后都有大幅反彈，這次是否還會如此？還有些人問及棉紡消費太差了，什么時候能好？金九銀十能否好轉？對于這些問題，我把周末的一些思考發(fā)給各位。

鄭棉在2008年四季度和2016年一季度初均達到接近10000左右的價格，甚至前者一度跌破10000，隨后展開大幅反彈，因此這里我把兩次反彈的要素做系統(tǒng)性分析，并結合當下，把這些要素納入到當下以及可預見未來的宏觀和產業(yè)環(huán)境中，同時把針對棉紡需求端的核心要素納入當下以及可預見未來，以此尋求鄭棉后市走勢的核心驅動要素。

就短期未來來看，鄭棉持續(xù)大跌后，依然不具備歷史上鄭棉低位反彈的大部分條件，只有未來國家潛在輪入/收儲是唯一觸發(fā)鄭棉反彈的要素，但是反彈空間不會太大，而且難有持續(xù)性，而作為中期來看，棉紡產業(yè)很可能進入了“周期性淡季”，身在其中的產業(yè)鏈條各個環(huán)節(jié)企業(yè)將面臨嚴酷的優(yōu)勝劣汰，為了更好說明這個觀點，分為以下幾個部分進行研討。

第一、鄭棉歷次低位反彈前的背景回顧

第二、鄭棉歷次反彈的要素細化&與對當下比對/啟示1：貨幣寬松帶來的貨幣行為

第三、鄭棉歷次反彈的要素細化&與對當下比對/啟示2：宏觀經濟復蘇力度、庫存周期

第四、鄭棉歷次反彈的要素細化&與對當下比對/啟示3：紡織品服裝終端消費、就業(yè)

第五、鄭棉歷次反彈的要素細化&與對當下比對/啟示4：棉花供需平衡表、產業(yè)政策

第六、棉紡行業(yè)將步入“周期性淡季”：棉紡產業(yè)各環(huán)節(jié)企業(yè)將面臨嚴酷的優(yōu)勝劣汰

第一、鄭棉歷次低位反彈前的背景回顧

2008年11月鄭棉開啟反彈前的背景簡單回顧：

1、2008年1月至2008年12月，是美國金融貸機發(fā)酵強化、爆發(fā)階段，進入2008年，美國金融動蕩對實體經濟的負面影響越來越廣泛，信貸市場流動性日益枯竭，市場開始擔憂很可能通過預期自我實現(xiàn)將經濟推向衰退，2008年4月開始，市場開始對新興市場的擔憂開始增加，越來越多的人開始相信，美國次貸危機將對新興市場國家形成大幅打壓，新興市場經濟也實質上在急劇惡化，中國經濟增速斷崖式下跌，從2008年2季度 的10.7 迅速下降，其它新興國家也面臨同樣的情況，經濟大幅惡化，風險偏好大幅下降，經濟危機影響下的國內紡織企業(yè)，在國內外市場需求迅速萎縮，疊加人民幣持續(xù)升值導致出口利潤縮水，疊加勞動力成本居高不下，原材料、能源價格持續(xù)高漲，紡織企業(yè)融資困難等多重壓力下，整個產業(yè)進入寒冬。

2、 鄭棉指數(shù)在2008年二季度初開始一路下跌，鄭棉指數(shù)呈現(xiàn)振蕩持續(xù)下滑態(tài)勢，鄭棉指數(shù)從2008年3月的16600高點一路下滑至11月11000以下。

2016年4月鄭棉開啟反彈前的背景簡單回顧：

1、2015年，美國經濟延續(xù)復蘇的格局，但復蘇腳步仍然比較緩慢，歐洲經濟也呈現(xiàn)弱穩(wěn)，但是固定資產投資的增長十分不穩(wěn)定，而新興市場整體則面臨很大壓力，在全球經濟復蘇乏力的大背景下，棉紡內需和外需均大幅弱化，訂單大幅減少，同時產能嚴重過剩，紡織企業(yè)停限產普遍，倒閉現(xiàn)象也有發(fā)生，盡管2015年全國棉花面積和產量雙減少，但國儲棉庫存居高不下，國內棉花供給充裕，需求端的弱化導致了鄭棉大幅下挫。

