宏觀方面，美國第一季度實際GDP創(chuàng)2009年來最大季度跌幅，是自2014年第一季度GDP下滑1.1%以來首次出現(xiàn)負增長。經(jīng)濟活動急劇下降，就業(yè)繼續(xù)減少。國際地緣政治局勢趨緊，雙方關系緊張，市場避險情緒升溫。國內(nèi)兩會結束，對市場推動政策發(fā)布不及預期，市場期待有更多刺激政策出臺。

全球疫情控制，復工、復產(chǎn)及經(jīng)濟活動不斷恢復，對下游需求存有增加預期。但外貿(mào)出口壓力短時間難有緩解，貿(mào)易商信心不足，在歷史低價仍未有明顯抄底跡象，交投謹慎。目前國內(nèi)云南產(chǎn)區(qū)基本開割，但開割初期膠水產(chǎn)出偏少，原料產(chǎn)出顯緊俏，中旬左右或能有明顯改善。中下旬產(chǎn)區(qū)產(chǎn)出增速加快，國內(nèi)市場到港量增加，庫存壓力加重。技術分析上來看，周均線呈粘合狀態(tài)，短期震蕩，等待方向性突破。策略上建議RU2009可在逢低做多，設好止損，中長線持有。STR20報1220-1240美元/噸，SMR20報1190-1210美元/噸，觀點供參考。

一、橡膠市場行情

5月份，天然橡膠主力RU2009合約收出一根長上影線的小陽線，最高達到10580，沖擊5月均線位置，最低下跌到9950，月末收于10165，月漲幅2%。2009持倉量從16.7萬手升到20.9萬手，2101持倉量從4.3萬手上升到4.7萬手，5月份橡膠總持倉量表現(xiàn)為資金流入。2009成交量從431萬手升至462萬手，2101成交量從31萬手上升至37萬手。5月份，NR2007合約收出一根小陽線，月漲幅1.8%至8340，持倉量0.6萬手，成交量8.4萬手。

5月上旬，五一假期部分下游工廠停產(chǎn)放假，市場成交清淡。中汽協(xié)發(fā)布4月份終端車市產(chǎn)銷數(shù)據(jù)，重卡銷售恢復明顯，同環(huán)比均增長50%，終端需求恢復良好，市場情緒樂觀，加之節(jié)前未備貨的下游工廠原料基本消耗，采購意向提升，均推動天膠反彈。RU2009合約創(chuàng)出10485元/噸高點。

5月中旬，泰國南部出現(xiàn)連續(xù)降雨，越南高溫干旱，國內(nèi)云南產(chǎn)區(qū)雖基本開割，但前期再抽新葉影響膠樹養(yǎng)分加之處開割期，膠水產(chǎn)出本就偏少。另外原油期貨展開反彈走勢，升至35美元/噸，提振商品市場整體做多情緒。橡膠價格升至10585元/噸的前期重要阻力位。

5月下旬，兩會召開，由于未設置GDP目標，商品即股市均出現(xiàn)回落，橡膠試探13日均線10080一線。雖然歐美經(jīng)濟重啟，輪胎廠出口訂單仍萎縮，開工率維持在50%以下水平，橡膠價格難以突破前期阻力關口。

4月橡膠期貨價格拖累現(xiàn)貨價格持續(xù)下跌。青島保稅區(qū)內(nèi)進口天然橡膠庫存大幅累積，尤其區(qū)外庫容緊張，不得不新增倉庫以存放貨物，價格持續(xù)下滑。雖然泰國部分地區(qū)遭遇嚴重干旱，但原料價格仍維持在低位，難以反彈。合艾產(chǎn)區(qū)4月底，膠水價格較上月上漲3.2泰銖至39.2泰銖/kg，杯膠價格較上月上漲1.6泰銖至27.1泰銖/kg。

日本和新加坡市場也出現(xiàn)小幅反彈，5月底日膠上漲1.5%至150.1，新加坡標膠上漲2.4%至117.1。上海期貨交易所庫存下降0.12萬噸至23.84萬噸。

