策略摘要：

近期01合約快速上漲，現(xiàn)貨出現(xiàn)一貨難求的緊張局面。我們認(rèn)為，今年9月以后，PVC需求伴隨竣工的回暖，需求同樣出現(xiàn)回暖。從現(xiàn)在至12月現(xiàn)貨端庫存仍將下降。PVC社會(huì)庫存同比減少且交割庫無倉庫的情況，會(huì)給01合約確定的基差回歸需求。且從歷史經(jīng)驗(yàn)看，甚至有可能出現(xiàn)期貨升水的結(jié)構(gòu)。因此，我們首推01與現(xiàn)貨的反套，其次關(guān)注PVC期貨的多頭交易機(jī)會(huì)。

供需變化的同比對比表明12月社會(huì)庫存仍將下行。供應(yīng)端，12月的檢修損失量同比依舊會(huì)有明顯增長，11月新投產(chǎn)能不回在近期形成有效產(chǎn)能釋放，因此，供應(yīng)端雖然環(huán)比有回升需求，但同比預(yù)計(jì)走平或者下跌。需求端今年整體表現(xiàn)并不差，尤其9月以后，庫存加速消耗，顯示當(dāng)月需求明顯高于供應(yīng)。時(shí)間節(jié)點(diǎn)上看，原因可能是竣工回補(bǔ)帶來的PVC需求回暖。因此，供需同樣對比去年，可以發(fā)現(xiàn)，供應(yīng)下行，需求上行。同時(shí)2018年庫存變化在12月持續(xù)下行，因此，可以得出，供需情況好于2018年的2019年，12月社會(huì)庫存預(yù)計(jì)仍有下行趨勢。

從歷史交割數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，當(dāng)交割合約的最終交割數(shù)量，即由于交割庫存不足時(shí)，容易出現(xiàn)期貨合約的大幅升水，此外，PVC交割雖然不活躍，但交割前也基本會(huì)走到平水附近。而就當(dāng)前01合約的基差水平看，對應(yīng)當(dāng)前0倉單，且社會(huì)庫存偏低的水平，01合約的基差有強(qiáng)烈的回歸需求甚至可能出現(xiàn)升水交割。

單邊策略方面，在現(xiàn)貨偏緊的背景下，同樣以做多為主。01合約是基差回歸驅(qū)動(dòng)。05合約的交易矛盾主要是未來供應(yīng)增長預(yù)期的矛盾。但由于05合約在深度貼水下，05會(huì)受到成本支撐，價(jià)格下行空間有限。目前看，多頭離場節(jié)點(diǎn)在庫存增長或者期現(xiàn)平水或期貨升水出現(xiàn)時(shí)。05合約的波動(dòng)區(qū)間預(yù)計(jì)在6280-6530。

風(fēng)險(xiǎn)提示：庫存的大幅增加、倉單大幅增加。宏觀預(yù)期大幅轉(zhuǎn)弱，房地產(chǎn)數(shù)據(jù)惡化。

近期01合約快速上漲，現(xiàn)貨出現(xiàn)一貨難求的緊張局面。我們認(rèn)為，今年9月以后，PVC需求伴隨竣工的回暖，需求同樣出現(xiàn)回暖。從現(xiàn)在至12月現(xiàn)貨端庫存仍將下降。PVC社會(huì)庫存同比減少且交割庫無倉庫的情況，會(huì)給01合約確定的基差回歸需求。且從歷史經(jīng)驗(yàn)看，甚至有可能出現(xiàn)期貨升水的結(jié)構(gòu)。因此，我們首推01與現(xiàn)貨的反套，其次關(guān)注PVC期貨的多頭交易機(jī)會(huì)。

1、供應(yīng)端持續(xù)的超預(yù)期檢修

11月中旬以后，PVC出現(xiàn)現(xiàn)貨貨源偏緊的情況，引起這一情況的最主要的原因是10月及11月，兩個(gè)月連續(xù)的，超出市場預(yù)期的供應(yīng)端檢修。今年4月以后，PVC生產(chǎn)企業(yè)的安全生產(chǎn)需求提高至高位。傳統(tǒng)上，一般PVC存在兩個(gè)集中檢修時(shí)期，一個(gè)是5月-6月的春節(jié)檢修，另一個(gè)是9-10月的秋季檢修。歷史上，一般如果5-6月檢修體量較大的話，秋季檢修數(shù)量往往會(huì)較少。但今年由于上半年化工廠爆炸事件影響，行業(yè)檢修力度空前。從數(shù)據(jù)看，11月的檢修量高達(dá)。高達(dá)21.95萬噸，而去年同期僅有8.66萬噸的檢修損失量。橫向?qū)Ρ龋?1月的檢修量甚至超過9月、10月傳統(tǒng)集中檢修時(shí)期的數(shù)量。

而供應(yīng)增量方面，11月確實(shí)出現(xiàn)一定數(shù)量的裝置投產(chǎn)，但根據(jù)裝置運(yùn)行規(guī)律，新投裝置需要3-6個(gè)月才能穩(wěn)定生產(chǎn)。因此市場新增的供應(yīng)能力更多是今年上半年年投產(chǎn)產(chǎn)能。2019年上半年投產(chǎn)58萬噸，而今年4月后開始長期停車的裝置就有79萬噸。顯然，新裝置的投產(chǎn)并不足以有效緩安全事故長期停車以及集中檢修帶來的供應(yīng)減問題。此外，至少春節(jié)前，11月新增裝置也不會(huì)對市場形成明顯供應(yīng)增量。

