2020年一季度，由于余糧集中上市，預(yù)計(jì)玉米價(jià)格將持續(xù)筑底；二季度至三季度，隨著需求明顯回暖，以及中下游主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)，玉米價(jià)格開(kāi)啟上漲行情；四季度，隨著生豬出欄量出現(xiàn)環(huán)比增長(zhǎng)，需求端轉(zhuǎn)悲觀，玉米價(jià)格振蕩走弱。

A2019年行情回顧

2019年玉米價(jià)格走勢(shì)可以分為四個(gè)階段：

第一階段：1月初至2月底。市場(chǎng)看漲預(yù)期強(qiáng)，春節(jié)前農(nóng)民惜售，節(jié)后供應(yīng)壓力加大，玉米價(jià)格偏弱。年后氣溫快速回升，地趴糧不利儲(chǔ)存，玉米出售加快，且消息面上玉米進(jìn)口可能超出市場(chǎng)預(yù)期，玉米期價(jià)創(chuàng)出1780元/噸的低點(diǎn)。

第二階段：3月初至5月底。3月玉米價(jià)格反彈，因?yàn)榻咏?018年拍賣(mài)糧的成本，同時(shí)農(nóng)戶余量減少，且貿(mào)易商抄底或補(bǔ)庫(kù)意愿增強(qiáng)。之后，由于春旱、草地貪夜蛾炒作，加之貿(mào)易摩擦再生變數(shù)，玉米期價(jià)緩慢攀升。而隨著拋儲(chǔ)提價(jià)200元/噸高于預(yù)期，市場(chǎng)看漲熱情高漲，繼續(xù)推升玉米期現(xiàn)貨價(jià)格。

第三階段：6月初至9月底。進(jìn)入6月，豬瘟擴(kuò)散，需求低迷，北港集港跌至冰點(diǎn)，拍賣(mài)需求降溫，期價(jià)回調(diào)。10月末，北方疫情復(fù)發(fā)，養(yǎng)殖戶加速出欄，生豬價(jià)格從40元/公斤大幅下跌至32元/公斤后企穩(wěn)，貿(mào)易商對(duì)飼料需求悲觀且主動(dòng)去庫(kù)存，玉米期現(xiàn)貨價(jià)格大幅下跌。

第四階段：10月初至12月。10月新玉米推遲上市，且社會(huì)庫(kù)存普遍偏低，玉米價(jià)格維持一個(gè)月的上漲趨勢(shì)。11月初至12月中旬，隨著東北玉米集中上市，同時(shí)受10月豬瘟影響，飼用需求悲觀，玉米窄幅振蕩。12月中旬以來(lái)，運(yùn)力繼續(xù)趨于緊張，糧價(jià)跌勢(shì)趨于緩和。收購(gòu)企業(yè)仍在等待國(guó)內(nèi)市場(chǎng)售糧高峰期來(lái)臨，觀望者居多，玉米價(jià)格在供需博弈中維持弱勢(shì)振蕩。

B2020年基本面影響因素

2019/2020年度中國(guó)玉米產(chǎn)量略增，臨儲(chǔ)壓力有限，中下游有望補(bǔ)庫(kù)

2019年玉米播種面積下降，單產(chǎn)上升。由于全國(guó)推行大豆(3937, 50.00, 1.29%)振興計(jì)劃，玉米播種面積下降，預(yù)計(jì)2019年玉米播種面積為4153萬(wàn)公頃，比上年減少1.4%。8月東北產(chǎn)區(qū)漬澇較重，且低溫寡照天氣持續(xù)，預(yù)計(jì)黑龍江玉米單產(chǎn)下降。全年整體降水較多，遼寧、吉林和河北等地單產(chǎn)增長(zhǎng)預(yù)期較強(qiáng)。整體上，全國(guó)玉米單產(chǎn)仍呈增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

預(yù)計(jì)2019/2020年度玉米產(chǎn)量增加1.4%。2019年12月農(nóng)業(yè)農(nóng)村部將2019/2020年度玉米產(chǎn)量由25708萬(wàn)噸上調(diào)至26077萬(wàn)噸，上年度產(chǎn)量為25717萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)1.4%。本年度供應(yīng)缺口1708萬(wàn)噸，較上年度縮小409萬(wàn)噸。USDA同樣預(yù)計(jì)2019/2020年度中國(guó)玉米產(chǎn)量上升至26077萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)1.34% 。