2、2015年鄭棉指數(shù)延續(xù)2014年以來的跌勢，鄭棉指數(shù)從2015年2月的13500左右一路下跌，截止2016年3月一度跌破10000，主要原因在于需求的疲弱，全球經濟復蘇乏力。

2018年6月以來鄭棉震蕩式大幅下跌的背景簡單回顧

1、2018年2季度開始全球經濟除美國外普遍下行，尤其中國經濟下行壓力沉重，棉紡產業(yè)需求端弱化動能不斷積聚緩慢發(fā)酵，疊加美國加息周期在2018年4季度以后給新興市場帶來沉重壓力，并引發(fā)階段性系統(tǒng)性風險，以及中美MYZ發(fā)酵以及全球范圍內的貿易爭端導致風險偏好大幅下挫打壓鄭棉。

2、鄭棉指數(shù)從本棉花年度初，也就是9月份的17000左右高點震蕩式下跌至當下的13000以下。

第二、鄭棉歷次反彈的要素細化&與對當下比對/啟示1：貨幣寬松帶來的貨幣行為

鄭棉指數(shù)從2008年11月中旬接近10000的價格一路反彈，截止那個棉花年度末，也就是2009年9月份，反彈至近14000左右的價格。

鄭棉指數(shù)從2016年4月開始大幅反彈，從2016年4月中旬11000以下的價格一路反彈，截止那個棉花年度末，也就是2016年9月份，反彈至近15500左右的價格。

1、從國內來看：

2008年11月以后鄭棉開始大幅反彈具有明顯的金融屬性，也就是說流動性泛濫導致包括棉花期貨在內風險資產價格上行，從國內來看，為了應對全球經濟危機給中國帶來的負面壓力，2008年9月-2009年1月降準3次降息5次，（2008年11月-2009年1月是 M1 同比增速的低點，之后開始明顯抬升，顯示前期投放的信貸資金活化現(xiàn)象明顯，通脹預期強化，資金的充裕無論從刺激經濟角度還是風險偏好角度均對鄭棉大幅走高起到重要作用。

2016年4月開始的那波鄭棉大漲有明顯的利多金融屬性：2014年-2015年3月：中國降準6次降息6次，隨著中國開啟新一輪貨幣寬松后滯作用發(fā)力，以及供給側改革的深入推進，中國通脹抬升，包括棉花在內大宗商品得到資金配置。

2、從國際來看

2008年11月鄭棉開啟大漲，主要經濟體貨幣寬松功不可沒，為了應對金融危機，美國為首的全球央行大放水，流動性泛濫，2008年金融危機之后，美聯(lián)儲先后推出三輪量化寬松政策，同時伴隨這降息：美聯(lián)儲資產規(guī)模迅速擴張2008年11月開啟了QE1,并于2010年10月開啟QE2，2007年9月開啟降息之路，截止2008年12月基本將至0利率，全球主要經濟體也紛紛開啟貨幣寬松，隨著中國為首的新興經濟體緩步回升，2009年年初，由于投資者風險偏好上升，資金加速流向新興國家，導致包括棉花在內的大宗商品等風險資產快速上漲。

2016年4月鄭棉開啟大漲國際貨幣寬松作用巨大，全球貨幣政策寬松：但有所分化，美國放緩QE逐步小幅削減購債規(guī)模，緊縮預期升溫；但是依然是非常寬松，同時歐日寬松加碼接力；2014年6月歐洲降息，2015年1月歐洲央行宣布QE,2016年3月降息并擴大QE規(guī)模；日本擴大基礎貨幣規(guī)模，并與2016年2月起對銀行超額準備金漲幅降息至-0.1%；印度韓國等部分經濟體央行降息，全球流動性泛濫給包括鄭棉在內的風險資產走高帶來助力。

