一、主要結(jié)論：

巴西疫情形勢(shì)嚴(yán)峻，實(shí)際情況可能超過(guò)預(yù)期。政府應(yīng)對(duì)疫情措施疲弱，保障經(jīng)濟(jì)和維持穩(wěn)定是第一目標(biāo)，疫情加速爆發(fā)是必然，群體免疫已經(jīng)上路。

VALE具有全面的供應(yīng)鏈物流系統(tǒng)，加上前期已有防控措施，自身抗衡風(fēng)險(xiǎn)較強(qiáng)；盡力提升運(yùn)量是企業(yè)和國(guó)家意志的必然要求。

從5月實(shí)際發(fā)運(yùn)來(lái)看，疫情發(fā)酵可能開(kāi)始影響生產(chǎn)系統(tǒng)的恢復(fù)，達(dá)產(chǎn)可能性較小。

二、巴西年后發(fā)運(yùn)不及預(yù)期，供應(yīng)結(jié)構(gòu)性問(wèn)題造成低鋁資源高溢價(jià)

1.巴西出口和中國(guó)進(jìn)口

圖1 巴西出口與中國(guó)進(jìn)口鐵礦石（來(lái)源：mysteel、鍇鑠數(shù)據(jù)庫(kù)）

巴西年后的發(fā)運(yùn)出口一直處于偏低狀態(tài)，到今年四月為止出口累計(jì)同比-919萬(wàn)噸（-8.9%），對(duì)中國(guó)出口累計(jì)同比+577萬(wàn)噸（+10.5%），累計(jì)至中國(guó)占比+11%；中國(guó)進(jìn)口巴西礦總量同比持續(xù)偏低。同時(shí)發(fā)運(yùn)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)看，累計(jì)至本周巴西運(yùn)量同比-15.1%，其中vale 同比-14.4%。巴西除vale外運(yùn)量累計(jì)同比-18.6%。聊產(chǎn)業(yè)、做金融，上撲克！圖2 巴西鐵礦石發(fā)運(yùn)（來(lái)源：mysteel、鍇鑠數(shù)據(jù)庫(kù)）

2.VALE復(fù)產(chǎn)不及預(yù)期疊加天氣影響，VALE 年度目標(biāo)向下調(diào)整

Vale q1鐵礦石粉礦產(chǎn)量為5960萬(wàn)噸，低于本季度6300萬(wàn)噸至6800萬(wàn)噸的指導(dǎo)產(chǎn)量。主要原因包括：北部系統(tǒng)產(chǎn)量損失450萬(wàn)噸（S11D礦區(qū)對(duì)遠(yuǎn)距離傳送帶開(kāi)展了計(jì)劃外維護(hù)、天氣因素和Morro 1礦區(qū)延遲啟動(dòng)）；第三方采購(gòu)量減少180萬(wàn)噸；東南部系統(tǒng)的一些運(yùn)營(yíng)問(wèn)題導(dǎo)致產(chǎn)量損失210萬(wàn)噸。VALE將2020年鐵礦石粉礦的指導(dǎo)產(chǎn)量從3.4-3.55億噸修改為3.1-3.3億噸。

圖3 VALE產(chǎn)量損失狀況（來(lái)源：礦山季報(bào)）

3.供給結(jié)構(gòu)性問(wèn)題導(dǎo)致低鋁資源持續(xù)高溢價(jià)

因?yàn)榇蠖鄶?shù)鋼廠(chǎng)以高鋁澳礦作為配礦主要骨架，所以必須為了燒結(jié)配礦對(duì)于al有一定上限要求。國(guó)內(nèi)精粉是鋼廠(chǎng)鋁平衡的一個(gè)重要手段，但一方面高質(zhì)量低價(jià)格國(guó)產(chǎn)礦相對(duì)稀缺，另一方面很多工廠(chǎng)運(yùn)距較遠(yuǎn)，巴西礦是大部分工廠(chǎng)的剛需。供不應(yīng)求的結(jié)果就是，巴西資源年后的持續(xù)降庫(kù)。觀測(cè)價(jià)差，可以看到巴西資源一直處于高溢價(jià)的狀態(tài)。

