一、主題演講環(huán)節(jié)

高敏先生發(fā)表題為《中美貿(mào)易摩擦下的宏觀經(jīng)濟(jì)展望》的主題演講。主要觀點(diǎn)為：（1）外部環(huán)境主要為中美貿(mào)易摩擦下的逆全球化，美國意圖與中國脫鉤，以民族化、局部利益為主導(dǎo)的、甚至是抵抗全球化的新貿(mào)易格局正在慢慢出現(xiàn)。由于中美經(jīng)濟(jì)存在互補(bǔ)，且特朗普存在連任的壓力，大選前達(dá)成協(xié)議可能較大或至少簽署一份臨時協(xié)議。（2）內(nèi)部環(huán)境則面臨出生人口和人口紅利下降，主要工業(yè)產(chǎn)品和消費(fèi)品需求出現(xiàn)拐點(diǎn)，經(jīng)濟(jì)增長放緩，產(chǎn)能過剩突出，中國經(jīng)濟(jì)面臨分化，進(jìn)入存量主導(dǎo)期。（3）政策應(yīng)對穩(wěn)中有進(jìn)，以穩(wěn)為主，財(cái)政政策大力度減費(fèi)降稅，貨幣政策金融監(jiān)管松動，降息降準(zhǔn)進(jìn)入準(zhǔn)備期。資本市場政策：將資本市場作為提振信心的重要抓手（證券市場已經(jīng)成為國民財(cái)富的重要來源，是中美博弈的重要戰(zhàn)場）。房地產(chǎn)政策：房住不炒+解決自住型需求；（4）下一步預(yù)判：“十四五”期間經(jīng)濟(jì)增長率可能在3%－5%之間；出口出現(xiàn)負(fù)增長；不看好房地產(chǎn)，房地產(chǎn)融資加緊，國家已經(jīng)把房價推到政治高度，估計(jì)10月份后數(shù)據(jù)會出現(xiàn)明顯下滑，同時房地產(chǎn)投資因?yàn)槿丝诮Y(jié)構(gòu)變化在2019-2025年會有明顯壓力；基建提升力度有限。（5）投資建議：貴金屬仍有上升空間（風(fēng)險對沖），原油將回到70美元以上（地域危機(jī)）；滬指全年預(yù)計(jì)將保持在3000點(diǎn)以上，年內(nèi)將再次沖擊前期高點(diǎn)；黑色商品鐵礦將繼續(xù)強(qiáng)勢，但四季度整個黑色系可能高位回落；四季度農(nóng)產(chǎn)品價格將有所回落。

高敏嘉賓問答環(huán)節(jié)

問：如何看待人民幣匯率走勢？答：關(guān)于匯率，前幾年人民幣貶值主要擔(dān)心資金外流，今年疊加貿(mào)易戰(zhàn)，主動貶值應(yīng)對貿(mào)易戰(zhàn)影響，后期如果貿(mào)易摩擦在緩和之后，預(yù)計(jì)維持到7左右。

篤慧先生隨后作了《從輝煌回歸常態(tài)—鋼鐵行業(yè)2019中期策略》的主題演講。篤慧所長主要從中觀角度分享了對鋼鐵行業(yè)看法，認(rèn)為鋼鐵行業(yè)從過去幾年的輝煌回歸常態(tài)。主要從三個方面闡述了自己對于市場的看法。（1）為何牛？主要因?yàn)樾枨髲?qiáng)勢。中國經(jīng)濟(jì)。建筑業(yè)好，制造業(yè)不好，合二為一形成畸形經(jīng)濟(jì)過熱，今年螺紋鋼產(chǎn)量增長超20%，創(chuàng)下2009年以來的新高，但跟工業(yè)、制造業(yè)、汽車相關(guān)的鋼材品種基本不增長，所以說房地產(chǎn)仍是中國鋼材最大的需求方。且依然看好地產(chǎn)在未來對需求的支撐，主要因?yàn)橐皇堑禺a(chǎn)庫存還夠低，二是因?yàn)槔瘦^低缺乏總量調(diào)控，地產(chǎn)銷售目前穩(wěn)住尚未失速。（2）?；仡^，主要因?yàn)殇撹F供給明顯增加。2019年上半年高爐生鐵產(chǎn)量的差異主要由環(huán)保政策變化造成。2019年前6月生鐵產(chǎn)量同比增長7.9%，從全年的角度看，我們預(yù)判生鐵產(chǎn)量同比增長5%，增量4218萬噸，其中下半年同比增量約900萬噸。（3）預(yù)計(jì)鐵礦石強(qiáng)于鋼材，鐵礦石的價格仍會在高位運(yùn)行。前幾年的供給側(cè)改革主要讓利于鋼廠，目前鋼廠二三百元是正常利潤，去年的一千元以上的鋼廠利潤是畸形利潤。因此供給側(cè)改革后期是鐵礦石的利潤修復(fù)期。總體來看，認(rèn)為房地產(chǎn)需求保持韌性，螺紋和鐵礦石年內(nèi)或平穩(wěn)運(yùn)行。