就當下以及可預見未來而言，

（1）美國剛剛開啟10年來首次降息，短期內由于美國勞動力市場依然保持韌性，因此未來降息節(jié)奏緩慢，包括棉花在內大宗商品期貨將延續(xù)歷次美聯(lián)儲降息周期之初依然抵抗式下跌態(tài)勢，歐日央行維持鴿派，但是由于利率接近0，貨幣寬松空間不及以往，關鍵是全球債務高企，尤其企業(yè)債創(chuàng)歷史新高，因此主要經濟體貨幣寬松，以及過去一段時間全球部分經濟體的降息潮對經濟推動作用較以往弱化，時滯性更強。

（2）尤為關鍵的是中國，2008年以后中國經歷了幾輪貨幣大寬松，在很大程度上中國才是全球最大貨幣“水龍頭”，經歷了連續(xù)的強刺激，居民、企業(yè)、政府債務均達到歷史高點，尤其前兩者，并帶來了很大潛在系統(tǒng)性風險以及房地產泡沫，因此當下以及未來可以預見中國難見以往大水漫灌，未來降準以及降息對經濟更多是托而難舉，經濟上行動能嚴重不足局面將持續(xù)，因此無論從貨幣寬松帶來的風險偏好角度還是對實體經濟刺激力度有限角度，對鄭棉的向上提振都非常有限。

第三、 鄭棉歷次反彈的要素細化&與對當下比對/啟示2：宏觀經濟復蘇力度、庫存周期

1、 宏觀經濟復蘇力度

2008年11月鄭棉開啟大漲：國內來看：隨著貨幣高速增長，進入2009年中國經濟恢復動能有所強化，居民中長期信貸推動了汽車與耐用消費品的增長，另一方面，固定資產投資的資金來源主要以信貸維持。2009 年消費與投資拉動了 GDP 的貢獻 140%，而同期凈出口的貢獻為負40，而全球經濟來看，最大經濟美國進入2009年經濟快速反彈，美國2009年第三季度 GDP 環(huán)比折年率已上升 3.5%，顯示經濟正在復蘇之中，并且市場對于全球經濟復蘇表現(xiàn)樂觀，這助推了包括棉花在內大宗商品上行。

2016年4月鄭棉開啟大漲：經歷了全球主要經濟體大幅貨幣寬松以后，2016年全球經濟開始復蘇，尤其中國為首的新興經濟體表現(xiàn)強勁，市場對于全球經濟復蘇表現(xiàn)樂觀，這助推了包括棉花在內大宗商品上行。

就當下以及可預見未來而言，全球經濟依然承壓，尤其是中美MYZ再次發(fā)酵，使全球經濟維持羸弱態(tài)勢，復蘇力度乏力，從國際貨幣基金組織（IMF）世界經濟展望來看：全球經濟增長依舊疲軟IMF下調2019、2020年全球經濟增速0.1個百分點至3.2%/3.5%。分區(qū)域：上調發(fā)達經濟體增速，下調發(fā)展中經濟體增速；世界銀行：全球經濟前景：緊張局勢加劇，投資支出減少，全球展望：預計2019年全球經濟增速將回落至2.6%，較1月下調0.3個百分點，全球經濟弱勢難以助推包括棉花在內的大宗商品期貨，更多的是向下拖拽。

（1）中國經濟依然向上動能不強，而穩(wěn)增長舉措受限：近期政治局會議召開，如果把會議內容抽取主線，就會發(fā)現(xiàn)：穩(wěn)增長底線和尋求高質量轉型之間都考慮，同時穩(wěn)增長與防風險都考慮，同時沒有提去杠桿，但是貨幣政策大水漫灌也不可能，尤其是不再把房地產作為穩(wěn)增長抓手，而是立足擴大內需和穩(wěn)制造業(yè)，但是這兩個抓手受制于高居民債務和高企業(yè)債務都難以立竿見影，整體經濟依然維持弱勢。

（2）   紐約聯(lián)儲GDP Nowcast模型將美國三季度GDP增速預期從2.21%下調至1.56%，美國勞動力市場當下依然保持韌性，7月非農就業(yè)人口增加16.4萬， 6月非農就人數(shù)修正至22.4萬，失業(yè)率持穩(wěn)于3.7%，薪資年率上升至3.2%；美國就業(yè)人數(shù)已從去年非常強勁的水平回落，但總體保持韌性，但是美國經濟未來下行趨勢不改，盡管短期有韌性，主要原因是2季度美國消費向好難以持續(xù)，同時美國房屋銷售大減，制造業(yè)已經有好幾個月表現(xiàn)疲軟，而且出口下滑。