由于疫情導(dǎo)致內(nèi)礦的生產(chǎn)、運(yùn)輸方面的問(wèn)題，恢復(fù)不及預(yù)期，加劇了低鋁資源緊張。

圖4 品種相對(duì)pb粉價(jià)差變化（來(lái)源：mysteel、鍇鑠數(shù)據(jù)庫(kù)）

三、巴西疫情發(fā)展跟蹤評(píng)估

巴西作為拉美人口大國(guó)（2.1億），也作為商品出口大國(guó)，其新冠疫情是商品供應(yīng)鏈上的重要風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。要說(shuō)清楚巴西的疫情有很多難點(diǎn)，比如數(shù)據(jù)公布是否透明，政府的防疫措施是否有作用，巴西自身的醫(yī)療條件如何等等問(wèn)題。我們?cè)诮酉聛?lái)對(duì)巴西防疫問(wèn)題的解析中，引入之前觀察的做法，對(duì)比正確的防疫措施，比較防疫過(guò)程中巴西做得怎么樣。

1.巴西的疫情概況梳理截止2020年5月21日 01:13 GMT，巴西確診總感染數(shù)為293357，居全球第三，死亡人數(shù)18894，據(jù)數(shù)據(jù)機(jī)構(gòu)worldometers統(tǒng)計(jì)，巴西已經(jīng)檢測(cè)了735224人，陽(yáng)性率為39.9%。由于數(shù)據(jù)更新等原因，實(shí)際檢測(cè)人數(shù)可能比公布數(shù)據(jù)更多，筆者推算實(shí)際檢測(cè)人數(shù)接近100萬(wàn)人，陽(yáng)性率可能接近30%左右。

圖5 巴西新增感染人數(shù)（來(lái)源：worldometers）

這些病例主要分布在哪里呢，在這里我們截取巴西衛(wèi)生部的官網(wǎng)圖片進(jìn)行說(shuō)明（按顏色深淺說(shuō)明疫情的嚴(yán)重程度，圖中標(biāo)明了各港口以及Vale礦山位置）：

圖6 巴西分區(qū)域疫情狀況（來(lái)源：巴西衛(wèi)生部）

2.對(duì)巴西的疫情發(fā)展做一個(gè)回顧分析

巴西宣布的第一例確診病例是在2020年2月26日（其實(shí)在1月22日附近巴西當(dāng)?shù)鼐陀行鹿谝伤瞥霈F(xiàn)），該病例在2月9日-2月21日在意大利旅游乘飛機(jī)返回圣保羅，結(jié)合3月份意大利突然爆發(fā)的疫情，我們完全有理由推斷該病例可能是在意大利被傳染的，要注意的是，該病例返回巴西的時(shí)間是2020年2月21日，這正值巴西年度盛典“狂歡節(jié)”。

3月22日，淡水河谷公司宣布從中國(guó)購(gòu)買(mǎi)500萬(wàn)套新冠試劑盒捐助給巴西衛(wèi)生部，該批新冠試劑盒于3月27日交付，并且該批試劑盒的檢測(cè)時(shí)間僅需15分鐘。

4月3日，巴西衛(wèi)生部門(mén)宣布，巴西的第一位新冠死亡病例發(fā)生在1月23日，如果我們?nèi)∫咔橛^察期間突然發(fā)病的中位數(shù)11天進(jìn)行倒推，那巴西第一例新冠病例大概在1月12日附近出現(xiàn)。

4月5日，巴西最大貧民窟出現(xiàn)首批4例新冠確診病例。4月8日，巴西亞馬遜森林深處的亞諾馬米族部落發(fā)現(xiàn)確診病例，該病例于9日死亡。

從上面幾個(gè)事件中我們可以去推理巴西疫情的情況：

a)  巴西官方宣布的第一例病例回巴西后，巴西正值狂歡節(jié)，街頭巷尾都是人潮，由于從回國(guó)到發(fā)病有整整四天的時(shí)間，且不說(shuō)同飛機(jī)是否有人確診，整個(gè)四天的時(shí)間里，該病例大概率會(huì)引發(fā)傳播鏈條。該病例回巴西的地點(diǎn)是巴西千萬(wàn)級(jí)別人口的城市圣保羅，圣保羅在5月12日確診46131例，死亡病例3743例，圣保羅的確診人數(shù)也占到了全巴西的1/4。

