報告摘要

供應和成本為近日驅(qū)動商品價格的主要因素。在圍繞OPEC12月會議各種預期結果的博弈下，上周原油價格先揚后抑，但原油始終未擺脫震蕩區(qū)間，在此條件下化工品由各自的供需邏輯驅(qū)動，近期PTA新產(chǎn)能投放預期較強，而乙二醇庫存維持去化，且上周進口因質(zhì)量原因暫時受阻，上周聚酯產(chǎn)業(yè)鏈呈現(xiàn)PTA弱乙二醇強格局，預計在乙二醇累庫預期兌現(xiàn)前該格局維持；美豆持續(xù)下行帶動國內(nèi)大豆進口成本回落，近日成本端對連豆粕的壓制明顯，預計在中美貿(mào)易談判達成協(xié)議前美豆仍有下行空間；市場對棕油減產(chǎn)周期的預期較為一致，而減產(chǎn)幅度將為市場的矛盾點，近日油脂市場情緒出現(xiàn)一定分化，棕油上行動能有所減弱，近期重點關注馬棕11月總體產(chǎn)銷數(shù)據(jù)，若馬棕減產(chǎn)幅度維持高位，則棕油繼續(xù)走強概率大，否則，棕油將面臨階段性回調(diào)的壓力。

一、策略回顧

1、豆油、棕油多單持有。在馬棕出口走弱的影響下，上周棕油、豆油呈現(xiàn)回調(diào)。ITS和SGS數(shù)據(jù)顯示，11月1-25日馬棕出口較10月同期減少2.1%和3%。但是，隨后在馬棕減產(chǎn)預期不斷驗證的提振下，棕油再次帶領油脂偏強運行。預計后期在棕油減產(chǎn)預期持續(xù)落地的驅(qū)動下，棕油繼續(xù)領漲油脂市場。

2、PTA空單持有，乙二醇空單暫時止盈。上周，供應端的差異驅(qū)動PTA、乙二醇走勢分化，其中PTA主力周線收跌0.42%，乙二醇主力周線收漲1.63%。PTA新裝置陸續(xù)投產(chǎn)，新風鳴剩余110萬噸上周投產(chǎn)運行，12月下旬新疆中泰120萬噸、恒力石化4#250萬噸也將投產(chǎn)；而12月僅有蓬威石化90萬噸處于降負中，三房巷240萬噸裝置有輪修計劃，因此，檢修難抵擋供應增量的釋放壓力。乙二醇則是供應增量不及預期，主要是12月乙二醇新產(chǎn)能投產(chǎn)仍有較大的不確定性，以及進口貨到港有限。上周三來自沙比克的4.7萬噸乙二醇貨源受污染事件提振了現(xiàn)貨市場，令乙二醇偏緊炒作加劇。

展望12月，在供應壓力疊加需求轉(zhuǎn)弱的背景下，PTA前期空單續(xù)持，主力合約換月后，遠月仍維持逢高沽空加工費的思路。乙二醇在國內(nèi)開工恢復，進口到港恢復的情況下，供應壓力將再度增加。需求方面，聚酯負荷雖然目前維持高位，但12月20日之后聚酯將進入春節(jié)檢修高峰，屆時乙二醇的供應壓力疊加需求轉(zhuǎn)弱將對其價格形成偏空拖累。因此，前期乙二醇空單可止盈離場，配合主力合約的換月，可逢高布局遠月空單。

風險因素，一方面，警惕原油價格在OPEC會議利好的影響下大幅回升，提振能化品的走勢。另一方面，階段性累庫或投產(chǎn)不及預期的利空因素兌現(xiàn)不足。

3、塑料中長期逢高沽空，前期空單謹慎持有。上周LLDPE價格繼續(xù)走高，主力周線收漲1.53%。供需面變化有限，中長期逢高沽空仍是較為理想的選擇，前期提示的空單謹持有，可繼續(xù)參與反彈空的操作。風險在于，原油價格大幅上漲對化工品的連帶利好影響；以及新產(chǎn)能的投放不及預期，低庫存引發(fā)市場供應偏緊炒作；此外，若中美達成初步協(xié)議對需求的潛在利多或支持價格。

4、白糖多01空05正套持有，上周原糖震蕩偏強、鄭糖震蕩回落。上周廣西糖廠開榨加速，10月食糖進口量達45萬（同比增加11萬噸），但近月受供需影響下方支撐較強，而鄭糖遠月面臨進口成本下降的壓力，鄭糖近多遠空格局維持。