5月底滬膠09合約與云南乳膠期現(xiàn)價差升至265元/噸。滬膠09合約仍升水現(xiàn)貨。與上月相比，青島保稅區(qū)進口原料價格環(huán)比漲跌互現(xiàn)，煙片價格環(huán)比下跌2%，標膠價格環(huán)比上升2-3%。與去年同期相比，煙片價格同比下跌19%，泰標、馬標和印尼標膠價格同比下跌22%。

圖1：期現(xiàn)價差圖（云南標一）

資料來源：Wind，中銀國際期貨

圖2：青島保稅區(qū)原料價格圖（泰標，印標，馬標）

資料來源：Wind，中銀國際期貨

圖3：青島保稅區(qū)原料價格圖（煙片，泰標，越南3L）

資料來源：Wind，中銀國際期貨

表1：青島保稅區(qū)東南亞天然橡膠價格對比

資料來源：金聯(lián)創(chuàng)，中銀國際期貨

5月滬膠2101和2009價差平穩(wěn)下跌，從月初的1400上升至月末1345。滬膠資金由于假期原因在4月底流出較多，節(jié)后一路增倉，月底達到最高值。20號膠NR2007和2009的跨期價差呈現(xiàn)震蕩走勢，收于185。20號膠期貨合約也表現(xiàn)為資金流入。

圖4：跨期價差變化圖

資料來源：Wind，中銀國際期貨

圖5：期貨主力合約資金流向

資料來源：Wind，中銀國際期貨

二、供需情況

ANPRC公布的天然橡膠趨勢和統(tǒng)計報告顯示，預計今年天然橡膠產(chǎn)量將增長2.7%至1420萬噸，低于它1月份在年度報告中宣布的預估值（1430萬噸）。預計消費量將增長1.2%至1380萬噸，而此前的估計為增長2.7%。國際貨幣基金組織（IMF）在4月14日發(fā)布的最新一期《世界經(jīng)濟展望（WEO）》數(shù)據(jù)顯示中，調降了此前在1月曾預測2020年全球經(jīng)濟將以3.3%的速度增長的預期，結合疫情發(fā)展，IMF認為今年全球經(jīng)濟可能出現(xiàn)-3%的負增長。

原料市場：

5月份東南亞天然橡膠主產(chǎn)區(qū)割膠工作不順暢，原料產(chǎn)出偏緊。雖然越南產(chǎn)區(qū)自4月下旬進入開割期，但5月份降雨偏少，氣溫較高，開割進程受到明顯阻礙。馬來西亞主產(chǎn)區(qū)因膠價低迷導致膠農(nóng)割膠積極性不高，開齋節(jié)前，因消費需求升溫，膠農(nóng)割膠積極性稍顯提升。泰國東北部持續(xù)干旱，南部產(chǎn)區(qū)自5月份開始進入開割期，但雨水偏多阻礙割膠進程，預計6月份割膠工作逐漸恢復正常。印尼受新冠肺炎疫情影響較大，供應商因需求不景氣生產(chǎn)積極性不高，膠農(nóng)割膠熱情被抑制。

5月中旬，國內(nèi)云南西雙版納產(chǎn)區(qū)陸續(xù)開割，占比例較小的高海拔膠園開割或要推遲至6月份，因前期二次落葉，再次長出新葉消耗養(yǎng)分，加之本身處于開割初期，產(chǎn)出偏少，近期市場原料貨源亦顯緊缺，全乳膠原料收購價格約在9.2-9.6元/公斤不等，標二膠、9710膠原料偏少，暫無價格參考。海南產(chǎn)區(qū)橡膠樹也出現(xiàn)落葉的狀況，截止目前部分地區(qū)新葉生長欠佳，樂觀估計全面開割或延期至6月中旬左右，長期原料缺乏支撐原料價格堅挺，濃縮乳膠原料收購價格在11500-11700元/噸，全乳膠原料收購價格在8700-8900元/噸。