b)  巴西目前公布的檢測(cè)人數(shù)不足75萬(wàn)人，而淡水河谷在3月27日就計(jì)劃會(huì)被交付500萬(wàn)份檢測(cè)試劑，其中100萬(wàn)份在3月底交付，其余400萬(wàn)份在4月中旬交付。由于檢測(cè)時(shí)間僅需15分鐘，我們最遲在四月中旬附近應(yīng)該是可以觀察到檢測(cè)人數(shù)以及確診人數(shù)的增加，但到目前為止檢測(cè)人數(shù)極其有限，而巴西確診病例的爆發(fā)是在最近才開(kāi)始的。且官方一直在宣稱(chēng)試劑盒不夠，那么試劑盒去哪里了？筆者給出兩種可能：一是這批試劑盒就沒(méi)有到巴西，而是去了美洲其他地方；二是檢測(cè)標(biāo)準(zhǔn)太嚴(yán)，巴西官員一開(kāi)始捂住不讓檢測(cè)。

c)  結(jié)合巴西衛(wèi)生官員在五月初的發(fā)話(huà)：認(rèn)為近期因?yàn)闄z測(cè)結(jié)果的出爐，新增病例可能會(huì)有大幅的上升，此話(huà)一出的第二天巴西單日新增突破一萬(wàn)例，這句話(huà)是經(jīng)不起推敲的，因?yàn)檫@批試劑盒是15分鐘出結(jié)果的，檢測(cè)結(jié)果基本上是隨檢隨出的，也就是新增確診病例的曲線(xiàn)應(yīng)該近似于美國(guó)是在高位維持而不是大幅上下（官方在4月25日附近估計(jì)5萬(wàn)次/日的檢測(cè)量才能滿(mǎn)足巴西的疫情發(fā)展，那500萬(wàn)份的試劑可以維持100天）。

d)  官方宣布第一例確診死亡病例時(shí)間的前移只能是提前了巴西疫情傳播鏈構(gòu)建的時(shí)間。e)  4月5日巴西最大貧民窟的確診證明底層階級(jí)已經(jīng)有病例。4月8日在亞馬遜叢林土著部落發(fā)現(xiàn)的病例可能是由于當(dāng)?shù)氐姆ツ竟?，采礦工帶入（之前該部落很多傳染病也是如此進(jìn)入），中下層階級(jí)可能也有發(fā)病，而之前2月26日首例確診是從意大利旅行回來(lái)的，在巴西至少也是中上階層。結(jié)合這三個(gè)新聞，可以斷定病毒在巴西已經(jīng)完成了全階層的鏈條性傳染。

除了上面的推理以外，巴西本身的防疫措施是不具備對(duì)病毒傳播進(jìn)行有效防治的，巴西媒體在5月18日?qǐng)?bào)道圣保羅醫(yī)院已經(jīng)面臨醫(yī)療崩潰，應(yīng)急病床使用率達(dá)到90%，其官方一直發(fā)聲說(shuō)檢測(cè)能力不夠，實(shí)際上仍處于防疫第一階段，即努力提高檢測(cè)能力，讓檢測(cè)速度超過(guò)病毒傳播速度。很多朋友可能會(huì)關(guān)注巴西黑幫封城，以及“巴西特朗普”博索納羅各種驚天的言論，從直觀感覺(jué)上推斷巴西的疫情比較嚴(yán)重，而目前筆者認(rèn)為，巴西的疫情不僅僅是嚴(yán)重，很有可能已經(jīng)在群體免疫的路上了，至于有很多人認(rèn)為疫情會(huì)影響巴西的貨物流通之類(lèi)的，我認(rèn)為大概率是不會(huì)的，在一個(gè)向群體免疫狂奔的國(guó)家，只要身體扛得過(guò)去，第二天接著上班沒(méi)啥問(wèn)題，還是經(jīng)濟(jì)擺在第一位。當(dāng)然，筆者也不否認(rèn)有封港的風(fēng)險(xiǎn)，但更多的可能是由于巴西疫情引發(fā)國(guó)內(nèi)反對(duì)黨的政變，因?yàn)轵}亂以及各種談判而導(dǎo)致了封港通商等措施，這其中原因就更為復(fù)雜。