二、本期重點推薦策略

2.1 PVC：PVC短多逐步止盈，中期逢高沽空

市場分析: 10月下旬以來，PVC演繹了一波單邊上漲走勢，截止上周，PVC主力期價11月已收漲4.48%；現(xiàn)貨價格也突破7000元/噸，PVC廠家不斷上調(diào)出廠價，且基本是預售貨。從驅(qū)動看，PVC價格上漲主要是來自現(xiàn)貨偏緊的提振，10月以來PVC庫存加速下降，截止11月25日，PVC社會總庫存在9.9萬噸，降至2017年以來同期新低，其中華東庫存8.5萬噸，華南庫存1.4萬噸；PVC企業(yè)庫存在3.95萬噸（隆眾樣本統(tǒng)計數(shù)據(jù)）。且?guī)齑娴南陆挡⑽唇Y束，根據(jù)上周我們對華東地區(qū)PVC市場的調(diào)研了解，華東奔牛庫的庫存僅3.5萬噸左右。且由于華南庫存相對更低，有部分PVC現(xiàn)貨流入華南，加上上游廠家多為預售貨，短期華南和華東的到貨量有限，整體看PVC低庫存的影響在持續(xù)發(fā)酵。

基本面看，PVC低庫存反映的是供應偏緊而需求穩(wěn)增。供應方面，今年以來PVC的整體開工率較2018年下降2.9個百分點，雖然今年PVC產(chǎn)能小幅增長，一定程度彌補全年供應的萎縮，1-10月PVC的產(chǎn)量增速在4.3%。但就階段性而言，特別是下半年PVC供應較去年同期有明顯下滑。開工下降的原因是由于今年環(huán)保和安全事故令PVC廠的檢修增加。以往的檢修持續(xù)的時間并不長，且一年一檢修。但今年在安全事故頻發(fā)的背景下，PVC企業(yè)對待檢修也較認真，時間基本是在2周，有些企業(yè)甚至一年兩檢。數(shù)據(jù)顯示，下半年PVC的檢修損失量較去年同期明顯增加。

需求方面，PVC需求與宏觀經(jīng)濟的關系密切，雖然經(jīng)濟增速有所放緩，但PVC下游需求仍固定增長。今年1-10月國內(nèi)塑料制品產(chǎn)出同比增長4.5%（2018年同期增速為-13.5%），略超過PVC產(chǎn)量的同比增速。從我們近期對PVC下游企業(yè)的調(diào)研情況看，管材企業(yè)表示今年的需求并不差，能夠維持正增長；地板企業(yè)增長就較為明顯，雖然中美貿(mào)易的影響利空，但PVC地板的出口卻有顯著提升，1-10月出口量同比增長18.7%。

然而我們需要警惕的是，由于庫存低、現(xiàn)貨緊，使得PVC現(xiàn)貨價格上漲帶動期貨價格回升的情況是階段性的。下游行業(yè)以及貿(mào)易商對PVC現(xiàn)貨偏緊的持續(xù)性并不看好。雖然近期PVC基本是預售，且實際貨源確實在12月中旬之前仍難有顯著改善。但累庫也難避免，從驅(qū)動看，一方面在于供應回升，PVC企業(yè)前期的檢修已經(jīng)恢復，且12月-1月的檢修計劃較少，春節(jié)期間也維持正常生產(chǎn)。而年底仍有新產(chǎn)能投產(chǎn)預期，供應將階段性恢復。另一方面在于需求轉(zhuǎn)弱，下游預計12月中旬之前仍會維持高開工，但今年春節(jié)較早（1月中下旬），下游工廠將陸續(xù)放假，需求將面臨走弱。因此，春節(jié)之后市場貨源較目前寬松是大概率事件。此外，從華東貿(mào)易商了解，1月合約交割前將有幾萬噸的PVC現(xiàn)貨流入。因此，PVC庫存的轉(zhuǎn)折點或臨近。

此外，從庫存的同比看，雖然目前的庫存低于2017-2018年同期，但仍略高于2016年同期。2016年10月，在PVC快速去庫的情況下，當時價格也呈現(xiàn)快速上漲，由6000左右突破7300，但隨著11月后庫存的小幅回升，PVC價格快速回落。今年的情況與2016年四季度的情況非常相似，不排除在市場預期由去庫轉(zhuǎn)為累庫后，PVC價格呈現(xiàn)快速回落。

綜上，我們認為短期去庫之下，PVC價格堅挺，遠期合約在基差修復的驅(qū)動下有繼續(xù)向上的動力。但12月中旬前后，PVC的強勢有扭轉(zhuǎn)的可能。由于市場主要交易的還是預期，若近期PVC華東華南的現(xiàn)貨到貨量上升，或PVC進口窗口打開，都將對價格產(chǎn)生壓力。因此，PVC有高位回落的風險。操作上，我們前2周策略報告中提示的PVC配多操作，建議可分批止盈，待PVC再現(xiàn)累庫預期后，可階段性逢高沽空。