篤慧嘉賓問答環(huán)節(jié)

問：房地產(chǎn)的熊市有沒有到來，什么時候到來，認(rèn)為的熊市是什么樣的？答：熊市是均值回歸，目前地產(chǎn)銷售是17億平的高位，正常居住屬性大約12億平，因?yàn)榍皫啄晷枨笸钢?，所以要回歸到10億平以下才叫衰退，否則都叫透支。至于地產(chǎn)需求何時崩盤比較難說。交易和研究是兩碼事，大家都覺得基本面研究很重要，但我認(rèn)為基本面研究只是交易的一環(huán)，甚至很多時候不重要。因?yàn)樗^的基本面只有在底部趨勢扭轉(zhuǎn)時占比最大，越向上基本面因素越小，因?yàn)閮r格會創(chuàng)造需求，所以頂部的時候最大的基本面往往就是價格本身。這對股票和期貨類似，只要有人交易的地方都是一樣的。對于房地產(chǎn)呢？未來關(guān)注兩點(diǎn)，一是老百姓的房地產(chǎn)牛市幻覺何時消失，目前房產(chǎn)價格就是最大的基本面，但何時消失不確定，可能在一瞬間也可能維持很久；二是貨幣政策環(huán)境有沒有改變，從目前來看也尚未看到。

對于鋼鐵行情，今年總體平穩(wěn)，未來如果有大行情，可能取決于兩點(diǎn)，一是供給大幅增加，二是成本坍塌，比如鐵礦石。除此之外看不到大的行情驅(qū)動。

二、圓桌討論環(huán)節(jié)

會議嘉賓圓桌討論由魯證期貨黑色首席分析師裴紅彬主持，鋼廠、鐵礦石和煤焦生產(chǎn)、貿(mào)易企業(yè)代表近20名嘉賓參與了兩個多小時的討論發(fā)言，現(xiàn)場氣氛熱烈，干貨滿滿，紀(jì)要如下。

（一）鋼廠

鋼廠A ：認(rèn)為后期鋼鐵行業(yè)寬幅震蕩為主。上周降庫速度放緩，引發(fā)了期貨市場悲觀情緒釋放，進(jìn)而引發(fā)現(xiàn)貨降價。但從現(xiàn)貨看，并沒有那么悲觀。一是鋼材庫存低、成交較好。山東地區(qū)鋼廠建材庫存較低，10萬噸左右的正常庫存，年度最低庫存在6萬噸左右，上上周降到了5.68萬噸，上周漲了一萬噸，本數(shù)據(jù)比鋼聯(lián)數(shù)據(jù)提前；今年行情淡旺淡旺季旺，目前正值旺季現(xiàn)貨不悲觀，不管是大數(shù)據(jù)還是自己數(shù)據(jù)跟蹤成交量并不差，但放在十一月底可能較悲觀些。二是成本有支撐利潤合理。鐵礦不具有大矛盾，焦炭在提漲第一輪，成本存在支撐，鋼廠利潤處在可合理水平，壓縮空間有限。三是從采暖季限產(chǎn)的政策看，驅(qū)動看尚不明確。因?yàn)橄掠喂さ叵拗剖┕げ灰坏肚卸且怀且徊?，同時鋼鐵生產(chǎn)ABC分級限產(chǎn)，達(dá)到A類標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)非常少，多數(shù)以B和C為主，環(huán)保從政策上并不嚴(yán)格，但是根據(jù)天氣情況臨時減排措施主動權(quán)在政府手里，且今年的空氣質(zhì)量較差，所以如何執(zhí)行不確定。四是今年行情平穩(wěn)沒有大漲也難以大跌。今年跟去年、前年情況不同，因?yàn)闆]有三季度的暴漲，所以也難以出現(xiàn)暴跌。結(jié)合今年從宏觀和產(chǎn)量看，今年均價肯定比去年低，去年冬儲價格比前年低100，今年可能要低200，大家可參考進(jìn)行估值定價。