四、巴西鐵礦石供應(yīng)鏈抗風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)，提高發(fā)運(yùn)是必然選擇，實(shí)際產(chǎn)量?jī)冬F(xiàn)仍受考驗(yàn)

1.盡力提高發(fā)運(yùn)是必然選擇

礦山作為企業(yè)，第一要?jiǎng)?wù)是在允許的范圍內(nèi)保持經(jīng)營(yíng)的連貫性。業(yè)務(wù)的持續(xù)性，維持正常經(jīng)營(yíng)，保持現(xiàn)金流是短期第一要?jiǎng)?wù)。中期兌現(xiàn)自己的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)，是對(duì)投資者的負(fù)責(zé)，自身的商業(yè)模式才能維持運(yùn)轉(zhuǎn)。VALE如果發(fā)生大面積運(yùn)營(yíng)停滯不僅是公司自身影響，還涉及整個(gè)VALE在采礦、物流的縱深，多地區(qū)多行業(yè)都將受到影響。巴西政府絕對(duì)持有vale的金股和優(yōu)先股，擁有股東會(huì)大量決定性的投票權(quán)，對(duì)公司擁有絕對(duì)控制權(quán)，對(duì)于重大事項(xiàng)擁有絕對(duì)的決定權(quán)。Vale作為國(guó)家意志的體現(xiàn)，必然選擇盡最大努力維持運(yùn)營(yíng)正?；?。

不管是作為企業(yè)，還是國(guó)家意志的體現(xiàn)，即使面對(duì)疫情大爆發(fā)的情況，vale的第一選擇肯定是提高供應(yīng)鏈效率，保證生產(chǎn)、發(fā)運(yùn)。

2.供應(yīng)鏈體系全面，抗風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)，但仍受疫情大規(guī)模爆發(fā)及封鎖趨嚴(yán)的不可抗力

VALE在準(zhǔn)備抗疫物資和維護(hù)人員安全方面做了相對(duì)充分的準(zhǔn)備。季報(bào)中聲稱(chēng)所有運(yùn)營(yíng)區(qū)均達(dá)到了世界級(jí)的安全標(biāo)準(zhǔn)，采取的措施包括：

a)   安排所有屬于高風(fēng)險(xiǎn)人群的員工以及其他無(wú)需到崗行使職能的員工居家辦公

b)   作業(yè)區(qū)僅安排關(guān)鍵崗位人員到崗

c)   暫停各運(yùn)營(yíng)區(qū)一切非必要的施工項(xiàng)目

d)   調(diào)整運(yùn)營(yíng)區(qū)和通勤流程，確保員工能夠保持安全的社交距離

e)   員工每日按癥狀清單對(duì)潛在癥狀進(jìn)行持續(xù)監(jiān)控

f)   在各運(yùn)營(yíng)區(qū)入口處掃描測(cè)量體溫

g)   利用信息技術(shù)追蹤接觸史，對(duì)和疑似病例有過(guò)接觸的人員予以隔離

h)   就新冠肺炎相關(guān)信息和7×24小時(shí)的健康援助渠道進(jìn)行全方位的內(nèi)部溝通

從礦山供應(yīng)鏈角度上看，VALE全面的物流網(wǎng)絡(luò)抗供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)，從礦區(qū)生產(chǎn)、國(guó)內(nèi)運(yùn)輸?shù)礁劭谧鳂I(yè)和傳播運(yùn)輸都有較強(qiáng)的控制能力。防疫措施相對(duì)完善、物資相對(duì)充足，盡量降低傳播低風(fēng)險(xiǎn)的人員安排和監(jiān)控措施，vale工作人員安全的風(fēng)險(xiǎn)其實(shí)更多來(lái)源于外部環(huán)境的不可抗感染風(fēng)險(xiǎn)。其次，vale國(guó)內(nèi)兩條鐵運(yùn)線(xiàn)路，運(yùn)輸能力有保證?？ɡ铀咕€(xiàn)從礦區(qū)直接到PDM港口，穿越兩個(gè)州，目前存在擴(kuò)建的計(jì)劃。米納斯州-維多利亞的線(xiàn)路，基本上也覆蓋了米納斯州及周邊各大礦區(qū)，可以便利的到達(dá)港口。此外，vale運(yùn)輸一體化的港口建設(shè)降低了作業(yè)復(fù)雜程度，對(duì)自營(yíng)港口管理組織能力較強(qiáng)，整體裝卸能力有保障。即使出現(xiàn)后期封鎖限制措施升級(jí)，運(yùn)輸也有一定保障。

