2019年度受美豆減產(chǎn)的影響，全球大豆產(chǎn)量下滑至3.377億噸，較上一年度下降5.73%，庫存消費(fèi)比近3年來首次下降。由于美豆種植面積下降，疊加單產(chǎn)大幅下滑，導(dǎo)致2019年度大豆產(chǎn)量減少至9684萬噸，較上一年度減少2367.4萬噸，降幅接近20%。

新一年度，美國方面，大豆產(chǎn)量有望恢復(fù)。南美方面，巴西大豆庫存較低，急需新作補(bǔ)充。目前巴西新作大豆播種已結(jié)束，早熟大豆已經(jīng)收割準(zhǔn)備上市，從機(jī)構(gòu)估算來看，巴西新年度產(chǎn)量將出現(xiàn)小幅增長。阿根廷方面，若無重大天氣影響，大豆產(chǎn)量將保持穩(wěn)定。總之，在南美沒有嚴(yán)重天氣災(zāi)害的前提下，新年度全球大豆供給依舊偏寬松。

圖為全球大豆產(chǎn)量（單位：萬噸）

關(guān)注主產(chǎn)區(qū)天氣狀況

一方面，關(guān)注南美大豆生長期的天氣。南美市場逐漸成為市場關(guān)注的焦點(diǎn)，天氣交易窗口打開。巴西部分地區(qū)已開始收獲大豆，早季大豆播種由于天氣干燥的原因，單產(chǎn)預(yù)估不樂觀。過去一個月，馬托格羅索部分地區(qū)和南里奧格蘭德州天氣較為干燥。巴西大豆種植戶協(xié)會主席稱，巴西約95%的大豆作物仍需降雨來完成生長季節(jié)。未來一個月，巴西全國降水在200mm左右，降雨充沛利于大豆生長，疊加巴西種植面積預(yù)計(jì)增加3%，達(dá)到3700萬公頃，巴西大豆產(chǎn)量預(yù)估達(dá)到1.23億噸。

阿根廷方面，截至1月第1周，阿根廷新年度大豆播種進(jìn)度達(dá)到84.3%，低于2019年同期的79%，播種進(jìn)度略偏慢。未來一個月，阿根廷大豆產(chǎn)區(qū)月降雨量在120mm左右，依舊適合大豆播種和生長?？傮w來看，南美并未出現(xiàn)嚴(yán)重的天氣災(zāi)害，豐產(chǎn)仍是主基調(diào)。

另一方面，關(guān)注極端天氣發(fā)生的概率。長期做豆粕(2683, 1.00, 0.04%)的投資者一定不會忘記大豆4年一個周期的規(guī)律。2004年和2008年兩次大豆“地震”、2012年受拉尼娜的影響，美國遭遇百年難遇的干旱、2016年市場炒作厄爾尼諾天氣，每次大行情的背后都是因?yàn)槌霈F(xiàn)了極端天氣災(zāi)害導(dǎo)致大豆減產(chǎn)。其中，干旱是大豆最常見的災(zāi)害性天氣，對市場的影響最大，干旱的持續(xù)時間和強(qiáng)度決定大豆減產(chǎn)的數(shù)量。

大豆各個生長階段的耗水量差異很大，播種到出苗時期，耗水量約占總耗水量的5%，如水分不足或中途落干，種子在土壤中很容易喪失生長能力，即使勉強(qiáng)發(fā)芽出苗也難以達(dá)到全苗壯；出苗到分枝時期，耗水量約占總耗水量的13%；分枝至開花，耗水量約占總耗水量的17%，由于花芽陸續(xù)分化，進(jìn)入營養(yǎng)生長和生殖生長并進(jìn)階段，這一時期大豆對水分的要求開始增長，及時灌水對大豆生長發(fā)育均有促進(jìn)作用；開花至鼓粒階段，大豆需水最多，約占總耗水量的45%，是大豆需水的關(guān)鍵時期，蒸騰作用強(qiáng)度在這個時期達(dá)到高峰，干物質(zhì)也直線上升，所以這個時期及時而充分地供給水分是保證大豆高產(chǎn)的重要措施；大豆鼓粒至完熟，耗水量大約占總耗水量的20%，這一時期若干旱缺水，癟粒、癟莢會增多，粒重則會下降，這就要求我們關(guān)注大豆不同生長期的降水情況。

2020年，我們需要特別重視全球出現(xiàn)極端天氣的概率。其中，拉尼娜的發(fā)生往往引起南美干旱，降雨偏少。同樣，拉尼娜將導(dǎo)致美國西南部地區(qū)異常干燥，不利于大豆生長，影響大豆產(chǎn)量。

美國國家和海洋大氣管理局最新的氣象模型顯示，目前極端天氣發(fā)生偏中性。此外，澳大利亞氣象局的拉尼娜手表指針指向不活躍，這意味著未來幾個月幾乎沒有厄爾尼諾或拉尼娜發(fā)展的跡象。不過，氣象預(yù)測是個世界性難題，時間越遠(yuǎn)，預(yù)測的誤差也就越大，天氣模型參數(shù)可以調(diào)整，所以后期天氣走勢還需要投資者密切關(guān)注。