臨儲(chǔ)玉米庫(kù)存壓力大降，2020年拍賣(mài)市場(chǎng)沖擊有限。2019年10月17日，臨儲(chǔ)玉米年度拍賣(mài)正式結(jié)束，總成交量2191萬(wàn)噸，臨儲(chǔ)庫(kù)存從2016年年底的2.7億噸下降到約5600萬(wàn)噸，國(guó)內(nèi)臨儲(chǔ)玉米庫(kù)存規(guī)模明顯縮小。2020年預(yù)計(jì)拍賣(mài)2000萬(wàn)噸，臨儲(chǔ)庫(kù)存將降至3600萬(wàn)噸。

當(dāng)前玉米庫(kù)存整體偏低，對(duì)價(jià)格有一定支撐。2019年新糧上市進(jìn)度偏慢，加之下半年玉米市場(chǎng)整體偏悲觀，渠道庫(kù)存處于極低水平。截至2019年12月9日，北方港口庫(kù)存189萬(wàn)噸，同比下降40.9%；南方港口庫(kù)存8.7萬(wàn)噸，同比下降90.2%。

中下游企業(yè)有補(bǔ)庫(kù)需求。2019年上半年玉米需求低迷，中下游企業(yè)采購(gòu)動(dòng)力不足。而臨儲(chǔ)庫(kù)存降至5600萬(wàn)噸的低位，將刺激企業(yè)對(duì)新季玉米的采購(gòu)需求。從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，除了年末，每年3月至5月中下游企業(yè)庫(kù)存都會(huì)出現(xiàn)一波上升趨勢(shì)。

新糧收購(gòu)緩慢，2020年一季度供應(yīng)壓力大。截至2019年12月10日，黑龍江、山東等11個(gè)主產(chǎn)區(qū)累計(jì)收購(gòu)玉米2537萬(wàn)噸，同比減少566萬(wàn)噸。有不少東北農(nóng)戶計(jì)劃年后賣(mài)糧，但目前市場(chǎng)還有七成糧未售，今年春節(jié)較早，因而節(jié)前售糧時(shí)間窗口縮短。整體來(lái)看，2020年一季度供應(yīng)壓力較大。

高利潤(rùn)與政策雙驅(qū)動(dòng)，2020年飼料需求將逐漸恢復(fù)

目前，生豬與能繁母豬存欄已停止下降，后備母豬實(shí)現(xiàn)連續(xù)增長(zhǎng)。據(jù)農(nóng)業(yè)農(nóng)村部數(shù)據(jù)，2019年11月生豬存欄環(huán)比增長(zhǎng)2%，為自上年11月以來(lái)首次回升。能繁母豬存欄環(huán)比增長(zhǎng)4%，已連續(xù)2個(gè)月回升。后備母豬銷(xiāo)量環(huán)比增長(zhǎng)25.9%，同比增長(zhǎng)135%。養(yǎng)殖場(chǎng)戶補(bǔ)欄增養(yǎng)信心進(jìn)一步增強(qiáng)，全國(guó)生豬生產(chǎn)整體趨穩(wěn)向好。

規(guī)模豬場(chǎng)產(chǎn)能恢復(fù)較快，豬飼料產(chǎn)量連續(xù)增長(zhǎng)。據(jù)農(nóng)業(yè)農(nóng)村部數(shù)據(jù)，2019年11月全國(guó)年出欄5000頭以上規(guī)模豬場(chǎng)的生豬和能繁母豬存欄環(huán)比增幅分別為1.9%和6.1%，均比10月擴(kuò)大1.4個(gè)百分點(diǎn)，已連續(xù)3個(gè)月環(huán)比增長(zhǎng)。11月豬飼料產(chǎn)量環(huán)比增長(zhǎng)6.9%，已連續(xù)3個(gè)月環(huán)比增長(zhǎng)。

養(yǎng)殖利潤(rùn)高企而疫情仍不穩(wěn)定，預(yù)計(jì)2020年二季度生豬存欄明顯上升。當(dāng)前生豬養(yǎng)殖利潤(rùn)處于歷史高位，截至2019年12月13日，全國(guó)生豬自繁自養(yǎng)頭均利潤(rùn)2355.28元，較上年同期增長(zhǎng)1803%。雖然高利潤(rùn)驅(qū)動(dòng)產(chǎn)能加速恢復(fù)，但目前部分地區(qū)仍有豬瘟出現(xiàn)，且冬季病毒較易傳染，生豬存欄恢復(fù)呈緩慢向上態(tài)勢(shì)。2019年10月能繁母豬首次環(huán)比增長(zhǎng)，按照豬養(yǎng)殖周期推算，預(yù)計(jì)2020年二季度生豬存欄開(kāi)始明顯回升，玉米飼料需求將明顯增加。