（3）   歐洲經濟依然羸弱，制造業(yè)持續(xù)低迷，龍頭德國8月GfK消費者信心指數(shù)從7月的9.8降至9.7，連續(xù)第三個月惡化。這是2017年4月以來的最低值。這進一步為歐洲經濟前景蒙上陰影。

2、從庫存周期來看，2008年11月鄭棉開啟大漲：2008年4季度鄭棉開始的大漲所處的宏觀庫存周期背景：由主動去庫存向被動去庫存邁進，對應的是經濟從衰退期向復蘇期邁進，極大助推了風險偏好抬升，并有效刺激了資金進入期貨市場買入包括鄭棉在內的大宗商品期貨，紡服行業(yè)庫存周期與整體宏觀工業(yè)企業(yè)庫存周期幾乎同步。

2016年4月鄭棉開啟大漲：而2016年4月鄭棉開啟的大漲所處的宏觀庫存周期背景，由被動去庫存向主動補庫存邁進，對應的是經濟從復蘇期向繁榮期邁進，這無疑助推了風險偏好抬升，并有效刺激了資金進入期貨市場買入包括鄭棉在內的大宗商品期貨，紡服行業(yè)庫存周期與整體宏觀工業(yè)企業(yè)庫存周期幾乎同步。

就當下以及可預見未來而言：

短期內，整體工業(yè)企業(yè)庫存繼續(xù)去化。6月工業(yè)企業(yè)產成品存貨增速繼續(xù)回落至3.5%，而6月庫存收入比45.0%，仍遠高于過去兩年同期，均指向庫存壓力較大、仍待去化。庫存增速重回下行通道，且?guī)齑媸杖氡纫廊黄撸w工業(yè)企業(yè)依然處于主動去庫存周期，但是上游行業(yè)已經從“主動去庫存”進入到“被動去庫存”。中游行業(yè)的“主動去庫存”大概率也快要結束；下游行業(yè)的周期轉換速度最慢，未來幾個月都難以步入補庫存，這里典型的行業(yè)就是紡織服裝行業(yè)，至少未來1-2個月內，紡織服裝行業(yè)都依然處于主動去庫存周期，難以步入被動去庫存周期，離補庫周期時間更長，因此可預見未來棉價的任何上漲不會刺激中下游的棉紗和坯布價格走高，也就是說棉價短期的上漲均會遭遇下游抵制，因為終端弱需疲弱。

第四、鄭棉歷次反彈的要素細化&與對當下比對/啟示3：紡織品服裝終端消費、就業(yè)

1、紡服終端消費給力度+與此息息相關的就業(yè)

2008年11月鄭棉開啟大漲，經濟已經開始復蘇，紡服企業(yè)利潤增速亮眼，尤其是經過強貨幣寬松、超強財政刺激后，就業(yè)強勁，這給紡服終端需求復蘇帶來了動能。

2016年棉價在低位反彈：建立在紡服終端消費平穩(wěn)，紡服產成品庫存持續(xù)走低背景下，但是就業(yè)強勁，給紡服終端需求復蘇帶來了足夠潛在動能，因此棉價上行能夠刺激棉紗和坯布價格，整個產業(yè)鏈條進入了被動去庫存階段，棉花價格上漲可以很容易向中下游傳導，這也是這波棉花上漲持續(xù)性和后勁足的原因。

就當下以及可預見未來而言，紡服終端消費在可預見未來甚至1-2年都難見實質性好轉，主要是居民高杠桿對紡服消費形成的擠壓具有較長時間性，這個在后邊部分將做詳細說明，而中國經濟向上彈性不足的背景下，疊加企業(yè)高杠桿，會是就業(yè)主要提供方的民營企業(yè)面臨壓力，今年信用債違約明顯增加，80%以上是民營企業(yè)，信用利差高位震蕩，民營企業(yè)信用緊縮風險加大，這不但會給經濟帶啦短期壓力，更為重要的是國內就業(yè)形勢難言樂觀，會壓制終端紡服消費。