鋼廠B：(1)從需求看，地產(chǎn)新開工從長期看肯定要均值回歸，但分歧在于房地產(chǎn)需求什么時候下，劇烈斷崖或者緩慢的下很難定性。現(xiàn)階段無論是銷售韌性還是存量建筑需求，處于趨勢偏弱但是沒有明確下滑的狀態(tài)，對黑色需求存量并不弱。至于11-12月份是否偏弱，至少要看到前瞻指標(biāo)下滑，雖然資金層面大幅下滑，在建項(xiàng)目和未來短期開工項(xiàng)目斷崖式下滑還看不到，明年一季度出現(xiàn)明顯下滑是符合宏觀預(yù)期比較好的看法。(2)從供給來看，過去幾年高爐資本投資不足，新建產(chǎn)能維持低位，產(chǎn)量更多是高利潤驅(qū)使的掏空爐壁、加廢鋼的技改手段，因?yàn)槿ツ晗掳肽暌詠泶蠓霎a(chǎn)，高基數(shù)導(dǎo)致今年下半年產(chǎn)量比去年同比大幅躍升是很難的。同時廢鋼近兩年的大量使用，影響了保有量，廢鋼供給增速跟不上需求增速，是存在缺口的。(3)至于未來行情，01合約仍是大貼水，是否合理取決于需求下滑的時間點(diǎn)，現(xiàn)在大家都在糾結(jié)。我自己認(rèn)為需求下滑比會比市場預(yù)期的晚一些，目前是逢低做多的思路。

鋼廠C:鋼廠今年兩個表現(xiàn)，一是鋼材產(chǎn)量高二是整體過剩，我們鋼材庫存去年3-4萬噸，今年是沒有下過10萬噸庫存；板材需求不好，鋼廠訂單基本是在搶訂單的狀態(tài)，利空價格。對后市判斷是并不太悲觀，主要因?yàn)殍F礦石成本存在支撐，再就是近年環(huán)保、人工成本增加較多。認(rèn)為后期四季度是翹尾行情，主要因?yàn)椋皇秦泿殴┙o回升，M2拐頭；二是貿(mào)易戰(zhàn)緩和，惡化可能比較?。蝗卿搹S自律行為，主動減產(chǎn)保價可能會再發(fā)生；同時房地產(chǎn)需求還是比較有韌性，所以破3000是不可能的，但高點(diǎn)過不了7、8月份高點(diǎn)。

鋼廠D:鋼廠目前利潤不高，螺紋有些盈利，熱卷已經(jīng)虧損；品種間來看，卷螺差在修復(fù)擴(kuò)大。對于后期行情，對于第四季度并不悲觀，主要因?yàn)閲液暧^政策對沖，基建投資在發(fā)力，也是拉動螺紋鋼比較重要的方面，板卷價差修復(fù)顯示實(shí)體經(jīng)濟(jì)向好，螺紋近期的大跌主要是情緒化因素，會得到修復(fù)。認(rèn)為四季度會有一個翹尾的行情。

鋼廠E:山東鋼廠因?yàn)檎{(diào)坯、廢鋼等技改增產(chǎn)，鋼聯(lián)數(shù)據(jù)產(chǎn)量和庫存大數(shù)據(jù)應(yīng)該是行業(yè)的真實(shí)體現(xiàn)。對于后期價格走勢，很難判斷價格高點(diǎn)低點(diǎn)。消費(fèi)目前旺季，根據(jù)自己的樣本來看，鋼廠成交數(shù)據(jù)，表觀消費(fèi)沒有太大問題。鋼廠的庫存不高，日均成交不差，不會降價格，貿(mào)易商也不會太悲觀，所以這個季度沒有太大問題。成本端，因?yàn)槎塘鞒谭矫鎻U鋼較為緊張，冬季鋼廠還有冬儲意愿。我們長流程利潤大約300左右，已經(jīng)回歸到比較正常的利潤均值。目前供給側(cè)影響進(jìn)入尾聲，但目前價格平緩，沒有太大調(diào)整空間。整體趨勢雖然往下走，但相對看好后市，要動態(tài)跟蹤利潤和供需形勢。