深加工利潤(rùn)下降，2019/2020年度玉米深加工需求維持低增速。2019年淀粉行業(yè)年平均開(kāi)機(jī)率67.80%，而2018年為73.65%；酒精行業(yè)年平均開(kāi)機(jī)率73.81%，而2018年為62.19%。2019年全國(guó)玉米深加工企業(yè)加工總能力為9466萬(wàn)噸，較2018年增加約750萬(wàn)噸，玉米消耗量增長(zhǎng)。

加工利潤(rùn)方面，2019年淀粉加工利潤(rùn)較2018年大幅下滑，下半年雖有所回升但整體仍處于低位。酒精深加工企業(yè)利潤(rùn)全年總體平穩(wěn)，部分地區(qū)仍處于虧損狀態(tài)。截至2019年12月13日，主要地區(qū)淀粉加工利潤(rùn)在66—223元/噸之間，酒精加工利潤(rùn)在-180—444元/噸之間。低利潤(rùn)背景下，2020年深加工企業(yè)對(duì)玉米需求增幅有限，其影響更多體現(xiàn)在階段性需求變化或影響玉米的供需節(jié)奏。

2019/2020年度玉米維持去庫(kù)存，價(jià)格易漲難跌

2019/2020年度依舊產(chǎn)不足需，玉米將維持去庫(kù)存。以2019年12月USDA玉米供需報(bào)告為基礎(chǔ)，預(yù)計(jì)2019/2020年度國(guó)內(nèi)玉米產(chǎn)量與農(nóng)業(yè)農(nóng)村部預(yù)計(jì)相同，為26077萬(wàn)噸。依據(jù)農(nóng)業(yè)農(nóng)村部數(shù)據(jù)，上調(diào)飼料消費(fèi)300萬(wàn)噸，調(diào)整2019/2020年度飼料消費(fèi)增長(zhǎng)300萬(wàn)噸至19300萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)1.58%。工業(yè)消費(fèi)方面不做調(diào)整，因此預(yù)計(jì)總消費(fèi)為28200萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)3.30%。因此，預(yù)計(jì)2019/2020年度玉米期末庫(kù)存19707萬(wàn)噸，同比減少6.74%，庫(kù)銷(xiāo)比70%，上年度為77%，2017/2018年度為85%。

圖為玉米期末庫(kù)存及庫(kù)銷(xiāo)比連續(xù)下降

2020年四季度生豬出欄量將明顯上升，繼而帶動(dòng)玉米價(jià)格上漲。根據(jù)生豬存欄在2020年二季度改善的結(jié)論，推斷生豬出欄量出現(xiàn)明顯增長(zhǎng)至少要到2020年四季度。因此預(yù)計(jì)2020年生豬供應(yīng)依舊緊缺，豬肉價(jià)格仍將維持高位，且同時(shí)向替代品傳導(dǎo)?？紤]到農(nóng)產(chǎn)品本身具有抗通脹屬性，歷史上看玉米現(xiàn)貨與CPI相關(guān)性較高，玉米存在漲價(jià)預(yù)期。

圖為2019年生豬存欄大幅下降推升食品CPI價(jià)格

圖為玉米現(xiàn)貨價(jià)格與CPI相關(guān)性較高

C2020年行情展望

展望2020年，玉米全年將維持去庫(kù)存，二季度在需求恢復(fù)驅(qū)動(dòng)下，有望開(kāi)啟上漲行情。

從供給端來(lái)看，臨儲(chǔ)庫(kù)存壓力大幅下降，庫(kù)存剩余5600萬(wàn)噸左右，預(yù)計(jì)2020年臨儲(chǔ)拍賣(mài)對(duì)市場(chǎng)影響有限。新作方面，雖然播種面積下滑但總體單產(chǎn)上升，預(yù)計(jì)產(chǎn)量小幅增長(zhǎng)。進(jìn)口方面，2019/2020年度玉米進(jìn)口配額已經(jīng)發(fā)放，保持720萬(wàn)噸，預(yù)期進(jìn)口難有大幅增加，變數(shù)在于貿(mào)易政策變動(dòng)。庫(kù)存方面，當(dāng)下玉米市場(chǎng)中下游庫(kù)存均處于歷史低位。

從需求端來(lái)看，飼料需求恢復(fù)將是2020年玉米價(jià)格向上的主要驅(qū)動(dòng)因素。豬料方面，豬瘟疫情使得2019年生豬產(chǎn)能大幅下降，飼料需求大幅下滑，數(shù)據(jù)顯示2019年11月能繁母豬存欄連續(xù)2個(gè)月環(huán)比回升，根據(jù)生豬養(yǎng)殖周期推算，2020年二季度生豬存欄將逐漸開(kāi)始恢復(fù)，但非洲豬瘟的不穩(wěn)定性或?qū)_高養(yǎng)殖利潤(rùn)激勵(lì)下的補(bǔ)欄加速過(guò)程?？傮w預(yù)計(jì)2020年飼料需求會(huì)緩慢增長(zhǎng)。深加工方面，在低加工利潤(rùn)背景下，產(chǎn)能擴(kuò)張但開(kāi)機(jī)率下滑，總需求增幅有限。