第五、鄭棉歷次反彈的要素細化&與對當下比對/啟示4：棉花供需平衡表、產業(yè)政策

2008年11月鄭棉開啟大漲：從純商品屬性來看，也就是供需平衡表層面，盡管美國農業(yè)部供需平衡顯示供應也是在不斷調減的，但是需求端下行斜率更大，需求端一直是疲弱的2008/09年度全球棉花庫存消費高企，為56%左右，全球棉花庫存消費比已經連續(xù)5年維持在50%以上。積壓的庫存帶來的供應壓力仍未得到緩解，詳見下圖，2008/09年度主要棉花消費國的消費總體趨勢依然是繼續(xù)下降，中國的消費降幅為11%左右，而消費企穩(wěn)并有所好轉是在進入2009年，主要是寬貨幣后滯作用，全球經濟包括中國經濟復蘇之后發(fā)生的，也就是說2008年11月鄭棉開啟的大幅反彈之初并非來自需求端，而是來自供應端的中國收儲，從商品屬性考量，國家收儲，也就是解決棉花供大于求的格局是觸發(fā)鄭棉上漲的主要因素，為緩解棉花價格下跌對種棉農民的影響，國家在在2008年8月開始至2008年12月進行了史無前例的棉花大收儲，先后4次合計收儲棉花287萬噸，占我國2008/2009年度棉花產量的1/3，極大地穩(wěn)定了棉價價格，是2008年11月以后鄭棉低位大幅反彈的核心因素

而產業(yè)扶持政策對鄭棉反彈有一點作用，但是作用不大：2008—2009年，國家先后三次提高紡織品和服務的出口退稅率，國家多次提高紡織品出口退稅率政策，加工貿易臺賬保證金“實轉”暫停，扶持輕工業(yè)“國六條”出臺，降低銀行貸款利率，加大對中小型企業(yè)資金支持，緩解企業(yè)融資壓力，盡管對紡企的利好在緩慢積聚，但沒有產生立竿見影的效果，也就是無法抵消人民幣升值給紡織企業(yè)帶來的負擔，以及需求端的羸弱。尤其是不能從根本上解決棉花供大于求的格局。

2016年4月鄭棉開啟大漲：商品屬性上看，盡管由于中國連續(xù)收儲以后全球棉花庫存消費比維持高位，但是市場預期中國拋儲會很節(jié)制，并不會打壓棉價，所以市場將目光更多投在了供需本身上，在該棉花年度，全球經濟在主要經濟體貨幣寬松背景下經濟開始復蘇，帶來了需求企穩(wěn)回升預期，而美國農業(yè)部卻持續(xù)調低全球產量預估，也就是說從供需層面，產量預期減少和需求企穩(wěn)并有向好預期共同發(fā)力，這給鄭棉價格反彈帶來了動能。

就當下以及可預見未來而言，需求端乏味可陳，將在當下以及可預見未來維持弱勢，隨著中美MYZ再次發(fā)酵，對產業(yè)短期內會產生兩個影響：

（1）棉紡產業(yè)雪上加霜，當下棉紡產業(yè)一片哀嚎，棉花和棉紗價格依然陰跌不止，棉紗和坯布產成品庫存高企，依然處于主動去庫存周期，整個產業(yè)鏈條各個環(huán)節(jié)基本上都處微利、無利、甚至虧損，資金緊張，進入8月以后產業(yè)依然沒有好轉，季節(jié)性訂單利好有限，整個產業(yè)依然面臨沉重壓力中美MYZ再次發(fā)酵，將使這種態(tài)勢持續(xù)，進入8月后季節(jié)性邊際好轉會進一步弱化

