我們的觀點：

4月驅(qū)動PP價格暴漲的口罩行情基本終結(jié)，6月底供應(yīng)端檢修裝置復(fù)產(chǎn)，7-8月PP將迎來145萬噸產(chǎn)能投產(chǎn)，占PP總產(chǎn)能比例5.6%。后市PP價格將迎來一輪中期調(diào)整。需要指出的是，在當(dāng)前信貸擴張的大背景下，三季度末到四季度市場仍將強勢。

我們的邏輯：

自3月底以來的PP價格反彈，其支撐因素主要有：口罩需求爆發(fā)帶來的熔噴布價格驅(qū)動、4-6月聚烯烴市場裝置檢修高峰期、原油市場在OPEC+減產(chǎn)背景下大幅反彈、現(xiàn)貨市場產(chǎn)業(yè)鏈下游各個環(huán)節(jié)的囤貨。

目前熔噴布價格已經(jīng)崩盤，價格由最高峰75萬元/噸，到6月底95級熔噴布價格已經(jīng)跌至8萬元/噸。纖維料排產(chǎn)大幅下降，PP拉絲料排產(chǎn)已經(jīng)恢復(fù)到正常水平。熔噴布驅(qū)動的PP增量需求基本終結(jié)。

在供應(yīng)端，5月開始PP開始進入傳統(tǒng)檢修旺季，市場頻傳貨源緊張，基差持續(xù)強勢。隨著6月底以后前期檢修的大型裝置陸續(xù)復(fù)產(chǎn)，PP供應(yīng)端將再次恢復(fù)到年內(nèi)偏高位置。在新增產(chǎn)能方面，7-8月將迎來年內(nèi)新一輪產(chǎn)能集中投產(chǎn)高峰，分別是中科煉油55萬噸PP裝置、中化泉州30萬噸PP裝置、遼寧寶來60萬噸。上述三套裝置都是綜合性煉油項目，同時配有155萬噸PE產(chǎn)能，PE總產(chǎn)能提高7.7%。

在市場反彈的過程中，聚烯烴供應(yīng)端庫存大幅下降，市場下游囤貨行為較多。2月中旬石化廠家?guī)齑孀罡叻?60萬噸，較2019年同期高出45%。6月19號67.5萬噸，較2019年同期低20%。2019年2月中旬石化廠家?guī)齑娓呶?00萬噸，6月下旬庫存84.5萬噸，庫存下降15.5萬噸，2020年2月中旬-6月中旬，庫存下降92.5萬噸，即使不考慮2020年新增產(chǎn)能以及開工率高于2019年的情況下，至少有77萬噸庫存被下游囤起來了。隨著供應(yīng)端的寬松逐步到來，這部分囤貨將變成供給，對市場構(gòu)成沖擊。

需求端熔噴布及囤貨能力的終結(jié)，供給端壓力明顯增加，基差確定性走弱?？紤]到原油減產(chǎn)的極限基本達到，市場驅(qū)動上漲的核心因素基本終結(jié)，PP或?qū)⒂瓉碇衅谡{(diào)整。站在整個下半年的角度看，當(dāng)前處于全社會信貸擴張周期中，聚烯烴等能化商品在經(jīng)歷周線級別調(diào)整后仍將繼續(xù)反彈。

熔噴布的崩盤

近一個月來，此前烈火烹油式上漲的熔噴布出現(xiàn)崩盤式下跌，90級熔噴布價格基本回到春節(jié)前價格，95級熔噴布價格下跌90%。熔噴布引發(fā)的PP需求擴張基本結(jié)束。

全球疫情蔓延，對口罩的需求出現(xiàn)井噴式增長。各類廠家紛紛投產(chǎn)口罩生產(chǎn)線。這就導(dǎo)致熔噴布的價格在短短的2個月的時間上漲了25倍。從春節(jié)前2萬/噸左右的價格上漲至最高75萬/噸。這一行情在4月中旬達到高潮。

隨著5月中石化、中石油相關(guān)熔噴布裝置投產(chǎn)，國內(nèi)疫情得到實質(zhì)性控制，政府強力打擊普通纖維料制熔噴布，熔噴布在供需兩端受到沉重打擊。5月底以后熔噴布價格開始高臺跳水，6月初，熔噴布價格已經(jīng)腰斬，此后持續(xù)陰跌，到6月中旬90級熔噴布價格已經(jīng)跌至2萬/噸，95級熔噴布價格則跌至8萬元/噸。此前投資建熔噴布以及口罩生產(chǎn)線虧損嚴(yán)重，已經(jīng)開始大量甩賣熔噴布生產(chǎn)設(shè)備和口罩機。

此前由于熔噴布價格較高，市場出現(xiàn)大量普通纖維料產(chǎn)熔噴布的情況，導(dǎo)致PP纖維料一貨難求，大量裝置開始轉(zhuǎn)產(chǎn)PP纖維，PP纖維料排產(chǎn)比例最高峰達到49%。PP纖維排產(chǎn)增加勢必壓低PP拉絲的排產(chǎn)空間，PP拉絲料此前最低排產(chǎn)比例一度降低至12%。

4月中旬后，PP拉絲料排產(chǎn)逐步恢復(fù)到正常時期，當(dāng)前拉絲PP排產(chǎn)比例已經(jīng)恢復(fù)至30%左右，隨著5月開始檢修的大型裝置逐步復(fù)產(chǎn)，PP拉絲產(chǎn)量將會逐步增多，加上7-8月投產(chǎn)的新裝置，PP供應(yīng)端壓力將會逐步增加。