從宏觀面分析，2019年豬價(jià)推升CPI大幅上漲，預(yù)計(jì)2020年豬肉依舊供不應(yīng)求，豬價(jià)將支撐CPI維持高位。從歷史上看，玉米與CPI相關(guān)度較高，同時(shí)2019年玉米相對(duì)豆類(lèi)漲幅較小，后市上漲彈性較大。

綜上所述，預(yù)計(jì)2019/2020年度國(guó)內(nèi)玉米供應(yīng)將由寬松向緊缺轉(zhuǎn)變，其中2020年一季度供應(yīng)壓力較大，且春節(jié)前后生豬加速出欄，玉米飼用需求疲軟，玉米價(jià)格會(huì)持續(xù)筑底，關(guān)注下游企業(yè)庫(kù)存和農(nóng)民余量情況。二季度，隨著新糧供應(yīng)壓力減弱，飼用需求改善，中下游或開(kāi)啟主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)，帶動(dòng)玉米期價(jià)上行，關(guān)注種植面積情況。三季度，市場(chǎng)關(guān)注的重點(diǎn)依然是生豬存欄情況，由于玉米臨儲(chǔ)規(guī)模較2019年降低，預(yù)計(jì)玉米拍賣(mài)沖擊有限，加之天氣炒作，預(yù)計(jì)玉米價(jià)格維持偏強(qiáng)走勢(shì)。四季度，重點(diǎn)關(guān)注需求預(yù)期，若養(yǎng)殖恢復(fù)良好，生豬出欄量將出現(xiàn)環(huán)比增長(zhǎng)，而豬價(jià)下跌可能導(dǎo)致飼用需求出現(xiàn)悲觀預(yù)期，玉米價(jià)格將偏弱振蕩。

D策略建議

2019/2020年度，玉米供應(yīng)依然偏緊，二季度隨著需求回暖，下游開(kāi)啟補(bǔ)庫(kù)，玉米價(jià)格有望上漲。目前來(lái)看，需求短期難以改善，春節(jié)前農(nóng)戶集中賣(mài)糧則使得玉米現(xiàn)貨下行壓力增大。

2005合約：預(yù)計(jì)2020年二季度生豬存欄將改善，需求回暖或帶動(dòng)中下游啟動(dòng)補(bǔ)庫(kù)，玉米現(xiàn)貨存在漲價(jià)預(yù)期，同時(shí)安全邊際較2001合約更高。入場(chǎng)價(jià)格方面，參考2019年12月初東北產(chǎn)區(qū)多地中央儲(chǔ)備糧直屬庫(kù)陸續(xù)開(kāi)庫(kù)收購(gòu)的2019年產(chǎn)新玉米價(jià)格，折算盤(pán)面價(jià)格為1840—1880元/噸。綜合來(lái)看，1860元/噸下方買(mǎi)入安全邊際較高。

2009合約：按2019年臨儲(chǔ)拍賣(mài)玉米平均價(jià)1682元/噸計(jì)算，加上升貼水及其余費(fèi)用共230元/噸，注冊(cè)倉(cāng)單成本1912元/噸，若按2019年10月17日最后一輪成交平均價(jià)1706元/噸計(jì)算，則為1936元/噸。綜合來(lái)看，2009合約在1940元/噸下方買(mǎi)入安全邊際較高。

具體策略建議如下：建立2005合約多單，區(qū)間在1840—1880元/噸，倉(cāng)位10%；建立2009合約多單，區(qū)間在1910—1940元/噸，倉(cāng)位10%；買(mǎi)入2005合約進(jìn)行套期保值，套保比例80%，每10萬(wàn)噸現(xiàn)貨占用資金936.7萬(wàn)元。

重要變量風(fēng)險(xiǎn)提示：非洲豬瘟疫情——若出現(xiàn)大規(guī)模疫情，則影響玉米飼料需求。

貿(mào)易政策——若放開(kāi)美玉米進(jìn)口，則供應(yīng)增加將抑制期價(jià)上行。

圖為2019/2020年度中國(guó)玉米產(chǎn)量持平略增

圖為2019年臨儲(chǔ)拍賣(mài)成交量逐漸下降

圖為南北方港口玉米庫(kù)存均處于低位

圖為全國(guó)生豬與能繁母豬存欄均已止降