（2）關鍵是對產業(yè)政策有些潛在影響：部分企業(yè)在G20峰會后買入了少量美棉，中美MYZ再次發(fā)酵后，國家很難再買入美棉，美棉未來價格要承受壓力，輪入/收儲新年度棉花是大概率，主要基于穩(wěn)定市場以及前期國家制定的拋多少補多少的既定策略，今年拋儲不到100萬噸，如果輪入或收儲就是這個量，如果美棉買入受阻，那么輪入/收儲國內的可能性就大，也就是新花下市以后，輪入或收儲可能性大，但是即便輪入也改變不了新年度供大于求的格局，到了本棉花年度結束，也就是說9月底，有大量本年度棉花結轉至新年度，而就新年度而言，新棉花年度全球供應充足，消費不足，美國農業(yè)部7月棉花產銷預估顯示：2019/20年度全球棉花產量預期2738.7萬噸，高于6月預估的2728.5萬噸，全球棉花消費預估2705.6萬噸，低于6月預估的2727.4萬噸，其中中國881.8萬噸，低于6月預估的892.7萬噸，美國農業(yè)部這個靜態(tài)平衡表中的消費被高估??！本年度2018/19棉花年度消費逐月下調，原因就是全球經濟羸弱，7月美國農業(yè)部棉花產銷預估報告給出2018/19年全球用棉需求預計2636萬噸，那么憑什么2019/20年度棉花消費就上調70萬噸？就當下以及可預見未來，全球經濟依然羸弱， 2019/20棉花年度全球用棉需求有望重蹈今年覆轍，逐步下調，2019/20棉花年度不算結轉庫存，如果未來幾個月天氣不發(fā)生惡化，新年度的全球棉花產量就有望超出需求100萬噸，供大于需，如果算上結轉庫存，供大于求的數(shù)量很大，供應非常充足，這種背景下，中國收儲并不能改變供大于求的格局，而且收儲之后還要面臨未來拋儲，但是潛在的輪入或收儲會帶來投機買盤的增加，尤其是鄭棉不斷探新低的背景下，一旦潛在收儲或輪入宣布，鄭棉會有較強反彈。

（3）不同以往收儲，除了下年度潛在的收儲量不會大，輪入/收儲主體大概率要被業(yè)績考核，也就是自負盈虧，也就是說收購價格不可能定的太高，也就是說收儲更加貼近市場，在中美MYZ發(fā)酵背景下，只收國內或主要收國內新棉，國內棉紗將面臨著外紗的沖擊：因為從目前來看，新年度中國以外棉花增產預期大（起碼從目前來看，全球主要產棉區(qū)天氣要與去年），供大于求，如果減少美棉買入而大頭收在國內，國內棉紗成本將高于國外棉紗，進口棉紗有望對國內棉花進而棉花價格形成沖擊。

也就是說隨著中美MYZ發(fā)酵，鄭棉大幅下跌、疊加輪入/收儲預期增加，投機買盤抄底的心里會漸強，這對國內鄭棉有一定支撐，這種背景下，前期鄭棉空單可以減持，或階段性平倉，但是依然維持空頭思路，等待逢高拋空，尤其是未來等待一個機會：就是一旦國家公布收儲計劃后，投機資金大幅買入鄭棉，就是迎著投機買盤大幅拋空鄭棉的好時機。

第六、棉紡行業(yè)將步入“周期性淡季”：棉紡產業(yè)各環(huán)節(jié)企業(yè)將面臨殘酷的優(yōu)勝劣汰

全球低速增長的持續(xù)以及主要經濟體老齡化的來臨，尤其是中國居民債務突破“風險值”疊加老齡化的加深是中國棉紡行業(yè)進入“周期性淡季”，也就是說紡織品服裝終端銷售進入了低速增長期，棉紡產業(yè)鏈條各環(huán)節(jié)低利潤以及消費疲弱（也就是棉花價格對需求端的彈性變化加大）是“周期性淡季”的主要特征。