（二）鋼材貿(mào)易商

鋼材電商A：雖然目前需求較好，但對未來觀點(diǎn)偏謹(jǐn)慎。需求不差可以從平臺交易數(shù)據(jù)佐證，9月以來日均成交沒有一天低于15萬噸。最近幾個月尤其9月份成交較好，之前預(yù)期的國慶停工還沒有看到。往年均存在長假前的工地趕工及集中采購，今年會不會出現(xiàn)，目前看山東有些工地陸續(xù)停工，但沒有大面積出現(xiàn)，所以還需要謹(jǐn)慎。另外山東區(qū)域以前很少有東北資源，從今年開始到后面三年，持續(xù)穩(wěn)定投放可能都是常態(tài)，建材以撫鋼、板材以通鋼為代表，新的銷售模式對山東區(qū)域可能造成經(jīng)營模式的沖擊。建議做好廠家代理做好下游渠道的維護(hù)以及期現(xiàn)結(jié)合。2016-18年小牛市，今年和明年預(yù)計(jì)窄幅震蕩為主，后期行情是謹(jǐn)慎態(tài)度為主。

鋼貿(mào)商B：后面幾個月偏謹(jǐn)慎。主要因?yàn)橐粡墓┬杩?，目前需求是很好的，目前時間供應(yīng)彈性對行情影響大一些。但螺紋具有季節(jié)性，臨近年底需求會降低；二是利潤和成本角度，鋼廠的長流程包括期現(xiàn)升貼水在相對收斂的狀態(tài)，電弧爐的利潤普遍還有50-100元左右，廢鋼價格和收購量明顯的負(fù)相關(guān)性。三是心態(tài)因素，今年的冬儲心態(tài)加上對于明年的預(yù)期，高點(diǎn)已經(jīng)出現(xiàn)，四季度未來逐漸走低，可能會到3300左右的價格。

鋼貿(mào)商C：相對看好后市，一是庫存較低，博興地區(qū)2017年160萬噸庫存，現(xiàn)在是24萬噸左右，前兩個月庫存只有十幾萬噸。二是貿(mào)易商一直比較謹(jǐn)慎，希望下跌之后拿貨，所以價格在低位成交不錯，對價格有支撐，有客戶意向采購遠(yuǎn)期現(xiàn)貨。認(rèn)為熱卷的底部可能就在3400左右。

鋼貿(mào)商D：公司從2004年開始做鋼鐵外貿(mào)。2014年又開始做內(nèi)貿(mào)。整體今年感覺唐山地區(qū)情緒化交易太嚴(yán)重，空的時候過分悲觀，好的時候過分樂觀。唐山地區(qū)今年的限產(chǎn)并不是很嚴(yán)格，包括7-8月份，但是環(huán)保對于車輛的進(jìn)出控制比較嚴(yán)格，所以會有集中補(bǔ)庫的預(yù)期，主要的影響在于物流環(huán)節(jié)。再就是進(jìn)出口方面，目前江蘇鋼坯3300左右到江陰港，國外進(jìn)口鋼坯成本大約3100多，新疆進(jìn)口的鋼坯更便宜約2800左右，整體進(jìn)口鋼坯貨源成本偏低，但貨源量有限，且內(nèi)外價差基本就是鋼廠的利潤，所以目前對市場沖擊有限。

（三）焦化企業(yè)