圖7 VALE鐵路系統(tǒng)（來(lái)源：礦山官網(wǎng)）

3.生產(chǎn)系統(tǒng)恢復(fù)仍有擔(dān)憂(yōu)

圖8 VALE 預(yù)計(jì)增產(chǎn)狀況（來(lái)源：礦山季報(bào)）

在去年的總產(chǎn)量302MT的基礎(chǔ)上，今年的產(chǎn)量提升主力還是在于北部系統(tǒng)S11D的增產(chǎn)和去年停運(yùn)礦區(qū)的復(fù)產(chǎn)。新的目標(biāo)調(diào)整包括Q1實(shí)際產(chǎn)量損失，大大降低Brucutu復(fù)產(chǎn)的預(yù)期，給出新冠沖擊的緩沖區(qū)間。

圖9 VALE 預(yù)計(jì)目標(biāo)調(diào)整（來(lái)源：礦山季報(bào)）

圖10 VALE 運(yùn)量推測(cè)（來(lái)源：礦山季報(bào)、鍇鑠數(shù)據(jù)庫(kù)）

相比供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)，Q1產(chǎn)量不及預(yù)期，我們反而更擔(dān)心生產(chǎn)系統(tǒng)的恢復(fù)狀況。

一方面，疫情升級(jí)可能導(dǎo)致必須人員難以就位，檢驗(yàn)、評(píng)估和審批流程也會(huì)受到干擾；另一方面恢復(fù)生產(chǎn)仍需現(xiàn)金支出和人員調(diào)動(dòng)，復(fù)產(chǎn)所需的非必要支出可能會(huì)延緩。下方表1的剩余增量中匯總了各個(gè)產(chǎn)區(qū)為達(dá)到目標(biāo)的增產(chǎn)區(qū)間，北部系統(tǒng)同比增量13.5MT；Q1中不及預(yù)期的Alegia +Timbopeba +Fabrica + VG干選濕選在Q2-Q4 需要提供20MT的同比增量，這有賴(lài)于礦山的繼續(xù)投入。

表1 VALE 增產(chǎn)目標(biāo)分解及發(fā)運(yùn)對(duì)比(來(lái)源：礦山季報(bào)、鍇鑠數(shù)據(jù)庫(kù))

為了觀察礦山的恢復(fù)情況，我們用mysteel巴西港口運(yùn)量數(shù)據(jù)簡(jiǎn)單對(duì)比了相應(yīng)產(chǎn)區(qū)4月到現(xiàn)在的發(fā)運(yùn)同比變化，發(fā)現(xiàn)4月發(fā)運(yùn)狀況恢復(fù)較好，對(duì)應(yīng)區(qū)域基本達(dá)到或接近Q2-Q4的同比目標(biāo)，四月至今運(yùn)量同比+15.9%，處于生產(chǎn)目標(biāo)區(qū)間9.5%-18.6%之間。但是5月開(kāi)始發(fā)運(yùn)環(huán)比惡化較快，5月單月同比-18.4%，其中PDM對(duì)應(yīng)的北部單月同比-31.5%，東南及南部系統(tǒng)單月同比+14%，相較下限目標(biāo)增幅差距較大。造成回落的原因可能是4月復(fù)工加速疫情發(fā)展，生產(chǎn)體系運(yùn)營(yíng)恢復(fù)狀況不佳。整體來(lái)看，維持9.5%以上的發(fā)運(yùn)，年度目標(biāo)才有望完成，基于我們對(duì)疫情發(fā)展的悲觀預(yù)期，年度目標(biāo)達(dá)產(chǎn)較為困難。