1、就國內而言言，2018年2季度以后很可能是國內紡服消費“低速增長”的歷史性拐點，從下圖可以看到，2018年2季度以后，紡服零售累積增速大幅下滑，對應的是居民部門杠桿率突破50%，進入“風險區(qū)”，高房價和林林種種的消費貸是居民高杠桿的主要因素，據最新統(tǒng)計，中國居民杠桿率（即居民債務余額/GDP）由2015年的39%攀升至2019年1季度的的54%據統(tǒng)計：普通家庭收入的60-75%用作房子還本付息和基本支出，剩余25-40%收入用來支付教育、醫(yī)療等消費以及儲蓄、應對意外支出，也就是說隨著居民負債率的持續(xù)走高，疊加中國經濟中期進入L型，尤其進入老齡化，根據我們對老年人口的測算，我國老年人口占比將在未來2年（2021年）超過14%，達到深度老齡化社會標準，2031年超過21%，進入超老齡化社會，老年人口的增加不僅意味著勞動力數(shù)量減少和經濟總需求下降，給中期經濟帶來通縮的風險，同時中國已經進入經濟中低速增長期，中國居民收入向上彈性很小，不僅僅是短期，中期來看，包括服裝在內非必須終端消費品在高居民債務制約下不僅僅是短期，中期也將承壓。

2、 就國際而言，全球高債務尤其是高企業(yè)債務是制約短中期全球紡織品服裝消費的重要因素。

以第一大經濟體美國為例，美國2019年二季度實際GDP環(huán)比初值增長2.1%，增速較一季度放緩1個百分點，并創(chuàng)2017年一季度以來最低，但高于市場預期的1.8%。2季度超預期主要來自于居民消費，在連續(xù)兩個季度消費增速大幅下滑之后，2季度大幅反彈，對實際 GDP季調環(huán)比折年的拉動由 季度0.8%上升至2.9%，上升幅度達到1.1個百分點。而同期 GDP環(huán)比下滑 1個百分點，其余分項——投資、庫存、凈出口均為負貢獻。

美國消費對未來美國經濟以及棉花都至關重要，就短期來看，如果細看，2季度居民收入沒有明顯變化，增速與1季度持平，其中工資收入增速下滑，這說明2季度消費數(shù)據好轉難以持續(xù)，主要原因是：。

（1）消費占GDP的比重現(xiàn)在已接近70%，美國消費現(xiàn)在已經處于下降周期，很難支撐起美國GDP的增長，這里核心關注美國企業(yè)債務，美國企業(yè)債務持續(xù)創(chuàng)新高后，增速開始下滑，這已經產生了很大負面影響，從美國GDP分項來看，2季度固定資產投資以及企業(yè)投資環(huán)比增速均為 2015年12月以來首次轉負。而美企業(yè)負債情況與就業(yè)尤其居民可支配收入相關度強，中期未來在高企業(yè)債務制約下，美國就業(yè)以及居民可支配收入均面臨壓力，這對包括服裝在內的終端消費均有負面壓力。

近期市場非常關注中美MYZ，但是忽略了一個問題，越南和孟家拉出口至美國商品單月增速，與中國貨物出口到美國的單月增速呈現(xiàn)明顯的負相關，尤其是越南，相關系數(shù)接近-0.8，也就是這些國家本身對美出口就對中國有替代性，疊加國內產業(yè)轉移至這些國家，所以承接部分國內制造業(yè)訂單，但是隨著中美MYZ不斷發(fā)酵，中國出口美國的紡織品服裝過去一段時間并沒有受到太大負面影響，反倒是越南進口美棉不強、作為服裝出口大國的孟加拉，其國內棉紗價格也在下跌，印度巴基斯坦國內棉紗價格下跌，全球低速增長對棉紡終端需求壓力已經開始顯現(xiàn)，我們在系統(tǒng)思考這些問題的同時，也許最需要做的是要應對未來棉紡產業(yè)的“周期性淡季”。

2008年以后，全球主要經濟體經歷了幾輪貨幣寬松以后，貨幣寬松對經濟刺激有效性越來越小，對經濟刺激的時效性越來越短，全球高債務疊加主要經濟體均面臨老齡化，全球經濟進入低速增長期，作為14億人口大國的中國，經濟進入中低速增長期，尤其是居民負債已經進入了“風險值”，對紡服終端消費的擠壓會持續(xù)，這種背景下，棉紡產業(yè)進入“周期性淡季”，整個產業(yè)鏈條將呈現(xiàn)如下特點。