圖為氣象模型

種植成本將支撐美豆

筆者預(yù)判，2020年全球大豆供給依舊偏寬松，在沒有極端天氣的影響下，大豆價(jià)格很難走出獨(dú)立上漲行情，那么下方空間能有多少？

筆者按照過去的種植成本作了一個預(yù)估：從美國農(nóng)業(yè)部（USDA）給出的數(shù)據(jù)來看，近幾年大豆種植成本最低在850美元/蒲式耳，2018年的種植成本為883美分/蒲式耳，把大豆價(jià)格和種植成本放在一起看，大豆價(jià)格不會在種植成本以下運(yùn)行太久，也就是說，種植成本對于美豆價(jià)格具有非常強(qiáng)的支撐。目前CBOT美豆03合約價(jià)格為940美元/蒲式耳，美豆在880—900美元/蒲式耳具有較強(qiáng)支撐，對應(yīng)國內(nèi)05合約豆粕價(jià)格下沿在2550—2580元/噸。

后期大豆到港量龐大

中國進(jìn)口美豆的數(shù)量開始增加，2019年11月中國進(jìn)口美豆255.54萬噸，2018年同期這一數(shù)據(jù)為零。隨著油脂價(jià)格大幅上漲，國內(nèi)油廠壓榨利潤豐厚，油廠進(jìn)口大豆意愿增強(qiáng)，2019年11月到港大豆828萬噸，同比增加53.7%，12月大豆到港預(yù)估在931萬噸；2020年1月到港預(yù)估在740萬噸，2月到港預(yù)估在500萬噸，3月到港預(yù)估在510萬噸，4月到港預(yù)估在730萬噸。

油廠今年第一季度大豆基本買滿，后期大豆到港量龐大，豆粕庫存或取決于油廠壓榨節(jié)奏。截至1月3日，油廠大豆庫存為405.04萬噸，較前一周小幅減少1.88萬噸；豆粕庫存為58.94萬噸，較上周增加6.91萬噸。最近幾周，油廠壓榨數(shù)量保持每周200萬噸左右，并保持著高開機(jī)率，豆粕將繼續(xù)累庫。今年春節(jié)較往常偏早，油廠高開機(jī)率的現(xiàn)象將保持到春節(jié)前。短期隨著豆粕累庫，繼續(xù)看弱基差。此外，結(jié)合季節(jié)性來看，1—3月豆粕價(jià)格會出現(xiàn)季節(jié)性下跌。

替代方面，市場非常關(guān)注中國是否會大量進(jìn)口酒槽蛋白飼料（DDGS），而這一塊進(jìn)口大多來自美國，美國的DDGS自2016年1月12日起被中國商務(wù)部進(jìn)行反傾銷和反補(bǔ)貼立案調(diào)查，商務(wù)部隨后宣布2017年1月12日起對原產(chǎn)于美國的DDGS征收42.2%—53.7%的反傾銷稅和11.2%—12%不等的反補(bǔ)貼稅，實(shí)施期限自2017年1月12日起5年。自從“雙反”政策以來，我國DDGS進(jìn)口量出現(xiàn)了“懸崖式”下降。2017年進(jìn)口量僅為39萬噸，同比下降87.3%；2018年進(jìn)口不到15萬噸；2019年前11個月進(jìn)口量也只有23.3萬噸，而此前歷史最高進(jìn)口量在2015年共682萬噸。筆者認(rèn)為，在“雙反”政策5年期限還未結(jié)束的情況下，DDGS進(jìn)口量依然難以提高，中國購買美國的農(nóng)產(chǎn)品更偏向于大豆、大米、玉米、小麥和肉類產(chǎn)品。

圖為國內(nèi)油廠大豆庫存（單位：萬噸）

圖為國內(nèi)豆粕庫存（單位：萬噸）

國內(nèi)需求看豬瘟疫情

2019年，我國豆粕全年消費(fèi)6661.27萬噸，同比減少近330萬噸，降幅達(dá)5%。豆粕消費(fèi)量連續(xù)兩年下降，在傳統(tǒng)旺季表現(xiàn)出旺季不旺的跡象，主要是因?yàn)槭芊侵挢i瘟的影響，生豬存欄大幅減少。非洲豬瘟從2018年8月3日暴發(fā)以來，全國已發(fā)生162起非洲豬瘟疫情，共撲殺120萬頭染疫生豬，全國還有云南省1起疫情尚未接觸封鎖。

非洲豬瘟是由非洲豬瘟病毒（ASFV）感染引起的一種急性、熱性、高度接觸傳染性疾病，家豬病死率可高達(dá)100%。該病于1921年首先發(fā)現(xiàn)于肯尼亞，20世紀(jì)50年代從非洲溢出傳播到歐洲，20世紀(jì)90年代在歐洲被消除后，2007年再次從東非傳播到東歐國家格魯吉亞。自此，該病在東歐廣泛傳播，并在2017年傳播到俄羅斯伊爾庫斯克地區(qū)，目前已有50多個國家存在ASFV散發(fā)或暴發(fā)。