合成橡膠方面，5月原油價格上漲85%，WTI月底收于35.32美元/桶。順丁方面，下游輪胎行業(yè)整體負荷存在進一步下調可能，且順丁膠到港量多，國產(chǎn)膠銷售壓力增加。順丁膠出廠價存在進一步走跌趨勢。丁苯方面，6月份是傳統(tǒng)淡季，另外，國內(nèi)生產(chǎn)企業(yè)在具有利潤的情況下生產(chǎn)負荷仍會偏高，且進口貨源的補入也會增加可供量并因其價格較低而沖擊國內(nèi)市場。

圖6：泰國合艾膠水和杯膠價差圖

資料來源：Wind，中銀國際期貨

圖7：合成橡膠價格變化圖

資料來源：Wind，中銀國際期貨

庫存：

截至2020年5月29日，上海期貨交易所庫存下降0.12萬噸至23.84萬噸，庫存仍偏高。20號膠庫存較上月減少0.9萬至6.8萬噸。國內(nèi)青島保稅區(qū)內(nèi)外進口天然橡膠庫存高達80萬噸以上，市場庫存壓力依舊較重。

圖8：天然橡膠期貨庫存

資料來源：Wind，中銀國際期貨

進出口：

2020年4月，中國天然橡膠（含乳膠、復合膠、混合膠）進口共計39.20萬噸，同比減少9.66%，環(huán)比減少19.11%。具體來看，天然乳膠進口3.34萬噸，同比減少39.57%，環(huán)比減少48.35%；技術分類的天然橡膠進口7.38萬噸，同比減少39.06%，環(huán)比下降39.74%；煙片膠進口0.99萬噸，同比增加54.50%，環(huán)比減少6.40%；混合橡膠進口26.70萬噸，同比增加10.37%，環(huán)比減少4.76%。東南亞產(chǎn)區(qū)正值低產(chǎn)季，以及輪胎出口遇阻，抑制中國市場對天然膠的需求，4月天膠進口同環(huán)比雙降。套利需求尚可，混合膠進口同比呈現(xiàn)增勢。2020年1-4月，中國天然橡膠（含乳膠、復合膠、混合膠）進口共計171.69萬噸，同比微增0.55%。

圖9：橡膠月度進口

資料來源：Wind，中銀國際期貨

下游市場：

5月份國內(nèi)輪胎市場穩(wěn)步回升。月初，時逢五一假期，部分輪胎工廠假期間調整生產(chǎn)負荷，行業(yè)整體開工水平偏低，但國內(nèi)出行率提高帶動輪胎市場需求及消耗，5月6日前高速公路仍免征通行費，物流行業(yè)運輸積極，加之國內(nèi)商用車及貨車、重卡銷售數(shù)據(jù)表現(xiàn)出色，假期后全鋼胎工廠開工水平快速恢復，相反半鋼胎市場因出口占比較重，雖歐美部分地區(qū)重啟經(jīng)濟，但終端需求難以短時間回應，半鋼胎市場嚴重受制與出口，工廠開工水平亦難比全鋼胎。截止28日，國內(nèi)輪胎企業(yè)整體開工率在49%，全鋼胎開工率為56%，半鋼胎開工率在48%，斜交胎開工率為43%。

2020年4月，國內(nèi)疫情防控形勢持續(xù)好轉，汽車行業(yè)產(chǎn)銷也逐步恢復到正常水平。4月，汽車產(chǎn)銷分別達到210.2萬輛和207萬輛，環(huán)比增長46.6%和43.5%，同比增長2.3%和4.4%。2020年4月，我國重卡產(chǎn)銷量達到17.5萬輛和19.1萬輛，同比增長48.3%和61%。，一舉扭轉了重卡行業(yè)自今年年初以來的“兩連降”態(tài)勢。刷新了重卡行業(yè)月度銷量的歷史新高，比上一個歷史記錄——2019年3月份14.88萬輛的銷量水平還要多出2萬多輛。