供應(yīng)端最主要的問題依舊是12月開始檢修計(jì)劃驟減的預(yù)期。未來檢修看，目前12月的檢修計(jì)劃不多。當(dāng)前12月的減損量主要由今年開始長時(shí)間停車的裝置貢獻(xiàn)。一般12月是PVC的供應(yīng)高峰期。因此，市場普遍預(yù)期遠(yuǎn)期供應(yīng)恢復(fù)，但由于今年長期停車裝置數(shù)量的增多，及上半年投產(chǎn)數(shù)量有限的緣故。供應(yīng)同比增長有限。此外，今年一直出現(xiàn)持續(xù)性超預(yù)期的增長。因此，12月供應(yīng)量是否會(huì)持續(xù)性恢復(fù)，需要觀察。供應(yīng)恢復(fù)在預(yù)期上會(huì)有利空，但不確定性極大。

2、9月后需求好于同期，12月庫存有望延續(xù)庫存下降

庫存反應(yīng)了供需博弈的結(jié)果。PVC今年供應(yīng)的問題突出，弱化了對需求的爭議。從結(jié)果看，PVC的庫存在3季度開始加速下跌。截止11月中旬，PVC的庫存由原先比去年同期高30~50%的水平下降到低于去年同期10%水平。以過去5年數(shù)據(jù)看，PVC的庫存甚至逼近了歷史同期低位的水平。以月度供需平衡看，9月庫存開始加速下行，而9月、10月同期的產(chǎn)量是小幅增長的。因此，邏輯上可以推斷出今年9月、10月的需求要相較于去年是增長的。而這一時(shí)間點(diǎn)又恰恰與駿工面積的回暖周期有關(guān)。因此，今年9月后PVC終端需求表現(xiàn)較好。以去年12月的庫存變化做外推，2019年12月供應(yīng)同比減少，需求預(yù)期同比增長，則12月的社會(huì)庫存大概率將延續(xù)下行?，F(xiàn)貨的供應(yīng)偏緊將難以有效緩解。需求的改變將會(huì)需要等到1月春節(jié)前才有可能改變。

因此，可知，明年1月前。PVC貨源偏緊的狀態(tài)將不會(huì)改變。

3、低庫存預(yù)期下，01基差給出交易機(jī)會(huì)

在當(dāng)前時(shí)間點(diǎn)的低庫存，實(shí)際對01合約的交割產(chǎn)生影響。雖然，PVC歷史上真正走到交割的現(xiàn)貨并不多。但需要注意到的情況是，當(dāng)前交割所倉庫的PVC倉單數(shù)量接近為0，而倉單的持續(xù)流出，是從今年9月后開始出現(xiàn)的。則，01合約面臨倉單不足，現(xiàn)貨無貨的情況。

從歷史上幾次交割數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，當(dāng)交割合約的最終交割數(shù)量，即由于交割庫存不足時(shí)，容易出現(xiàn)期貨合約的大幅升水，此外，PVC交割雖然不活躍，但交割前也基本會(huì)走到平水附近。

而就當(dāng)前01合約的基差水平看，對應(yīng)當(dāng)前0倉單，且社會(huì)庫存偏低的水平，01合約的基差有強(qiáng)烈的回歸需求甚至可能出現(xiàn)升水交割。

因此，對于01合約可以進(jìn)行買期賣現(xiàn)反套交易。雖然01技術(shù)最強(qiáng)，逼倉邏輯最清晰，但單邊做多策略風(fēng)險(xiǎn)反而要明顯高于套利交易。

風(fēng)險(xiǎn)提示：社會(huì)庫存的大幅增長，倉單的集中注冊。

4、期貨單邊偏多交易

01合約在現(xiàn)貨堅(jiān)挺、基差回歸的邏輯下，顯然存在做多機(jī)會(huì)。較低的庫存水平給了價(jià)格明顯的彈性，尤其是向上的彈性。目前看，多頭離場節(jié)點(diǎn)在庫存增長或者期現(xiàn)平水或期貨升水出現(xiàn)時(shí)。

05合約的交易矛盾主要是未來供應(yīng)增長預(yù)期的矛盾。但由于05合約在深度貼水下，反而存在明顯的交易機(jī)會(huì)。從歷史上看，PVC主力合約也往往能收到成本支撐，而12月，PVC05合約大概率會(huì)成為主力合約，因此，05的下行空間也較為有限。05合約的驅(qū)動(dòng)邏輯會(huì)交替運(yùn)作，一方面近月現(xiàn)貨偏漲，成本支撐，會(huì)對其有影響。另一方面，遠(yuǎn)期投產(chǎn)及春節(jié)累庫的不確定性，會(huì)在謎底揭曉前抑制上漲幅度。當(dāng)前資金預(yù)計(jì)兌現(xiàn)前一邏輯為主，上方的壓力或目標(biāo)在6530一線,下行支撐在6280。交易端，風(fēng)險(xiǎn)收益比角度考慮，05合約單邊也可同樣偏多交易。

風(fēng)險(xiǎn)提示：庫存的大幅增加、倉單大幅增加。宏觀預(yù)期大幅轉(zhuǎn)弱，房地產(chǎn)數(shù)據(jù)惡化。