焦化廠A：焦煤價格堅(jiān)挺，一年下來波動較小，特別山東煤價偏高，國慶期間全面放假，四季度維穩(wěn)為主，市場心態(tài)變化，目前加大采購量。四季度會不會繼續(xù)限產(chǎn)保價，國企漲價大家都很樂意，降價的時候不敢去擔(dān)責(zé)，煤價下跌還是相對困難，還會有政策性維持高位。個人認(rèn)為，煤企不會輕易放棄高價煤。對于焦炭，山西二青會前后分別先漲兩輪后又跌兩輪，主要是從心理上的變化驅(qū)動，供需變化不大。如果鋼材不悲觀，鋼廠不大面積的限產(chǎn)，焦炭不會出現(xiàn)供大于求的狀況，因?yàn)榻固砍团欧诺葔毫?，?qū)動可能會反撲回來。關(guān)于山東地區(qū)的焦炭去產(chǎn)能，去產(chǎn)能的24家企業(yè)面臨很大困難，但是政策已經(jīng)制定不會改變，去產(chǎn)能預(yù)計(jì)大概率會兌現(xiàn)。環(huán)保方面，對于去產(chǎn)能的企業(yè)也會一視同仁，再就是能夠達(dá)到超低排放的企業(yè)非常少，預(yù)計(jì)山東特別是山西地區(qū)多數(shù)企業(yè)難以真正完成。所以有機(jī)會可能會漲一波。預(yù)計(jì)四季度還有一次價格波動，上下200-300點(diǎn)。山東利潤目前較低40元左右，如果山東地區(qū)去產(chǎn)能引起的蝴蝶效應(yīng)會引起全市場提漲。

焦化廠B：前兩年鋼鐵焦炭的供給側(cè)改革紅利期，目前利潤恢復(fù)合理狀態(tài)。后期是否會有大行情？感覺后期政策的錯配不會再有，比如政府一刀切；再就是從產(chǎn)能來看，15-16年山西的焦炭實(shí)際在產(chǎn)產(chǎn)能8000多萬，今年實(shí)際可能超過1億噸，如果未來在建在擴(kuò)的產(chǎn)能建成，會達(dá)到1.1-1.2億。所以供給側(cè)改革后，焦炭行業(yè)又進(jìn)入了一個合理的狀態(tài)。企業(yè)如何適應(yīng)這樣的形勢？一個在化產(chǎn)，另一個在于金融工具的運(yùn)用。對于焦炭行情，認(rèn)為今年的行情主要是庫存波動引起的，整體波動較小。主要因?yàn)橐皇窃诋a(chǎn)的產(chǎn)能一直在釋放；二是目前海外焦炭成交較低，出口量降幅很大，投機(jī)性需求降低；三是港口的期現(xiàn)貿(mào)易商做庫存輪動，降低了價格的波動。對于遠(yuǎn)期行情比較悲觀，主要因?yàn)殇摬男枨蠹竟?jié)性回落，疊加地產(chǎn)需求韌性很可能被打破。鋼材需求下滑，會帶來原料需求的沖擊，短期成本支撐有效，但長期未必。但山東如果集中去產(chǎn)能，也會造成行情反彈。

焦炭貿(mào)易C：公司主營焦炭的純外貿(mào)，但2019年出口總量為零，因?yàn)槌隹谟唵翁潛p，價格沒有競爭力（優(yōu)質(zhì)焦炭）。今年以來的焦炭出口量大幅下滑，降幅超過50%。目前焦炭處于高位瓶頸期，讓焦炭上漲動力不足。因?yàn)樯綎|和江蘇的去產(chǎn)能指標(biāo)是衡量的，但整體焦炭的供需是走弱的，主要變量在山西，其焦炭的產(chǎn)能增量預(yù)計(jì)8%-10%；同時鋼廠庫存在高位，港口庫存累積，外貿(mào)出口不利。煤的議價能力較強(qiáng)，對于焦化有成本支撐。焦化利潤預(yù)計(jì)100以上，鋼廠也有利潤，所以產(chǎn)業(yè)鏈傳導(dǎo)還沒到焦煤。宏觀來看，二手房中高端房產(chǎn)目前銷售很難，最終降價20%成交，同時天津遠(yuǎn)洋新房銷售不暢。綜合來看，后期黑色不樂觀，焦炭也沒有新故事可講了。

（四）投資機(jī)構(gòu)