非洲豬瘟疫情具有高傳染、高死亡、難根除的特點(diǎn)，所以疫情反復(fù)在所難免。參考國外經(jīng)驗(yàn)，巴西自1978年疫情暴發(fā)，1984年宣布疫情徹底被控制，前后經(jīng)歷6年時間，損失1300萬美元，屠宰補(bǔ)償款21.18萬美元。中國2018年8月3日正式宣布非洲豬瘟疫情暴發(fā)，歷時1年多，要真正控制疫情還有很長一段路要走，疫苗的研制、臨床試驗(yàn)到最后的推出周期較長。

圖為國內(nèi)豆粕月度表觀消費(fèi)量

農(nóng)業(yè)部數(shù)據(jù)顯示，截至2019年12月，全國生豬存欄2.22億頭，同比減少28.64%；能繁母豬存欄2045萬頭，同比減少31.56%。不過，我們可以發(fā)現(xiàn)，能繁母豬存欄從2019年10月開始有觸底反彈的跡象，存欄連續(xù)3個月出現(xiàn)增加，生豬存欄也在2019年11月觸底反彈。假設(shè)2020年疫情相對穩(wěn)定，按照現(xiàn)在的發(fā)展速度，能繁母豬妊娠4個月+仔豬育肥6個月=10個月生豬出欄，2019年10月能繁母豬開始恢復(fù)，那么生豬量大概在2020年8月之后開始大規(guī)模地恢復(fù)，對應(yīng)于豆粕的需求，到2020年第四季度才能開始穩(wěn)步上升。

圖為生豬存欄（單位：萬頭）

追蹤市場主力的動向

美國商品期貨交易委員會（CFTC）每周五下午3：30（北京時間周六早上3：30夏令時，4：30冬令時）會公布基金持倉，它反映的是期貨交易所截至當(dāng)周周二時的持倉頭寸情況。CFTC規(guī)定期貨交易所的結(jié)算會員和期貨經(jīng)紀(jì)商每天必須向其提交持倉報(bào)告，類似國內(nèi)交易所公布的期貨公司持倉席位。公布持倉報(bào)告的目的也是為了提高市場的透明度，防止某個交易商的頭寸過大而操縱市場。

本文用CFTC持倉報(bào)告來輔助研判商品價(jià)格走勢，本意是通過追蹤市場主力（或產(chǎn)業(yè)、或基金）動向，把握當(dāng)下驅(qū)動價(jià)格走勢的主要力量，并對歷史持倉規(guī)律進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析，評估行情是否持續(xù)還是將要反轉(zhuǎn)，尤其是對關(guān)鍵位置的確定和把握，試圖發(fā)掘一波趨勢性大行情，實(shí)現(xiàn)研究與收益的同步提高。基金作為投機(jī)力量，對價(jià)格保持著非常高的敏感性，與價(jià)格往往是同漲同跌。從基金持倉上可以看到，大豆2012年和2016年的兩波行情是基金多空雙方共同作用的結(jié)果，基金多單不斷增持，空單不斷減持，總持倉不斷增加，這樣的增倉結(jié)構(gòu)是最健康、最安全的，行情也更持久，其余的單邊增持或單邊減持，難以讓行情持續(xù)。

此外，大豆基金凈多持倉達(dá)到20萬張時，或者凈空持倉達(dá)到10萬張時，投資者需要引起警惕，這樣的持倉極值往往容易形成價(jià)格頂部或底部。如2019年12月10日公布的數(shù)據(jù)顯示，大豆基金凈持倉達(dá)到-11.2萬手，下一周持倉凈空開始持續(xù)減少，此時可以認(rèn)為美豆價(jià)格的底部已經(jīng)出現(xiàn)。截至2020年1月7日，大豆基金持倉已經(jīng)由凈空單轉(zhuǎn)換成凈多單，在這樣的情況下，預(yù)判美豆價(jià)格向上反彈。

圖為CBOT大豆期貨期權(quán)基金持倉與價(jià)格走勢

綜合以上分析，CBOT大豆價(jià)格短期反彈行情仍將繼續(xù)，對豆粕形成一定支撐，但在國內(nèi)到港大豆充足的背景下，反彈乏力，需要關(guān)注油廠壓榨節(jié)奏。2020年豆粕行情以階段性為主，難有趨勢性行情，需要關(guān)注點(diǎn)三點(diǎn)：一是第一季度南美天氣狀況，大豆收割進(jìn)度和物流狀況，4—5月關(guān)注美豆播種期天氣狀況；二是關(guān)注貿(mào)易走向；三是關(guān)注國內(nèi)疫情影響及生豬存欄恢復(fù)的情況，將影響豆粕需求。若無嚴(yán)重的天氣問題，2020年上半年豆粕價(jià)格難有起色，價(jià)格關(guān)注下方支撐。投資者如果要做多，可以選擇遠(yuǎn)月2009合約，依靠下方2750元/噸的前低做支撐。現(xiàn)在價(jià)位做空的性價(jià)比不高，可等反彈沽空。