圖10：輪胎開工率

資料來源：Wind，中銀國際期貨

三、行業(yè)重要變化及后市展望

行業(yè)變化

據(jù)德國橡膠工業(yè)協(xié)會（WDK）報告，隨著新冠疫情繼續(xù)影響供應商、制造商和客戶，德國橡膠行業(yè)即將進入一個“艱難的時期”。就2020年而言，WDK對德國橡膠行業(yè)的估計為：最樂觀的情況是年銷售額同比下降9%，2019年銷售額約為123億美元，較2018年下降了4.2%；最糟糕的情況是收入可能下降15%。

據(jù)柬埔寨農(nóng)林漁業(yè)部的報告顯示，2020年4月柬埔寨天然橡膠出口量達18，604噸，同比增長21.73%，環(huán)比增長58%（3月為11，751噸）；出口額達2，217萬美元，同比增長6.3%。然而，該產(chǎn)品的價格同比下降了12.67%，從每噸1365美元降至1192美元。數(shù)據(jù)顯示，2019年柬埔寨天然橡膠出口額達3.77億美元，與2018年相比增長30%。該國天然橡膠種植面積為406，142公頃，其中的247，144公頃已可收獲。

后市展望

宏觀方面，美國第一季度實際GDP創(chuàng)2009年來最大季度跌幅，是自2014年第一季度GDP下滑1.1%以來首次出現(xiàn)負增長。經(jīng)濟活動急劇下降，就業(yè)繼續(xù)減少。國際地緣政治局勢趨緊，雙方關系緊張，市場避險情緒升溫。國內(nèi)兩會結束，對市場推動政策發(fā)布不及預期，市場期待有更多刺激政策出臺。

供應方面，國內(nèi)云南產(chǎn)區(qū)開割基本恢復，但處開割初期，膠水產(chǎn)出偏少。海南產(chǎn)區(qū)割膠仍處延后狀態(tài)，原料產(chǎn)出更顯緊俏，6月中旬左右割膠或有明顯改善。馬來西亞膠農(nóng)割膠積極性提高，泰國南部產(chǎn)區(qū)6月份割膠亦將恢復正常。6月份國內(nèi)外供應量將不斷遞增，青島保稅區(qū)庫存壓力難有緩解。

4月，汽車產(chǎn)銷分別達到210.2萬輛和207萬輛，環(huán)比增長46.6%和43.5%，同比增長2.3%和4.4%。我國重卡產(chǎn)銷量達到17.5萬輛和19.1萬輛，同比增長48.3%和61%。截止28日，國內(nèi)輪胎企業(yè)整體開工率在49%，全鋼胎開工率為56%，半鋼胎開工率在48%，斜交胎開工率為43%。兩會提及多項促進汽車消費及新能源汽車發(fā)展建議，此外新能源汽車購置補貼政策已延續(xù)至2022年底，多重利好政策支撐汽車市場恢復。目前歐美部分國家經(jīng)濟仍在不斷復蘇，輪胎需求或隨此增加。

全球疫情控制，復工、復產(chǎn)及經(jīng)濟活動不斷恢復，對下游需求存有增加預期。但外貿(mào)出口壓力短時間難有緩解，貿(mào)易商信心不足，在歷史低價仍未有明顯抄底跡象，交投謹慎。目前國內(nèi)云南產(chǎn)區(qū)基本開割，但開割初期膠水產(chǎn)出偏少，原料產(chǎn)出顯緊俏，中旬左右或能有明顯改善。中下旬產(chǎn)區(qū)產(chǎn)出增速加快，國內(nèi)市場到港量增加，庫存壓力加重。技術分析上來看，周均線呈粘合狀態(tài)，短期震蕩，等待方向性突破。策略上建議RU2009可在逢低做多，設好止損，中長線持有。STR20報1220-1240美元/噸，SMR20報1190-1210美元/噸，觀點供參考。