（1）棉紡產業(yè)鏈條終端和后端各個環(huán)節(jié)中期內進入微利期：終端消費進入較長時間的低速增長期，服裝企業(yè)利潤有望維持較長時間低速增長期，或者說微利期，而其上游坯布企業(yè)依然產能過剩，盡管江浙在過去一段時間加大環(huán)保力度取締了很多坯布企業(yè)，但是這些企業(yè)并沒有消亡，而是轉至安徽等經濟較不發(fā)達省份，產能整體依然過剩，而其上游紡紗廠整體也相對過剩，國內相關紡企利用東南亞低成本紅利去東南亞設廠的空間越來越小，主要由于這些國家勞動力等成本增長過快、罷工/工會等隱性成本很高等因素，也就是說在終端消費低速增長期，整個“蛋糕”不見大反而見小，而對應的是國內坯布、紡織企業(yè)，尤其前者產能依然過剩，這種背景下，整個產業(yè)鏈條進入低利潤期不可避免。

（2）上游棉花軋花廠將進入現(xiàn)貨期貨化的時代,經營風險波動大將呈現(xiàn)常態(tài)化：90年代尤其中國2002年進入WTO以后，中國是全球低端制造業(yè)和棉紡產業(yè)的的核心國，訂單式生產使整個軋花廠只要能融到資金、有膽量去收購、加工、銷售就可以閉眼睛賺錢，而2008年開始的連續(xù)幾年大收儲使軋花廠賺到了暴利，但是近幾年，由于訂單式生產模式以及收儲紅利消失，軋花廠經營如果不借助期貨套保，經營并不順暢，相當一部分企業(yè)甚至是在“消化”前幾年收儲賺的錢，但是在過去幾年尤其2018年以后，也就是后金融寬松時代，宏觀波動風險加大，以前現(xiàn)貨無論主動還是被動拿著最后還能賣掉可以賺錢的時代不復存在，現(xiàn)貨價格的波動也在加大，就是所謂的“現(xiàn)貨期貨化”，一旦現(xiàn)貨被套住，如果價格下跌，止損都做不成，道理很簡單，現(xiàn)貨越跌越沒人要貨，尤其是期貨套保和點價交易已經深入棉紡產業(yè)，軋花廠、棉花貿易商以前固定客戶都不再“固定”，這加大了棉企經營難度，就未來來看，當面臨棉花供應端不缺的時候，如果不借助期貨進行套保，現(xiàn)貨銷售將在產業(yè)鏈條中后端需求不給力、低利潤/資金緊張等因素下，現(xiàn)貨銷售將面臨制約，因此借助期貨套保進行期現(xiàn)結合是一條必須走的路。

（3）期現(xiàn)無風險套利也面臨挑戰(zhàn)：說道到套保，未來會呈現(xiàn)套保機會越來越少、利潤趨薄的局面，道理很簡單，終端需求進入低速增長期以后，尤其全球后貨幣寬松時代，宏觀波動風險將加大，也就是整個產業(yè)面臨相對低利潤和相對高風險背景下，無風險套保和套利會使資金蜂擁而上，一旦有機會，這種機會會瞬間被利用，所以針對鄭棉期貨而言，未來套保時機較以往會少，抓住機會不等所謂更高價格就堅決套保是棉企首要做的，可能做這些還是不夠，還需要加大市場研判能力，以從操作上提前應對期貨的波動。

（4）整個產業(yè)鏈條的貿易商環(huán)節(jié)將面臨挑戰(zhàn)：貿易商經營很靈活，但是市場的波動更“靈活”，主要在于后金融寬松時代，宏觀波動風險將加大，匯率風險、現(xiàn)貨期貨化特點等因素會加大貿易商經營風險，而整個產業(yè)鏈條面臨的低利潤/資金緊的局面有望長期存在，貿易商如果獲得可觀利潤必須做大規(guī)模甚至囤貨逢高售出，但是這也意味著風險在加大。

總之，未來整個棉紡產業(yè)依然日子難過，但是有消亡的企業(yè)，沒有消亡的行業(yè)，市場機會依然總是存在，只是這些機會大多數(shù)不再是確定性穩(wěn)定盈利機會，會充滿挑戰(zhàn)，立足產業(yè)、專注產業(yè)、加強自身應對市場預判能力、加強橫向交流抱團取暖是未來整個產業(yè)鏈條各環(huán)節(jié)都需要做的。