摘要：

近期主產(chǎn)國疫情發(fā)展形勢，導致市場不斷憂慮油脂油料市場供給格局。棕櫚油再次帶動植物油反彈，雖然植物油絕對價格處于低位，但疫情顯著降低了植物油食用需求及生物柴油需求預期，這使得短期內(nèi)植物油價格難以走出反轉(zhuǎn)走勢。但疫情會不斷擾動市場釋放供給憂慮，國內(nèi)植物油價格波動幅度和波動頻率將會被放大。預計植物油價格中期面臨弱勢高波動格局，長期走勢需要給出市場充裕的心理修復時間。

年后豆粕價格經(jīng)過幾次沖擊，表現(xiàn)為底部堅挺格局。庫存低位、基差走強、成交放量及船期不足等因素帶動豆粕近月合約領漲，隨著盤面榨利的顯著走好，油脂價格的反彈給豆粕價格帶來了不確定性。中期來看即將迎來新年度美豆播種期天氣升水炒作階段，市場對長期需求的關注依舊有望帶動價格上行。全球經(jīng)濟下行預期持續(xù)擾動商品市場，在此背景下豆粕作為與工業(yè)品對沖的多頭配置品種值得推薦。

正文：

一、疫情全球化到經(jīng)濟悲觀預期抬頭

2月中下旬開始疫情開啟了全球化蔓延之勢，2月28日當周-3月20日當周（美國大規(guī)模救市政策通過前）全球主要經(jīng)濟體股票累積下滑幅度多數(shù)在30%-40%；3月6日，隨著OPEC+減產(chǎn)談判的失敗，國際原油價格出現(xiàn)了60%左右的跌幅。市場從對疫情全球化蔓延的擔憂轉(zhuǎn)向?qū)θ蚪?jīng)濟衰退預期的擔憂，在此背景下國內(nèi)商品市場走勢整體受到拖累，工業(yè)品板塊出現(xiàn)了超過12%的跌幅，但是農(nóng)產(chǎn)品板塊相對抗跌只下跌4.28%。不過農(nóng)產(chǎn)品板塊中的油脂市場下跌幅度趕超國內(nèi)工業(yè)品板塊下跌幅度——DCE棕櫚油指數(shù)下跌近15%。

二、USDA尚未對需求數(shù)據(jù)做出有效調(diào)整

（一）3月USDA供需報告對需求尚未明顯調(diào)整

數(shù)據(jù)來源：wind

（二）從油脂用途分布看新冠對其消費的影響

數(shù)據(jù)來源：USDA、wind

從上面6幅圖和1張圖表，可以看到：

1、全球豆油食用消費和工業(yè)消費分布為8:2左右，全球棕櫚油食用消費和工業(yè)消費分布為7:3左右，全球菜籽油食用消費和工業(yè)消費分布為7:3左右；

2、歐洲地區(qū)棕櫚油工業(yè)消費占到總消費近60%，美國豆油工業(yè)消費占到總消費1/3強，巴西豆油工業(yè)消費占到總消費近1/2。

在新冠疫情全球化發(fā)展，且新冠疫情在歐美等發(fā)達經(jīng)濟體尚未得到有效控制背景下，布倫特及NYMEX原油走出了骨折的行情。從3月初開始，在全球主要經(jīng)濟體不斷釋放史上最為寬松貨幣政策背景下，股票市場和商品市場均出現(xiàn)了一定程度的反彈，但國際原油價格依舊表現(xiàn)為反彈乏力弱勢運營的格局。原油價格低位的狀態(tài)意味著全球油脂生物柴油消費預期將大打折扣，2019年一度被熱捧印尼B30生物柴油計劃也將受到質(zhì)疑，在工業(yè)消費預期和食用消費預期均出現(xiàn)大幅削減的情況下，油脂價格的絕對高度將被顯著抑制。

（三）棕櫚油依舊是油脂市場核心品種

棕櫚油庫存占到全球植物油期末庫存43.26%，因此棕櫚油供需形勢時刻牽動國際油脂市場神經(jīng)。在需求預期弱勢背景下，馬來棕櫚油從2月份開始迎來了一年一度的增產(chǎn)周期，這一點對棕櫚油價格的高度也產(chǎn)生抑制作用。作為全球最大的植物油進口國印度，于3月24日宣布從午夜起全國實施為期21天的封鎖措施，這將進一步拖累植物油食用消費預期。

三、供給端持續(xù)牽動市場神經(jīng)

（一）疫情導致市場擔憂主產(chǎn)國供給形勢

1、新冠疫情導致馬來棕櫚油主產(chǎn)州部分生產(chǎn)暫停

3月16日晚，馬來西亞新任總理穆希丁發(fā)表電視講話。為應對新冠肺炎疫情威脅，馬來西亞將從3月18日至31日實施嚴格的出入境管制措施：

1)禁止本國人出境，同時禁止外國人入境；

2)除基本服務外，學校和企業(yè)將關閉。全國將完全禁止包括宗教、體育、社會和文化等活動在內(nèi)的大型聚集活動；

3)馬來西亞棕櫚油種植園必須獲得批準才能經(jīng)營；

4)3月25日，馬來西亞總理再次宣布將管制期延長兩周至4月14日；

5)沙巴州棕櫚油生產(chǎn)暫停區(qū)域由3個擴展至6個，分別是“斗湖（Tawau）、拉哈達圖（LahadDatu）、基納巴唐岸（Kinabatangan）、卡拉巴干（Kalabakan）、仙本那（Semporna）及庫納克（Kunak）”。