投資機(jī)構(gòu)A：宏觀上，房地產(chǎn)還是要相信政策，所以黑色上行空間不大，但是下行空間多大，什么時候走不確定。目前鋼材上方有電爐成本壓力，下方有高爐支持。如何打破這個區(qū)間？一個看需求，也就是宏觀，另一個則看成本，也就是鐵礦石和焦煤。有幾點(diǎn)思考和假設(shè)供大家思考，需求端會不會在季節(jié)性下滑的過程中引發(fā)市場恐慌和共振下行？還有房地產(chǎn)政策的利空加碼傳到銷售和投資；原料方面，如果制造業(yè)壓力較大，動力煤降價降成本會間接影響到焦煤，還有貿(mào)易談判協(xié)議完成的話，煤的進(jìn)口方面會不會放松？綜合來看，注意在旺季或旺季過后的下跌風(fēng)險。

投資者B：目前鋼材價格窄幅震蕩，價格在鋼材高低邊際成本之間波動，認(rèn)為山東地區(qū)的300鋼材利潤可以維持。如果貿(mào)易商的冬儲意愿如果不強(qiáng)，鋼廠可能選擇出口或者交割，同時如果給出好的冬儲價格，今年的冬儲反而可能是個機(jī)會，所以目前看盤面價格偏樂觀。

投資者C：鋼材供給端故事基本講完，主要看需求也就是宏觀因素，個人偏悲觀，主要因?yàn)榉康禺a(chǎn)后期悲觀，二手房貸基本停滯，基建因?yàn)榈胤絺鶋毫^大，難以大幅反彈。如果10月中旬有反彈建議偏空參與，做好套保。鐵礦石因?yàn)楣┙o端的原因，相比鋼材而言相對樂觀。

嘉賓高敏交流：對于商品，2016年以后政策對工業(yè)品的走勢至關(guān)重要。政策研究對工業(yè)品的多空影響更為長期，并且政策和市場關(guān)注的角度往往不同，政策是問題、目標(biāo)、改革導(dǎo)向，并且解決問題的手段不同。2018年四月以來看好房地產(chǎn)需求，主要因?yàn)榻Y(jié)構(gòu)發(fā)生了很大的變化，一二線同樣的資金可以在三五線城市造成更大的投資，加上環(huán)保的因素造就了鋼鐵的牛市。2019年認(rèn)為鋼鐵整體沒有趨勢行情，整體偏震蕩，因?yàn)殇撹F供給會增大，在地方政府調(diào)研時普遍鼓勵鋼鐵企業(yè)生產(chǎn)，因?yàn)榭梢载暙I(xiàn)稅收；需求方面，看好上半年地產(chǎn)需求，但是今年5月份以后開始偏空，“狼可能真來了”，因?yàn)榉恐鞑怀匆呀?jīng)定調(diào)并且上升到政治角度，去年下半年土地拿地基本在都市圈周邊。且今年土地購置面積大幅下滑，何時能夠體現(xiàn)，由于融資限制原因，認(rèn)為今年四季度地產(chǎn)投資和需求會出現(xiàn)明顯的下滑。對于2020年，下決心調(diào)結(jié)構(gòu)的話，會忍受短期經(jīng)濟(jì)的增速下滑，5%的增速就會完成第一個100年目標(biāo)，只要就業(yè)不出問題，可以承受短期房地產(chǎn)的下行。老百姓投資地產(chǎn)的風(fēng)向某些地區(qū)已經(jīng)開始轉(zhuǎn)向。

最后，裴紅彬分享幾個現(xiàn)象供大家參考，一是了解到從一線、二線一直到五線城市的二手房普遍成交困難，并且銀行二手房的信貸額度也大幅收縮，政策上限貸限售，鎖死存量地產(chǎn)的流動性，所以新房銷售同樣存在提前透支現(xiàn)象。二是，從自己農(nóng)村老家原來幾百學(xué)生的小學(xué)只剩十幾個學(xué)生，今年開始不再招生，說明山東四五線城市的城鎮(zhèn)化率可能已經(jīng)很高。三是，了解到保利等地產(chǎn)商從拿地到開工大約10-12個月，普遍趕工期的情形下，年初的拿地下滑在年內(nèi)很可能轉(zhuǎn)為開工的下滑。在需求下滑時，成本支撐并不牢固，建議企業(yè)做好應(yīng)對措施。