操作建議：前期多單謹慎持有，可逐步止盈離場，后期可階段性逢高沽空。

風險提示: 原油價格大幅上漲，帶動化工品板塊集體走強；新產(chǎn)能投產(chǎn)延后，PVC下游到貨量不及預期。

2.2 油脂油料：關注豆粕下方支撐有效性，減產(chǎn)幅度為棕油上行關鍵因素

市場分析: 在馬棕11月1-25日出口數(shù)據(jù)走弱的影響下，上周初油脂出現(xiàn)明顯回調(diào)，但隨著馬棕減產(chǎn)預期不斷得以驗證，棕油再次帶領油脂市場走強。目前來看，棕油上漲幅度較大，市場情緒出現(xiàn)一定分化，而豆油和菜油缺乏繼續(xù)上行的動力，油脂市場還要由棕油領漲。棕油上漲的主要驅(qū)動為減產(chǎn)，市場對馬棕的減產(chǎn)周期較為一致，而后期的不確定性在于棕油的減產(chǎn)幅度，若馬棕減產(chǎn)幅度維持高位，則棕油上行動力將會較強；若棕油減產(chǎn)幅度低于預期，則棕油將會面臨回調(diào)的壓力。另外，后期產(chǎn)地生物柴油政策的執(zhí)行情況和馬棕的出口情況將會成為擾動市場的重要變量。短期來看，我們需要重點關注馬棕11月總體產(chǎn)銷數(shù)據(jù)。

豆菜粕方面，近期市場呈現(xiàn)內(nèi)強外弱格局，驅(qū)動美豆及美豆粕下行的因素為中美貿(mào)易談判持續(xù)，但尚未有達成協(xié)議的跡象，而南美豆種植進度加快，天氣條件轉(zhuǎn)好，以上兩個因素對近日美盤壓制明顯。國內(nèi)方面，隨著美豆價格的下跌，國內(nèi)大豆進口成本持續(xù)回落，成本端對豆粕具有下行壓力，但目前國內(nèi)油廠大豆和豆粕庫存較低，而豆粕現(xiàn)貨成交尚可，技術上M05合約在2700-2750區(qū)間具有較強支撐。目前豆粕期價不具有上行動力，但下方技術支撐也較強，短期豆粕或維持震蕩格局。

重要因素及數(shù)據(jù)分析如下：

1、美豆周度出口繼續(xù)增加，但由于中美貿(mào)易談判尚未有結果，且南美天氣條件好轉(zhuǎn)，南美大豆種植進度快速推進，美豆價格持續(xù)偏弱調(diào)整，我國大豆進口成本下降。據(jù)USDA數(shù)據(jù)顯示，截止11月21日當周美豆出口量224.58萬噸，環(huán)比36.15%，同比146.80%；2019/20年度美豆累計出口1462.57萬噸，同比22.87%。另外，據(jù)AgRural稱截止11月27日巴西大豆播種進度為79%，前一周為67%，去年同期為89%，與五年均值基本持平；據(jù)布交所周報顯示，截止11月20日的一周，阿根廷大豆種植進度為31.3%，前一周為19.7%，但較去年同期低1.7%。此外，但受美豆價格下跌影響，美豆和南美豆到港成本分別下降1.54%和1.49%。未來2周巴西大豆產(chǎn)區(qū)降水基本正常，而阿根廷大豆產(chǎn)區(qū)降水偏少。

2、馬棕減產(chǎn)預期不斷被證實，而出口有走弱跡象。據(jù)SPPOMA數(shù)據(jù)顯示，11月1-25日馬棕產(chǎn)量較10月同期減少14.9%（前20日為下降11.55），與歷史同期比，2012年以來11月較10月減產(chǎn)最大幅度為18.82%，這也是唯一的減產(chǎn)幅度超過10%的年份，故當前反映的減產(chǎn)幅度仍處歷史同期高位；另外，ITS和SGS數(shù)據(jù)顯示11月1-25日馬棕出口分別環(huán)比減少2.1%和3%，從歷史同期馬棕出口數(shù)據(jù)看，2008年以來11月馬棕出口量達到155萬噸的僅有2011年和2012年，若按照11月馬棕出口較10月減少3%推算，則今年11月馬棕出口仍有159萬噸，仍處歷史同期高位。

3、國內(nèi)大豆、豆粕、豆油庫存較低，近期油廠豆粕、豆油、棕油成交量增加。據(jù)天下糧倉數(shù)據(jù)顯示，第47周油廠大豆庫存為296.98萬噸，環(huán)比-4.37%，同比-55.41%；豆粕庫存37.13萬噸，環(huán)比4.56%，同比-62.91%；豆油庫存108.58萬噸，環(huán)比-4.33%，同比-40.16%。上周油廠豆粕累計成交91.51萬噸，環(huán)比7.75%，同比59.72%；豆油累計成交14.39萬噸，環(huán)比14.85%，同比92.72%；棕油累計成交2.91萬噸，環(huán)比97.96%，同比8214%；另上周油廠大豆壓榨量為177.54萬噸，環(huán)比0.26%，同比5.05%；未來兩周大豆壓榨量預計分別為172萬噸和181萬噸。

操作建議：豆油、棕油多單持有；

豆粕、菜粕觀望，關注M05合約2700-2730元/噸支撐有效性；RM05合約2200-2250元/噸支撐有效性。

風險點：進口美豆集中到港，美豆出口低于預期，南美豆豐產(chǎn)預期增強施壓粕類市場；馬棕減產(chǎn)和出口不及預期。