2、阿根廷中央和地方防控疫情行為沖突令市場憂慮

隨著新冠確診并列增加，阿根廷政府下令，從27日零時起，關閉全部邊境陸路口岸、國際港口和國際機場。除本國公民外，禁止所有外國人入境，長期居住海外的阿根廷籍人也在被禁之列。但關閉邊境措施不禁止對外貿(mào)易活動，允許通過海陸空運輸方式從事國際貿(mào)易運輸人員的流動。

3月27日，阿根廷羅薩里奧谷物交易所稱，阿根廷大豆壓榨廠的大豆供應下降一半，因為地方政府未能遵守巴西政府允許卡車運抵工廠的命令。阿根廷谷物出口商會稱，全國70多個城市控制農(nóng)產(chǎn)品在其轄區(qū)內(nèi)的運輸，以遏制新冠病毒蔓延。阿根廷作為全球頭號豆粕和豆油出口國，中央政府和地方政府防控政策沖突令市場擔憂全球豆粕供給形勢。

3、總結(jié)

馬來西亞、巴西、阿根廷疫情發(fā)展情況不斷增加油籽油料供給端的不確定性。由于集中產(chǎn)出、國際海運再到主消國消費的全球化分工特性，新冠疫情在油籽油料主產(chǎn)區(qū)的發(fā)展態(tài)勢和當局政策，將使得油籽油料市場不斷受到供給擔憂因素的擾動，這可能在短期內(nèi)放大國內(nèi)油脂和豆粕價格波動幅度和波動頻率。

但對于油脂價格而言，供給因素的擾動更多的是讓價格有一個沖高和波動的過程，并不意味著價格拐點的出現(xiàn)。一方面疫情之下歐美及印度等國家和地區(qū)的封城政策剛剛開始，這導致植物油食用消費預期短期難以有效好轉(zhuǎn)，另一方面經(jīng)濟衰退預期限制了國際原油價格高度，令生物柴油的消費預期也很難快速好轉(zhuǎn)。

（二）國內(nèi)大豆及蛋白庫存低位增加了價格的不確定性

截至3月27日，我國進口大豆商業(yè)庫存已經(jīng)下降至250.33萬噸，2019年同期為380萬噸左右，2018年同期為360萬噸左右。當前進口大豆商業(yè)庫存已經(jīng)處于同期歷史低位，與近7年同期比較僅僅好于2013年；此外,國內(nèi)豆粕庫存從2019年8月中旬開始，持續(xù)處于下滑態(tài)勢，截至3月27日豆粕庫存僅有27.27萬噸，大大低于5年同期均值水平（75.6萬噸）。大豆商業(yè)庫存和豆粕庫存處于歷史低位，使得庫存對豆粕價格的調(diào)節(jié)缺乏彈性，即低庫存狀態(tài)容易在外界因素的刺激下引發(fā)價格快速向上波動。

四、國內(nèi)蛋白及油脂后市展望

（一）國內(nèi)油脂市場后市展望

疫情大大降低了全球范圍內(nèi)人員的流動性，餐飲停業(yè)導致油脂食用消費預期降低。國際原油由減產(chǎn)挺價實現(xiàn)產(chǎn)油國利益最大化格局轉(zhuǎn)變?yōu)榇蛘墼霎a(chǎn)利益最大化格局，原油低價位的狀態(tài)限制了生物柴油消費預期。這兩個實質(zhì)性因素，決定了油脂價格不可能在短期內(nèi)走出反轉(zhuǎn)行情。

馬來、巴西、阿根廷疫情發(fā)展情況不斷增加供給端的不確定性。由于集中產(chǎn)出、國際物流再到主消國消費的特性，疫情在上述主產(chǎn)區(qū)的發(fā)展態(tài)勢和當局政策可能在短期內(nèi)使得油脂油料市場波動幅度和波動頻率被顯著放大，但需求端的弱勢和經(jīng)濟衰退的預期整體限制可操作高度。預計油脂價格中期面臨弱勢高波動格局，長期走勢需要給出市場充裕的心理修復時間。

（二）國內(nèi)豆粕市場后市展望

疫情在全球發(fā)展加之原油戰(zhàn)開啟，使得金融和商品市場持續(xù)受到拖累，但幾次沖擊后豆粕表現(xiàn)出底部支撐明顯的走勢。2019年4季度油脂價格顯著上漲，豆粕價格承壓下行，使得豆粕估值偏低。3月進口大豆到港較少，3月提貨的豆粕基差持續(xù)堅挺同時支撐M2005合約豆粕價格。大豆和豆粕低庫存背景下，巴西、阿根廷疫情發(fā)展情況不斷增加供給端的不確定性，成為近期豆粕反彈的重要驅(qū)動因素。

需要注意的是，當前盤面壓榨利潤處于高位，這使得逆勢反彈中的豆粕價格面臨不確定性。在階段性供給偏小的基礎上，5月份開始市場有望迎來新年度美豆播種期的天氣操作，長期趨勢性來看市場依舊關注需要對豆粕價格的提振。