復(fù)產(chǎn)加新增產(chǎn)能,7-8月供應(yīng)壓力凸顯

6月底至7月PP將會有210萬噸產(chǎn)能復(fù)產(chǎn)，僅有130萬噸產(chǎn)能檢修，到8月-12月大修裝置產(chǎn)能僅剩下80萬噸。在7-8月新增產(chǎn)能至少有145萬噸產(chǎn)能投放市場。5-6月支撐市場的檢修因素將會在7月開始逆轉(zhuǎn)，7月以后市場供應(yīng)壓力將會節(jié)節(jié)攀升，這將會較大程度壓制PP基差。

5月以后一般是石化裝置檢修高峰期，今年也不例外。2020年5月-6月檢修產(chǎn)能380萬噸，占國內(nèi)總產(chǎn)能比例14.6%。2020年檢修與往年最大的不同是往年會有兩個檢修高峰，在8月一般會有第二個檢修高峰期，但是2020年8月以后大修裝置很少。

單純以檢修而論，2020年接下來大部分時間PP開工率都將維持在90%以上。較往年開工有明顯提高。

在新增產(chǎn)能方面，2020年7月中旬以后又將迎來新一輪投產(chǎn)高峰。目前中科煉油7-8月出產(chǎn)品，該裝置PP、PE年產(chǎn)能分別達到55萬噸、40萬噸。7月中旬尚有遼寧寶來石化投產(chǎn)，其中PP年產(chǎn)能60萬噸，PE年產(chǎn)能75萬噸。中化泉州預(yù)計8月15日投產(chǎn)PP30萬噸，PE40萬噸。后市尚有可能投產(chǎn)的裝置有大慶聯(lián)誼55萬噸PP裝置、萬華化學(xué)30萬噸PP裝置、寧波福基二期80萬PP裝置等等。

總體來看，7-8月是PP確定性供應(yīng)端增量沖擊時段。對于供應(yīng)的沖擊，最為確定的是基差的走弱。最近2個月來，PP每一次走弱最終都因市場貨源緊張導(dǎo)致價格下跌后基差偏強，難以持續(xù)下跌。但是在7-8月供應(yīng)端確定性壓力的背景下，PP可能會承受較大壓力。

不可忽視的囤貨

今年3-5月下游囤貨較多。這部分囤貨后市要么是需求的提前透支，要么是未來的潛在供給。無論是何種結(jié)果，只要市場出現(xiàn)滯漲，此前的囤貨對后市的行情都將是利空。

2020年2月中旬石化廠家?guī)齑孢_到近年來最高峰160萬噸。歷史季節(jié)性庫存高峰110-120萬噸。2020年季節(jié)性庫存高位較2019年高出45%。2020年6月19號，石化庫存降至67.5萬噸，較2019年同期低20%。    

2019年2月中旬石化廠家?guī)齑娓呶?00萬噸，6月下旬庫存84.5萬噸，庫存降幅15.5萬噸，2020年2月中旬-6月中旬，庫存降幅92.5萬噸，即使不考慮2020年新增產(chǎn)能以及開工率高于2019年的情況下，至少有77萬噸庫存被下游囤起來了。隨著供應(yīng)端的寬松逐步到來，這部分囤貨將變成供給，對市場構(gòu)成沖擊。

囤貨的持續(xù)性主要依賴兩方面，要么價格低估，要么貨源持續(xù)偏緊。現(xiàn)階段PP價格已經(jīng)不回到2019年下半年最高位附近，價格已經(jīng)不算低估，尤其站在近1年來PP產(chǎn)能擴張15.7%的背景下，當(dāng)下的PP價格對于囤貨而言既不低估，PP貨源也不緊俏。

后市隨著貨源的逐步寬松，PP市場囤貨需求消失，相反將會有去庫存的可能。最近幾年，隨著市場基差逐步走弱，市場沒有出現(xiàn)囤貨的情況，相反卻是在持續(xù)超賣遠期貨源，因為在貨源越來越寬松的背景下做空基差，超賣遠期貨源才是最正確的選擇。

關(guān)于宏觀

2020宏觀端與2018-2019年最大的差異是全球性貨幣寬松帶來的信貸擴張。這將導(dǎo)致工業(yè)品整體處于偏強格局。因此雖然我們對于聚烯烴在7-8月并不看好，我們認(rèn)為這種下跌是反彈中的中期調(diào)整。四季度聚烯烴仍將偏強。

近幾月以來，在貨幣端M2增速再次回到10%以上。在地產(chǎn)成交方面，土地成交大幅擴張，各個區(qū)域房地產(chǎn)成交大幅擴張。炒房的時代都是大宗商品強勢的時期。因此站在宏觀端的角度，月度級別并不宜持續(xù)看空。

總結(jié)

3月底熔噴布驅(qū)動的PP價格上漲，隨著熔噴布的崩盤基本終結(jié)。

5-6月PP供應(yīng)端檢修帶來的供應(yīng)端收縮隨著6月底以后檢修裝置的復(fù)產(chǎn)，7月-8月新增產(chǎn)能的投產(chǎn)，供應(yīng)端將會明顯趨向?qū)捤桑@將導(dǎo)致基差逐步走弱。隨著基差走弱，3月以來的囤貨需求將會走弱，甚至市場將會走向去庫存的道路。

總之隨著市場驅(qū)動上漲因素的終結(jié)和供應(yīng)端的逆轉(zhuǎn)，PP價格接下來將會逐步走弱。

站在宏觀端的角度看，2020年的大背景是信貸擴張，工業(yè)品大趨勢是反彈格局，四季度PP價格仍將反彈。